每周可兑换

周刊波动率回报重新审视金融可转换债券：经过一段时间的回报和发行后，今天的抛售是在上周出现一些紧张和获利回吐之后。我们现在要问的是，这轮波动是持续的还是短暂的。尽管我们的策略师对风险资产仍然持积极态度，并推荐股票和信贷的金融板块，尽管主要是针对核心欧元区次级债务，但上周的 SNS REAAL 国有化也引发了担忧。我们借此机会调查提供各种股权、信用和结构风险的金融可转换债券。我们的偏好包括 Ageas FRESH、BES - Bradescos、Fortis CASHES 和 Temasek - Standard Chartered。同样在本周刊中：我们的股票策略师认为，石油和天然气公司有能力从债券向股票的转变中受益；我们提供了这些债券的屏幕。 Parpublica – Galp '17 的凸面轮廓使其优于 ENI – Galp '15。然而，我们认为在债券之间分散投资是有好处的，但建议对前者的配置略高。即将采取的行动日期：Altran '15 和 Clariant '14 非常接近可调用； KfW - Deutsche Post '14、Atos '16、Subsea 7'13 和 Eurazeo - 达能 '14 仍略低于其触发条件。本周图表：我们的股票策略师的行业质量指标。图1本周图表：哪些行业可以从债券投资者转向股票中受益？图表重建自, 2013 年 1 月 30 日可转换债券研究2013 年 2 月 4 日https://live.barcap.com/keyword/ CBINSIGHT我们的在线可转换门户网站，提供交互式分析工具、市场数据和研究安格斯·艾利森+44 (0) 20 7773 5379卢克奥尔森+44 (0) 20 7773 8310金伯格+44 (0)20 3555 02897.0%6.0%SX6PSXKP股息收益率和质量的良好组合5.0%SXOPSX86P*SXMP西普SXFPSXEP4.0%SXRPSXDPSXAPSX7P3.0%SX3PSXTPSXNPSXQPSX4P SXPP2.0%246SX8P810121416部门股息质量得分（派息率杠杆）资料来源：巴克莱研究。 *鉴于该行业的性质，房地产的质量得分可能被视为无效Barclays Capital Inc. 和/或其附属公司之一与其研究报告中涵盖的公司开展并寻求开展业务。因此，投资者应意识到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。本研究报告全部或部分由美国境外的未在 FINRA 注册/获得研究分析师资格的股票研究分析师编写。请参阅从第 18 页开始的分析师认证和重要披露。股息收益率 (12m fwd) 巴克莱 |周刊2013 年 2 月 4 日2 后备母猪 5 年 外滩5年UST 5 年香港5年市场推动者图2全球股票指数（根据 2013 年 1 月 25 日重新计算）10410310210110099989796959425-Jan 28-Jan 29-Jan 30-Jan 31-Jan01-2 月图 3全球政府债券收益率的累积变化 (bp)1614121086420-2-425- 1月28- 1月29- 1月30- 1月31- 1月1- 2月资料来源：彭博、巴克莱研究 资料来源：彭博、巴克莱研究图 4过去一周全球货币走势（相对于美元）2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%-1.5%-2.0%图 5过去一周商品价格走势5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%-2.5%0.0%欧元 英镑 新加坡元 印度卢比 日元油金铝铜棕榈油锌资料来源：彭博、巴克莱研究 资料来源：彭博、巴克莱研究图 6全球信用利差 (bp)22021020019018017016015025-Jan 28-Jan 29-Jan30-Jan 31-Jan 01-Feb460455450445440435430425420415图 7€STOXX 的期限结构 – 隐含波动率30%25%20%15%10%1M 3M 6M 1年 3年 5年资料来源：彭博、巴克莱研究 资料来源：巴克莱研究 日经标准普尔 500 指数富时 100斯托克 50 欧元恒生€BBB z-spreads（左）JACI准Sov价差（左） iTraxx Xover（右）最小 (6M)一周前最大 (6M)当前的 巴克莱 |周刊2013 年 2 月 4 日3图 8欧洲、中东和非洲每周跨资产表现0.0%-0.2%-0.4%-0.6%-0.8%-1.0%-1.2%图 9亚洲每周交叉资产表现0.6%0.4%0.2%0.0%-0.2%-0.4%-0.6%-1.4%CB IG HY Eq CB升/升-0.8%CB IG HY Eq CB u/l资料来源：巴克莱研究 资料来源：巴克莱研究图 10按配置文件划分的 EMEA 每周可转换性能0.0%-0.2%-0.4%-0.6%-0.8%-1.0%-1.2%-1.4%-1.6%-1.8%图 11按概况划分的亚洲每周可换股表现1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%-0.2%-0.4%-0.6%-0.8%资料来源：巴克莱研究 资料来源：巴克莱研究图 12年初至今 EMEA 可转换富/低和总回报图 13年初至今亚洲可转换富/低和总回报1.00.50.0-0.5-1.0-1.5-2.0-2.5-3.0-3.5-4.012 月 12 日Rich/-Cheap（左）总回报（右）1.8%1.6%1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%0.0-0.1-0.2-0.3-0.4-0.5-0.612 月 12 日Rich/-Cheap（左）总回报（右）1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%资料来源：巴克莱研究 资料来源：巴克莱研究合成的典型的破获股票敏感IGHYNR合成的典型的破获股票敏感IGHYNR 巴克莱 |周刊2013 年 2 月 4 日4上/下以下3 年最大 % 或单位 2008 年 1 月 30 日 % 或单位% 或以上单位2013 年 1 月 31 日 2012 年 12 月 31 日 更改百分比/3 年分钟指标单位场地市场分析和观点1 月份，股票指数上涨、信贷基准收紧和欧元复苏，延续了早先的趋势。在此背景下，可转换估值继续增加和新发行量保持高位也就不足为奇了。然而，过去一周的不确定性越来越大：欧洲、中东和非洲地区没有新发行股票，股市出现一些失误，长期或对波动敏感的公司的估值面临压力。今天，这种情况令人担忧地恶化，在撰写本文时，欧洲股票基准下跌了 1.5-2.5%。对于我们的本周图表，我们对关键指数水平进行了快照。图 14市场措施概要EMEA 转换 exmandos1611610.1%13321.0%163-1.4%不适用不适用欧元兑美元1.3571.3202.9%1.19513.6%1.487-8.7%1.479-8.2%斯托克 6002892803.2%21534.3%291-0.9%322-10.4%MSCI 亚洲（日本除外）5585481.9%41634.1%596-6.4%5324.9%日经11114103956.9%816036.2%11339-2.0%13345-16.7%5 年 iTraxx Xover439482-4435287874-436446-75 年 iTraxx 主111117-67438208-977338资料来源：彭博、巴克莱研究我们的策略师更喜欢信贷方面的欧元区核心次级金融股，而外围股票的估值通常似乎更具吸引力SNS REAAL 征用强化了银行决议的先例，次级债持有人承担损失，而高级持有人不承担损失从富人与廉价的衡量标准来看，欧洲、中东和非洲的市场有所回落，从富人的 0.5% 变为便宜的 0.1%。在亚洲（日本除外），暴涨仍在继续，从上周的-0.4% 跌至低 0.1% 的水平，这是在强劲的股市表现的支持下实现的。欧洲、中东和非洲专注于财务我们的信贷和股票策略师都将风险资产的政策驱动良性背景以及对收益率和价值的追求作为仍在复苏中的金融业的驱动因素。我们的信用和股票观点之间的一个关键区别是偏好“核心”欧元区的次级金融信贷，因为它们在任何利差扩大的情况下都可能优于“外围”，而我们的股票策略师更喜欢外围金融信贷，在更具吸引力的 CAPE（周期性调整后的价格收益）估值。有关详细信息，请参阅欧洲信用阿尔法：光芒减弱，2013 年 1 月 18 日，第 4-8 页（观点在最近的“阿尔法”信用周刊中没有改变）和欧洲战略要素：受益于收益率下降的行业， 2013 年 1 月 30 日。我们的金融信用分析师还发表了关于荷兰 SNS REAAL 通过征用集团股权和次级负债的国有化，及其对次级和高级债务持有人的影响。决议过程涉及股权的零回收，可能还有次级持有人的零回收，而高级持有人将承担任何负担。这加强了金融危机后银行解决方案的先例，例如丹麦、爱尔兰、西班牙和英国。详情请参见欧洲银行：SNS Real 国有化凸显侵蚀债券持有人保护，2013 年 2 月 1 日。对于可转换投资者而言，此次事件主要是为了让我们更加关注对其他相对较弱或疲软的银行采取类似行动的可能性。 巴克莱 |周刊2013 年 2 月 4 日5金融可转换债券更多地受特殊因素而非行业趋势的驱动对于可转换投资者，我们在下面的图 15（欧洲、中东和非洲）和图 16（亚太地区）中提供了金融可转换债券的摘要。在我们看来，大多数是由特殊的名称、结构和安全特定因素驱动的，而不是由广泛的战略行业趋势驱动的。尽管如此，我们对这些可转换债券的评论和观点概述如下。时代新鲜：300 万欧元 135 个基点的息票意味着运行收益率仅为 3.6%，但欧元掉期曲线意味着这将在 2013 年底攀升至 4% 以上，在 2014 年底接近 5%，在 2015 年底达到 6-7%。 FRESH 的现金价格接近 18 个月高点。从 2016 年 6 月起可赎回的 AGSBB 5.125% 直接一级债券最后显示为 83，即首次赎回收益率为 11.5% 或 YTM 5.9%。在这种情况下，8.8% 的 FRESH 的 YTM 似乎相对合理。我们通常会在相应 1 级债券的到期收益率和到期收益率之间找到可转换债券。就相对收益率和现金价格比率而言，FRESH 与历史相比看起来很有吸引力。这就是说，欧元曲线意味着在 2015 年之前，直接的 1 级债券将提供比 FRESH 更好的运行收益率。总的来说，我们建议持有 FRESH。 Ageas 最近已将其与法国巴黎银行（BNP Paribas）的遗留交易（例如与 CASHES 相关的交易）产生的大部分会计影响（和损益波动）抛在脑后。 BCP - 葡萄牙电信 2.75% 2015：在我们看来，截至 2015 年 1 月的 YTM 为 4.6% 并不引人注目，股票期权的价值很小。 2014 年 4 月和 10 月的 BCPPL 直接欧元债券收益率分别为 4.1% 和 4.5%，即大致一致。然而，普通债券规模更大，票面利率更高（5.625% 和 9.25%）。此外，在过去八个月中，所有三种 BCP 债券的 z 利差每月压缩约 100 个基点；我们预计这种速度不会持续下去。 BES - 布拉德斯科 1.625% 2013：在 Bradesco 获得非凡回报之后，可交换物是物有所值的。 Parity 已从 70 年代最近的 11 月攀升至现在的 100 以上。距离最终转换还有两个月的时间，该债券对我们来说看起来很便宜，仅比平价溢价很小。我们认为这可能与交易所潜在现金结算的实际考虑有关，尤其是与 Bradesco ADR 对冲时的潜在基差风险。 BES - 布拉德斯科 3.5% 2015：为 2013 年债券再融资的相对较新的发行具有类似的平价水平，但由于期限较长，接近三年，因此现金价格更高。该债券具有有吸引力的上行/