2010年年报点评：经纪、自营主营业务均出现大幅下滑，拖累公司业绩表现落后于行业平均水平

1重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  公司动态： 2010年，东北证券实现营业收入17亿元，同比下降14.71%；归属于上市公司股东的净利润5.27亿元，同比下降42.26%，每股收益为0.82元；实现加权净资产收益率为16.24%，同比减少18.11个百分点；截至2010年底，公司总资产为195.76亿元，归属上市公司股东权益为34.65亿元，净资本为34.59亿元。  主要观点： 经纪业务“价跌量升” 公司代理买卖证券业务净收入11亿元，平均佣金率为0.132%，较09年0.162%下降了0.030个百分点，市场份额为0.744%，较09年底上升了0.017个百分点，由于公司经纪业务佣金率高于行业均值，我们认为公司经纪业务的快速扩张将与价格存在紧密相关性，未来公司可能面临佣金率进一步下降的压力。 自营投资收益同比大幅下降 公司实现自营业务投资净收益1.18亿元，同比下降66.99%；自营业务资产中配置固定收益类证券的比例为41.07%，权益类资产及衍生品的比例为59.08%，固定收益类资产配置比例同比降低1.99个百分点，公司自营资产配置比例保持稳定。 投行业务收入因基数效应同比大增 公司实现投行业务收入1.45亿元，同比增长982.54%；公司完成5个IPO项目，包括富临运业、伟星新材、科新机电、中超电缆、科华恒盛，1个增发项目（紫鑫药业），1个配股项目（湘电股份），公司的股票IPO项目融资规模排名行业第31位，投行业务竞争力居中。  投资建议： 未来六个月内，维持公司“大市同步”评级。 我们预测东北证券11-12年EPS为1.03元、1.09元，对应4月12日收盘价22.91元，11年动态市盈率为22倍，在券商股中相对估值居中；我们维持公司“大市同步”评级。  数据预测与估值： 表：东北证券2011-2012年业绩预测与估值简表 大市同步 ——维持 日期：2011年4月14日 行业：证券经纪行业 刘洋 021-53519888-1976 lenonyu@hotmail.com 执业证书编号：S0870109100970 基本数据（Y10） 4月12日股价（元） 22.91 12mth A股价格区间（元） 20.00/34.50 总股本（百万股） 639 无限售A 股/总股本 99.99% 流通市值（百万元） 14646 每股净资产（元） 5.42 PBR（X） 4.23 DPS（10，元） 0.20（含税） 主要股东（Y10） 吉林亚泰（集团）股份有限公司 30.71% 吉林省信托有限责任公司 23.05% 长春长泰热力经营有限公司 9.80% 长春房地（集团）有限责任公司 5.18% 收入结构（Y10） 手续费及佣金净收入（百万元） 1387 利息净收入（百万元） 100 投资净收益（百万元） 269 公允价值变动净收益（百万元） -66 最近6个月股价与沪深300指数比较 -20%-10%0%10%20%10-1010-1110-1211-0111-0211-0311-03东北证券沪深300 报告编号：LY 11 - C T 0 6 相关报告： 首次报告时间：2009年10月22日 至12月31日（￥.百万元） 2009A 2010A 2011E 2012E 营业收入 1,993 1,700 1,9491,964年增长率（%） 78.58 -14.71 14.66 0.74 归属于母公司的净利润 913 527 658695年增长率（%） 122.67 -42.25 24.87 5.62 每股收益（元） 1.43 0.82 1.03 1.09 PER（X） 16.04 27.78 22.25 21.07 注：有关指标按最新总股本639百万股计算；PER按4月12日收盘价22.91元计算。 经纪、自营主营业务均出现大幅下滑 拖累公司业绩表现落后于行业平均水平 ——东北证券2010年年报点评 东北证券（000686） 证券研究报告/公司研究/公司动态 公司动态 22011年4月14日 一、公司业绩表现落后于行业平均水平 根据证券业协会公布数据，106家证券公司2010年共实现营业收入1911.02亿元，累计实现净利润775.57亿元，同比分别下降6.80%和16.85%。其中，经纪业务收入1084.90亿元，占比56.77%，同比下降12.46个百分点；投行业务收入272.32亿元，占比14.25%，同比增加6.86个百分点；资产管理业务收入21.83亿元，占比1.14%，同比增加0.36个百分点；自营收入206.76亿元，占比10.82%，同比下降0.48个百分点。由于佣金率下降导致经纪业务在收入中所占权重大幅下降，同时IPO上市企业数量快速增长推动投行业务占比上升。此外，106家公司全部实现盈利。 2010年，东北证券实现营业收入17亿元，同比下降14.71%；归属于上市公司股东的净利润5.27亿元，同比下降42.26%，每股收益为0.82元；其中，经纪、投行、自营业务分别贡献了65.29%、8.53%、6.95%的营业收入，公司实现利息净收入1亿元，占营业收入比例为5.90%。 公司每股净资产为5.42元，同比增长13.39%；实现加权净资产收益率为16.24%，同比减少18.11个百分点；截至2010年底，公司总资产为195.76亿元，归属上市公司股东权益为34.65亿元，净资本为34.59亿元。 图 1 10年证券业收入结构情况（亿元，%） 图 2 10年东北证券收入结构情况（亿元） 2010年证券行业收入结构资产管理业务 22 1%自营业务207 11%其它 32517%投行业务272 14%经纪业务1085 57%2010年东北证券收入结构经纪业务11.10 64%投行业务1.45 9%其它 2.6716%自营业务1.18 7%资产管理业务 0.60 4%数据来源：Wind, 上海证券研究所 数据来源：Wind, 上海证券研究所 公司动态 32011年4月14日 二、经纪业务“价跌量升” 2010年，公司代理买卖证券业务净收入11亿元，同比下降20.82%；按照股票+基金+权证交易金额的统计口径，折算平均佣金率为0.132%，高于行业均值，较09年0.162%下降了0.030个百分点，降幅达到18.46%，佣金率持续单边下滑，导致公司经纪业务收入明显下降。 图 3 07-10年证券业经纪业务佣金率变化趋势（亿元，%） 图 4 07-10年东北证券经纪业务佣金率变化趋势（亿元，%） 020040060080010001200140016001800200020072008200920100.000%0.020%0.040%0.060%0.080%0.100%0.120%0.140%0.160%0.180%代理买卖证券业务净收入(左轴）整体佣金率（右轴）02468101214161820072008200920100.000%0.050%0.100%0.150%0.200%0.250%代理买卖证券业务净收入(左轴）整体佣金率（右轴）数据来源：Wind, 上海证券研究所 数据来源：Wind, 上海证券研究所 图 5 08-10年证券业营业部数量变化趋势（家，%） 图 6 08-10年东北证券营业部数量变化趋势（家，%） 05001000150020002500300035004000450050002008200920100%5%10%15%20%25%全行业营业部数量（家）增速0102030405060702008200920100%5%10%15%20%25%30%东北证券营业部数量（家）增速数据来源：Wind, 上海证券研究所 数据来源：Wind, 上海证券研究所 公司营业部数量从09年的52家增长至10年的65家，同期全国营业部同比净增加366家。2010年末，公司经纪业务市场份额为0.744%，较09年底上升了0.017个百分点，由于公司经纪业务佣金率高于行业均值，我们认为券商经纪业务的快速扩张与价格存在相关性，未来公司可能面临佣金率进一步下降的压力。 公司动态 42011年4月14日 三、自营收益同比下降67% 2010年，公司实现自营业务投资净收益1.18亿元，同比下降66.99%，营业利润率为83.74%。 10年底按照期末交易性金融资产和可供出售金融资产的统计口径，公司自营业务的账面价值为19.97亿元，较09年底的23.23亿元减少了3.26亿元。 公司自营业务资产中配置固定收益类证券的比例为41.07%，权益类资产及衍生品的比例为59.08%，固定收益类资产配置比例同比降低1.99个百分点，公司自营资产配置比例保持稳定。 四、投行业务收入因基数效应同比大增 2010年，公司实现投行业务收入1.45亿元，同比大增982.54%，主要原因是上年基数较低所致；公司投行业务利润率为27.01%。 公司担任主承销商完成5个IPO项目，包括富临运业、伟星新材、科新机电、中超电缆、科华恒盛，1个增发项目（紫鑫药业），1个配股项目（湘电股份）。 公司的股票IPO项目融资规模排名行业第31位，投行业务竞争力居中。 五、资产管理业务贡献较小 2010年，公司受托资产管理业务实现管理费收入0.60亿元，2010年底，公司理财产品管理数量达到4支，受托资产规模35.72亿元，位居行业第12位，平均管理费率为1.68%。 此外，公司参股两家基金公司，分别是东方基金（46%）、银华基金（21%），权益净利润合计为8524万元，基金公司财务情况如下： 1）东方基金： 总资产1.56亿元，净资产1.43亿元；2010年实现营业收1.39亿元，利润总额4346万元，净利润3008万元，ROE为21%。 2）银华基金： 总资产11.62亿元，净资产9.35亿元；2010年实现营业收10.76亿元，利润总额4.39亿元，净利润3.40亿元，ROE为36%。 六、费用情况分析 2010年，公司共支出业务及管理费9.17亿元，占营业收入的比重为53.94%，较09年占比34.86%上升19.09个百分点；职工薪酬支出3.89亿元，占业务及管理费的比重为42.42%，与上期基本持平。 公司动态 52011年4月14日 七、业绩预测、估值及建议 我们预测东北证券11-12年EPS为1.03元、1.09元，对应4月12日收盘价22.91元，11年动态市盈率为22倍，在券商股中相对估值居中；我们维持公司“大市同步”评级。  数据预测与估值： 表1：东北证券2011-2012年业绩预测与估值简表 至12月31日（￥.百万元） 2009A 2010A 2011E 2012E 营业收入 1,9931,700 1,949 1,964年增长率（%） 78.58 -14.71 14.66 0.74 归属于母公司的净利润 913527 658 695年增长率（%） 122.67 -42.25 24.87 5.62 每股收益（元） 1.43 0.82