壹桥苗业公司点评：2012年业绩略超预期,2013年继续高增长

www.jztzw.netwww.jztzw.net中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net 请务必阅读正文之后的重要声明部分 壹桥苗业(002447.SZ ) 2012年业绩略超预期，2013年继续高增长 评级：买入 前次： 买入 目标价（元）：30.6 分析师分析师 谢刚张俊宇 S0740510120005S0740511120002021-20315178021-20315191xiegang@r.qlzq.com.cn zhangjy@r.qlzq.com.cn2013年2月28日 基本状况 总股本(百万股) 268.00 流通股本(百万股) 108.48 市价(元) 22.99 市值(百万元) 6161.32 流通市值(百万元) 2493.96 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2010A2011A 2012E 2013E2014E营业收入（百万元）195.61208.36 372.19 610.17852.74营业收入增速27.69%6.51% 78.63% 63.94%39.75%净利润增长率42.20%63.55% 58.70% 71.27%50.67%摊薄每股收益（元）0.920.75 0.59 1.021.53前次预测每股收益（元）—— — ——市场预测每股收益（元）—— — ——偏差率（本次-市场/市场）—— — ——市盈率（倍）86.2140.39 39.06 22.8015.13PEG2.040.64 0.67 0.320.30每股净资产（元）10.655.92 4.00 5.026.56每股现金流量1.47-0.80 -0.08 1.582.21净资产收益率8.60%12.64% 14.83% 20.26%23.39%市净率7.415.11 5.79 4.623.54总股本（百万股）67.00134.00 268.00 268.00268.00备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  壹桥苗业公布2012年业绩快报，公司2012年实现营业收入3.72亿元，同比增长78.62%，实现归属上市公司股东净利润1.59亿元，同比增长58.70%，折合EPS0.59元，公司2012年营业收入较我们此前预期高3000万元，EPS高0.02元，业绩略超预期。  业绩超预期的主要原因在于四季度单产水平较我们此前预期更好。公司四季度单季实现营业收入1.85亿元，净利润6303万元，净利润率34.1%。由于四季度公司业绩全部来自于海参养殖业务，按照184元/公斤的销售均价测算，公司四季度销售1005吨，单产应该在340-350公斤/亩，高于我们此前预期330公斤/亩。不过由于下半年捕捞海域70%投苗来自于外购，毛利率水平在60%以下，因此净利润超预期水平没有收入高，但随着未来公司自育苗种占比提升，公司海参养殖业务利润率水平有望逐步提升。  公司未来4年海参捕捞量仍将保持较快增速，保证公司业绩实现快速增长。我们预计2012-2014年捕捞面积分别为3900/9000/12800亩，单产340/275/275公斤/亩，产量分别为1193/2475/3520吨。目前公司拥有海域面积5.25万亩，预计2016年满产后产量可达7219吨，较2012年产量仍有505%增长空间。 公司做大做强海参养殖战略意图明显。公司1月份新收购海域面积4985亩，增加养殖海域面积，租赁水体2.5万方，提升自育苗种比例，提升盈利能力，根据公司对海参养殖产业链的战略定位，不排除未来进一步收购周边成熟海域的可能性。  2012-2014年EPS分别为0.59/1.02/1.53元，,若考虑增发摊薄，则2012-14年EPS分别为0.52/0.89/1.33元。未来4年公司业绩仍将保持确定性高速增长，年均增速55%，重申“买入”评级，目标价30.6元，对应30倍2013年PE，对应摊薄后34倍2013年PE。 公司点评wwwww1 www.jztzw.netwww.jztzw.net中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：壹桥苗业三张报表 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2009201020112012E2013E2014E2009201020112012E2013E2014E营业总收入153196208372610853货币资金3821322154292384 增长率14.65%27.7%6.5%78.6%63.9%39.8%应收款项153578营业成本-85-102-75-154-226-291存货1282392570593594 %销售收入55.4%52.4%35.9%41.4%37.0%34.2%其他流动资产722181549087毛利6893134218384562流动资产583224358839821,073 %销售收入44.6%47.6%64.1%58.6%63.0%65.8% %总资产20.2%37.7%32.5%40.3%37.0%31.1%营业税金及附加000000长期投资022222 %销售收入0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%固定资产1904447971,2001,5602,271营业费用0-1-1-3-3-4 %总资产67.0%52.0%59.5%54.7%58.8%65.7% %销售收入0.2%0.7%0.7%0.7%0.5%0.5%无形资产3686106107107108管理费用-18-39-29-45-61-77非流动资产2275329051,3091,6692,381 %销售收入11.9%20.1%13.9%12.0%10.0%9.0% %总资产79.8%62.3%67.5%59.7%63.0%68.9%息税前利润（EBIT）5053103171320481资产总计2848531,3402,1922,6523,454 %销售收入32.4%26.9%49.6%45.9%52.5%56.3%短期借款43008281,0261,395财务费用-3-3-9-9-11-12应付款项271125175161167 %销售收入2.0%1.4%4.1%2.6%1.8%1.4%其他流动负债3615434663资产减值损失000000流动负债48761401,0461,2331,625公允价值变动收益000000长期贷款5050395195195195投资收益000000其他长期负债41412121212 %税前利润0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%负债1021405471,2531,4401,832营业利润475095161309469普通股股东权益1827137941,0731,3461,757 营业利润率30.6%25.4%45.5%43.3%50.7%55.0%少数股东权益000000营业外收支2212117 5 5负债股东权益合计2848531,3402,3262,7863,588税前利润4970116178314474 利润率32.3%35.9%55.5%47.8%51.5%55.5%比率分析所得税-6-9-15-19-42-632009201020112012E2013E2014E 所得税率12.7%12.7%13.2%10.6%13.3%13.3%每股指标净利润4361100159273411每股收益(元)0.8630.9150.7490.5941.0171.533少数股东损益000000每股净资产(元)3.63610.6465.9224.0055.0226.555归属于母公司的净利润4361100159273411每股经营现金净流(元)1.2831.467-0.797-0.0801.5812.211 净利率28.2%31.4%48.1%42.8%44.7%48.2%每股股利(元)0.0000.0000.0500.0500.0000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率23.73%8.60%12.64%14.83%20.26%23.39%2009201020112012E2013E2014E总资产收益率15.17%7.19%7.48%6.84%9.79%11.45%净利润4361100159273411投入资本收益率18.34%8.36%7.70%7.87%12.22%14.08%少数股东损益000000增长率非现金支出1419377299143营业总收入增长率14.65%27.69%6.51%78.63%63.94%39.75%非经营收益3319-51014EBIT增长率3.89%5.72%96.60%65.27%87.47%50.10%营运资金变动414-263-2474224净利润增长率11.12%42.20%63.55%58.70%71.27%50.67%经营活动现金净流6498-107-21424593总资产增长率32.63%200.14%57.07%63.54%20.98%30.27%资本开支76342424458455850资产管理能力投资0-20000应收账款周转天数7.01.02.55.03.93.1其他0033000存货周转天数50.0166.91,157.61,300.0900.0700.0投资活动现金净流-76-344-390-458-455-850应付账款周转天数21.4125.4423.5400.0250.0200.0股权募资04710000固定资产周转天数355.1410.1786.6648.7531.2543.1债权募资48-43345628198369偿债能力其他-4-8-39-17-29-19净负债/股东权益30.14%-22.83%47.03%80.99%69.05%68.64%筹资活动现金净流44420306612169350EBIT利息保障倍数16.619.712.018.029.640.3现金净流量33175-19113213892资产负债率36.05%16.40%40.79%53.85%51.68%51.04%来源：公司公告、齐鲁证券研究所 wwwww2 www.jztzw.netwww.jztzw.net中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上 增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%-15% 持有：预期未来6－12个月内波动幅度在-5%-+5% 减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上 重要声明： 本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、