积蓄力量，赢在未来

维持 买入当前价格 41.75元目标价格 54.45元目标期限 6个月 分析师: 周励谦 (执业证书编号：S0930510120024) 联系人: 浦俊懿 021-22169117 pujunyi@ebscn.com 市场数据 总股本(百万股) 150总市值(百万元) 6,263流通比例(%) 50.64%12个月最高/最低（元） 52.58/31.52近3月日均成交量（百万股）0.87主要股东 威海北洋电气集团股份有限公司 股价表现(12个月) -30%-18%-5%8%20%04-1006-1007-1009-1010-1012-1001-1103-11新北洋沪深300 % 一个月 三个月十二个月 相对收益 -2.01 -10.33-9.29 绝对收益 3.07 2.62 -9.20 相关报告： 股权激励“普惠中层”，利好公司长期发展 ·········································· 2010-11-09 股票研究报告 公司研究简报 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2011-04-18 计算机行业 新北洋002376.SZ 积蓄力量，赢在未来 ◇ 事件：公司公布2010年报和2011年1季报 ◆2011年取得开门红，看好全年增长前景 公司发布年报，2010年营收增长53.4%，而归属于上市公司股东的净利润仅增长30.3%。公司净利润增速低于营收增速一方面是由于合并报表范围以及销售结构发生变化，拉低了整体毛利率；另一方面，公司基于长远发展的考虑而加大了渠道拓展力度和研发投入，导致费用率有所上升，从而影响了整体盈利能力。不过，2011年1季度公司经营成果靓丽，收入增长63.8%，净利润增长65.8%，主要是受到高铁相关设备收入确认与海外市场快速增长的拉动。我们认为在下游需求强劲的带动下，公司2011年收入与利润增速有望均达到50%左右。 公司2010年利润分配预案为每10股转增10股并派现金3元。 ◆多方面加大投入，积蓄未来成长力量 我们认为公司近期进行的多方面投入为未来加速成长积累了力量。公司在2010年加大了渠道，尤其是海外渠道的拓展力度，从而为产品的海外销售打下良好基础；与此同时，公司继续增加在技术与产品研发方面的投入，研发投入占收入比重高达10.8%，从而持续构建核心竞争力；另外，公司还新增诺恩开创进入合并报表范围，该公司虽然目前盈利情况较差，但是对其实施控股有利于公司掌控终端客户，增强在自助服务设备领域的实力与发展潜力，符合长远利益。 ◆竞争优势将长期保持，与易程合作有利于分享“大交通”行业盛宴 公司掌握热打印和接触式扫描技术两大核心技术，并拥有极富竞争力的开发与管理体系，可以快速响应客户的个性化定制需求，因此公司一直以来不断在核心技术的基础上延伸出新产品和开辟新的应用领域，形成丰富的产品储备。我们认为公司各方面的综合优势很难被竞争对手所模仿与复制，从而保证了长远的竞争能力。而与易程的紧密合作，有利于公司将技术优势转化为市场优势，把握铁路、航空、城轨等“大交通”行业快速增长的机遇。我们认为“大交通”是拉动公司近两年增长的主要动力，而金融设备也将从2012年开始为公司增长提供可观增量。 ◆维持买入评级和54.45元目标价 我们认为，广阔的市场空间和领先的竞争力是公司未来业绩持续增长的保证，我们看好公司的长期发展前景，预计未来两年将保持40%的复合增速，维持公司的“买入”评级和目标价54.45元。 业绩预测和估值指标 指标 2009 2010 2011E 2012E 2013E 营业收入（百万元） 315 483 738 1,057 1,405 营业收入增长率 13.45% 53.39% 52.88% 43.18% 32.88% 净利润（百万元） 86 111 165 227 299 净利润增长率 41.79% 30.27% 48.34% 37.07% 31.78% EPS（元） 0.57 0.74 1.10 1.51 1.99 ROE 32.37% 9.73% 13.06% 15.80% 18.08% P/E 73 56 38 28 21 P/B 24 5 5 4 4 EV/EBITDA 67 62 46 31 22 22011-04-18 新北洋 财务报表及预测 0%10%20%30%40%50%60%200920102011E 2012E 2013E利润率毛利率EBIT率销售净利率 0%10%20%30%40%50%60%0 100 200 300 400 2009 2010 2011E 2012E 2013E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%60%0 500 1000 1500 2009 2010 2011E 2012E 2013E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%35%200920102011E 2012E 2013E资本回报率ROEROAROI CWACC 利润表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 营业收入315483738 1,0571,405营业成本159260390 571760折旧和摊销8196 911营业税费346 811销售费用304671 96124管理费用5996143 198253财务费用7-5-10 -8-7公允价值变动损益000 00投资收益131515 1821营业利润7194145 207282利润总额95122184 258345少数股东损益133 58归属母公司净利润85.59111.49165.38 226.70298.74 资产负债表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 总资产5291,3801,530 1,7852,101流动资产2339991,129 1,2591,559货币资金123806893 9231,118交易型金融资产000 00应收帐款70117140 201268应收票据337 1114其他应收款367 1114存货335678 109137可供出售投资000 00持有到期金融资产000 00长期投资787373 7373固定资产5696143 186227无形资产949287 8379总负债261209236 319409无息负债105153212 295385有息负债1565624 2424股东权益2681,1711,294 1,4671,693股本112150150 150150公积金41820836 860890未分配利润111176280 425612少数股东权益42527 3241 现金流量表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 经营活动现金流10482170 198277净利润86111165 227299折旧摊销8196 9 11净营运资金增加-4176139 156135其他15-225-140 -193-168投资活动产生现金流-92-63-15 -116-7净资本支出947730 3540长期投资变化78730 0 0其他资产变化-264-214-45 -151-47融资活动现金流62665-67 -51-74股本变化0380 0 0债务净变化87-100-32 0 0无息负债变化434859 8390净现金流7568387 30195资料来源：光大证券、上市公司 32011-04-18 新北洋 关键指标 2009 2010 2011E 2012E 2013E 成长能力（%YoY） 收入增长率 13.45% 53.39% 52.88% 43.18% 32.88% 净利润增长率 41.79% 30.27% 48.34% 37.07% 31.78% EBITDA增长率 61.39% 51.40% 35.23% 50.07% 39.58% EBIT增长率 71.81% 39.20% 62.02% 50.39% 40.03% 估值指标 PE 73 56 38 28 21 PB 24 5 5 4 4 EV/EBITDA 67 62 46 31 22 EV/EBIT 76 77 48 32 23 EV/NOPLAT 83 83 53 36 26 EV/Sales 15 12 8 6 4 EV/IC 12 9 7 6 5 盈利能力（%） 毛利率 49.64% 46.24% 47.24% 45.99% 45.89% EBITDA率 20.72% 20.45% 17.16% 17.98% 18.89% EBIT率 18.15% 16.47% 16.34% 17.16% 18.08% 税前净利润率 30.13% 25.26% 24.86% 24.36% 24.55% 税后净利润率（归属母公司）27.18% 23.08% 22.40% 21.44% 21.26% ROA 16.28% 8.27% 10.98% 12.98% 14.61% ROE（归属母公司）（摊薄）32.37% 9.73% 13.06% 15.80% 18.08% 经营性ROIC 14.31% 11.15% 14.12% 16.94% 20.06% 偿债能力 流动比率 1.41 6.87 6.60 4.97 4.54 速动比率 121.56% 648.34% 614.75% 453.73% 413.77% 归属母公司权益/有息债务 1.70 20.50 52.97 59.99 69.09 有形资产/有息债务 2.74 22.86 60.10 70.97 84.35 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.57 0.74 1.10 1.51 1.99 每股红利 0.20 0.30 0.39 0.54 0.72 每股经营现金流 0.70 0.55 1.13 1.32 1.85 每股自由现金流(FCFF) -0.15 -1.08 -0.29 -0.11 0.44 每股净资产 1.76 7.64 8.44 9.56 11.01 每股销售收入 2.10 3.22 4.92 7.05 9.37 资料来源：光大证券、上市公司 42011-04-18 新北洋 分析师介绍 周励谦，北京理工大学，通信与信息系统专业硕士学位。2007 年加入光大证券研究所，现为TMT 研究团队负责人，主要从事电 信服务和通信设备制