军工行业下半年投资策略——大国战略板块砥砺前行，进入落地发展机遇期2H17 DEFENCE INDUSTRY OUTLOOK & STRATEGY2016.6.251天风军工邹润芳团队：邹润芳18616330507 / 李鲁靖18601072930 / 经纬13001044818 / 范伊歌13167531771 分析师邹润芳SAC 执业证书编号：S1110517010004zourunfang@tfzq.com证券研究报告 军工板块下半年投资策略：板块进入落地发展机遇期，改革&基本面双轮驱动上半年板块总结1、板块估值与基本面现状：估值进入近年中枢下半区，股价与基本面背离2、3、总结4、2目录CONTENTS 31H17 军工板块表现回顾1 4-13.12-20-15-10-50510152025家电食品饮料煤炭电子元器件银行交通运输汽车非银行金融电力及公用事业建材建筑医药钢铁综合石油石化房地产餐饮旅游通信有色金属机械基础化工电力设备商贸零售轻工制造传媒国防军工计算机农林牧渔各行业板块年初以来涨跌幅-23.66-40-30-20-10010203040506070食品饮料家电煤炭建筑汽车电子元器件银行建材非银行金融医药石油石化有色金属基础化工钢铁综合电力及公用事业交通运输通信房地产商贸零售轻工制造机械电力设备餐饮旅游农林牧渔国防军工传媒计算机16年熔断机制暂停后各板块涨跌幅➢年初至今，板块相对沪深300累计回报率低19.81%➢2017年年初至今，涨跌幅为-13.12%，处于倒数第三位➢2016年熔断至今，涨跌幅为-23.66%，处于倒数第三位-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%沪深300国防军工1H2017 板块表现回顾资料来源：WIND, 天风证券研究所 多重因素叠加产生恐慌避险，板块超跌分析01监管趋严，资金面紧张、流通性持续压缩，风险偏好快速下降年初至今，SHIBOR1M/2M/3M与各评级存单利率变化3.20003.70004.20004.70005.20005.7000同业存单到期收益率(AAA+):1个月同业存单到期收益率(AAA+):3个月同业存单到期收益率(AAA+):6个月同业存单收盘到期收益率(AAA):1个月同业存单收盘到期收益率(AAA):3个月同业存单收盘到期收益率(AAA):6个月同业存单到期收益率(AA+):1个月同业存单到期收益率(AA+):3个月资料来源：WIND, 天风证券研究所 多重因素叠加产生恐慌避险，板块超跌分析PE-ROE显示，PE较高且净资产盈利能力低于A股平均水平的公司在A股本轮风格切换中影响较大02风险偏好下降高估值受到抑制-2024681012141618-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.00有色军工机械基础化工农林牧渔电力设备通信计算机ROE%PE-TTMWIND全A中值ROE=7.95%：29行业算数平均PE=47家电非银银行食品饮料高估值抑制区低估值高ROE，避险风格区资料来源：WIND, 天风证券研究所 7多重因素叠加产生恐慌避险，板块超跌分析03•军工催化性事件持续低于预期，基本面及其他兑现未跟上，•新入存量资金出现松动，对手盘支撑乏力，多因素引发分级基金下折避险情绪00.20.40.60.811.20.00500,000.001,000,000.001,500,000.002,000,000.002,500,000.003,000,000.003,500,000.004,000,000.002017-02-032017-02-072017-02-092017-02-132017-02-152017-02-172017-02-212017-02-232017-02-272017-03-012017-03-032017-03-072017-03-092017-03-132017-03-152017-03-172017-03-212017-03-232017-03-272017-03-292017-03-312017-04-062017-04-102017-04-122017-04-142017-04-182017-04-202017-04-242017-04-262017-04-282017-05-032017-05-052017-05-092017-05-112017-05-152017-05-172017-05-192017-05-232017-05-252017-05-312017-06-022017-06-062017-06-082017-06-122017-06-142017-06-16国防军工板块成交额(万元)鹏华中证国防B单位净值资料来源：WIND, 天风证券研究所 8板块估值与基本面现状：估值进入近年中枢下半区，股价与基本面背离2 901军工板块估值已低于三年、五年估值中枢，目前处于十年估值中枢位置，已处于合理配置位置（数据截至6月16号）估值进入近年中枢下半区，股价与基本面背离0501001502002502007-06-182007-08-132007-10-152007-12-102008-02-132008-04-102008-06-102008-08-052008-10-082008-12-032009-02-062009-04-032009-06-042009-07-302009-09-242009-11-272010-01-252010-03-292010-05-262010-07-262010-09-202010-11-252011-01-212011-03-252011-05-252011-07-212011-09-162011-11-182012-01-172012-03-202012-05-222012-07-182012-09-122012-11-142013-01-142013-03-182013-05-202013-07-182013-09-122013-11-182014-01-142014-03-182014-05-162014-07-142014-09-092014-11-112015-01-082015-03-122015-05-112015-07-072015-09-012015-11-052015-12-312016-03-042016-05-032016-06-302016-08-252016-10-312016-12-262017-02-282017-04-27（P/E，整体法，TTM，除去负值）市盈率三年中枢五年中枢十年中枢资料来源：WIND, 天风证券研究所 10 - 5 10 15 20 252014-01-012015-01-012016-01-012017-01-01中国重工-PB Band收盘价5.0X4.0X3.0X2.0X1.0X - 20 40 602014-01-012015-01-012016-01-012017-01-01中航飞机-PS Band收盘价5.0X4.0X3.0X2.0X1.0X - 20 40 60 80 100 1202014-01-012015-01-012016-01-012017-01-01中直股份-PS Band收盘价3.5X3.0X2.5X2.0X1.5X - 20 40 60 802014-01-012015-01-012016-01-012017-01-01国睿科技-PE Band收盘价120.0X100.0X80.0X - 50 100 1502014-01-012015-01-012016-01-012017-01-01四创电子-PE Band收盘价140.0X120.0X100.0X80.0X60.0X - 10 20 30 402014-01-012015-01-012016-01-012017-01-01航天电子-PE Band收盘价95.0X80.0X65.0X50.0X35.0X02经过调整，军工板块两大权重，及四大热点白马已进入各自估值底部或下部区域资料来源：WIND, 天风证券研究所 11➢16年板块业绩大幅反弹三因素：（1）15年由于中国重工等权重股业绩出现了大额亏损（2）15、16年军工集团注入并表集中体现在16年业绩上（3）16年进入“十三五”装备换代周期，新式装备带动订单内生新需求。0.0000500.00001,000.00001,500.00002,000.00002,500.00003,000.00003,500.00004,000.00002012/12/312013/12/312014/12/312015/12/312016/12/300.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%营业总收入/亿元军工股增长率-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0.000020.000040.000060.000080.0000100.0000120.00002012/12/312013/12/312014/12/312015/12/312016/12/30归母净利润/亿元军工股增长率-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%13.0013.5014.0014.5015.0015.5016.0016.5017.002012/12/312013/12/312014/12/312015/12/312016/12/30销售毛利率/%军工股增长率资料来源，WIND,天风证券研究所03军工基本面实现反转，复苏情况下与股价走势出现背离估值进入近年中枢下半区，股价与基本面背离资料来源：WIND, 天风证券研究所 12资料来源，WIND,天风证券研究所04估值进入近年中枢下半区，股价与基本面背离0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.002013/3/312014/3/312015/3/312016/3/312017/3/31一季报营业收入军工板块增长率-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%0.00200.00400.00600.00800.001000.001200.001400.001600.002013/3/312014/3/312015/3/312016/3/312017/3/31一季报归母净利润军工板块增长率一季报持续回暖，重回行业景气周期➢一季报：军工板块2017年一季报继续回暖，净利润保持了16年年报的高增速，达到42.1%，延续了2016年一季报161.36%的快速复苏态势，军工板块基本面复苏势头明确资料来源：WIND, 天风证券研究所 132军工板块下半年投资策略 武器装备建设军工结构性改革国际安全局势国防政策与发展战略上市公司一级市场宏观环境旧装备改造维修新式装备换代新装备需求改制混改军民融合•国际局势动荡•国家国防政策变动•宏观经济•资本市场监管•上市公司个股机会•并购重组•早期投资军工下半年投资策略军工三维映射投资框架宏观维度中观维度投资主线微观维度资料来源：中央军委网站，天风证券研究所 宏观环境及监管：•资金面已趋于稳定。•监管方面：证监会近期对并购重组、国资改革、盘活存量资产化解产能等国有企业改革事宜，给予了肯定并定位后续重点。•国资委：国企改革配套文件逐渐齐全，2017年初前后，连续强调在军工领域持续推进混合所有制改革工作。国际安全局势：短期无可预见重大不确定局势危急。国防政策与发展战略：军改将于年内结束，军民融合、信息化作战建设均进入“十三五”重点发展计划，远海战略已成后续建设目标。15国际安全局势宏观环境国防政