主营业务多点开花，海外布局初现成效

首次 中性当前价格 32.00元目标价格 32.10元目标期限 6个月 分析师: 周励谦 （执业证书编号：S0930510120024） 021-22169175 zhouliqian@ebscn.com 市场数据 总股本(百万股) 86总市值(百万元) -流通比例(%) 20.47%12个月最高/最低（元） 34.00/27.88近3月日均成交量（百万股）2.30主要股东 中国电子科技集团公司第七研究所 股价表现(12个月) -10%-5%0%5%10%01-11 02-11 02-11 03-11 03-11杰赛科技沪深300 % 一个月 三个月十二个月 相对收益 1.50 0.00 0.00 绝对收益 3.38 0.00 0.00 相关报告： 信息网络建设的一体化行业龙头 ·········································· 2011-01-19 股票研究报告 公司研究简报 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2011-03-22 通信行业 杰赛科技002544.SZ 主营业务多点开花，海外布局初现成效◇ 事件：公司公布2010年年报 ◆主营业务多点开花，海外布局初现成效 公司公布 2010 年报，全年实现营业收入 9.5 亿元，较 09 年同期增长 19.2%；完成归属于母公司净利润 5563 万元，同比快速上升 32.6%，对应摊薄后 EPS0.65 元。其中，第四季度实现收入 3.6 亿元，同比上升 8.8%，完成净利润 2741 万元，同比下滑 19.2%。2010 年公司分配方案为 10 送 10 派 2.5 元（含税）。 分业务看，网络建设解决方案取得较快发展，其中受益于通信规划设计需求的增长，公网解决方案收入同比上升 25.1%，使得网络建设解决方案的占比提升至 50%。此外，通信类印制电路板也取得了 26.2%的增长，成为公司主营业务增长的又一驱动因素。2010 年，公司海外业务发展初现成效，顺利突破印尼网优市场，并与美国 AVT合作推广 LED 控制器和信息发布系统，实现海外收入同比增长 40.9%。 ◆毛利率略有下滑，期间费用率保持稳定 报告期内，公司整体毛利率较去年同期下滑 0.6 个百分点至 28%，其中公网业务采用了差旅集采、材料成本控制等手段，毛利率上升 2 个百分点；而通信类印制电路板因产能受限而采用外协加工模式，使得毛利率下滑 4.6 个百分点。费用控制方面，公司全年期间费用率同比上升 0.2 个百分点，其中销售费用率和财务费用率控制得力，基本与去年持平。而管理费用率则小幅上升 0.4%，主要是人工费用和研发费用上升所致。 ◆业务结构趋于优化，新兴业务有望快速成长 公司作为国内最大的独立第三方设计院，在客观性和公平性方面具备独特的竞争优势，从 2010 年网络建设解决方案的发展情况看，公司业务结构逐步优化，正朝着全流程、跨网络的公网建设解决方案供应商转变。随着未来通信网络规模的扩大和复杂度的提高，该业务具备广阔的发展前景。同时，利用云计算、物联网等新兴产业快速崛起的机遇，公司有望进军高端应用领域。目前已落实了 5 项“云计算”合同，并参与了中国电科物联网发展战略规划。我们认为，杰赛在新业务拓展方面迈出了踏实的一步，未来有望凭借技术优势和行业地位获得快速成长。 ◆目前估值已合理，给予“中性”评级 传统业务的转型优化和新兴业务快速发展构成公司未来看点，网优需求的增长、WLAN 布局的推进均可能构成公司业绩增长的刺激因素。经测算，公司 2011-2012 年EPS 分别为 0.84 元和 1.06 元，目前估值相对合理，给予“中性”评级。 业绩预测和估值指标 指标 2009 2010 2011E 2012E 2013E 营业收入（百万元） 798 952 1,154 1,392 1,678 营业收入增长率 10.67% 19.25% 21.17% 20.69% 20.50% 净利润（百万元） 42 56 72 91 107 净利润增长率 32.58% 32.60% 29.23% 27.12% 17.63% EPS（元） 0.49 0.65 0.84 1.06 1.25 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.31% 17.73% 7.25% 8.73% 9.70% P/E 0 0 0 0 0 22011-03-22 杰赛科技 财务报表及预测 利润率0%5%10%15%20%25%30%35%200920102011E 2012E 2013E毛利率EBIT率销售净利率 净利润_增长率0204060801001202009 2010 2011E 2012E 2013E0%5%10%15%20%25%30%35%净利润增长率 销售收入_增长率05001000150020002009 2010 2011E 2012E 2013E0%5%10%15%20%25%销售收入增长率 资本回报率0%5%10%15%20%200920102011E 2012E 2013EROEROAROI CWA CC 利润表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 营业收入7989521,154 1,3921,678营业成本570685827 1,0061,214折旧和摊销17182 611营业税费181923 2835销售费用495870 85104管理费用95117143 175211财务费用101114 1519公允价值变动损益000 00投资收益000 00营业利润394662 7790利润总额476382 104123少数股东损益000 00归属母公司净利润41.9555.6371.88 91.38107.49 资产负债表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 总资产7708791,306 1,4191,552流动资产6547431,143 1,1361,212货币资金112155637 554565交易型金融资产000 00应收帐款398407305 343369应收票据4113 45其他应收款232123 2834存货98124150 176204可供出售投资000 00持有到期金融资产000 00长期投资000 00固定资产7899129 226276无形资产151514 1313总负债513565314 372443无息负债356398309 367438有息负债1571685 55股东权益257314991 1,0471,109股本646486 8686公积金2935647 656667未分配利润164215258 304355少数股东权益000 00 现金流量表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 经营活动现金流478391 93139净利润425672 91107折旧摊销17182 6 11净营运资金增加38831 4629其他-512-14 -51-8投资活动产生现金流-25-40-40 -126-67净资本支出254040 12667长期投资变化000 0 0其他资产变化-50-80-80 -252-134融资活动现金流-41431 -49-62股本变化0022 0 0债务净变化1011-163 0 0无息负债变化7042-88 5871净现金流1945481 -8210资料来源：光大证券、上市公司 32011-03-22 杰赛科技 关键指标 2009 2010 2011E 2012E 2013E 成长能力（%YoY） 收入增长率 10.67% 19.25% 21.17% 20.69% 20.50% 净利润增长率 32.58% 32.60% 29.23% 27.12% 17.63% EBITDA增长率 -3.43% 12.52% 3.91% 26.18% 22.09% EBIT增长率 -2.94% 15.97% 33.02% 21.52% 18.24% 估值指标 PE 0 0 0 0 0 PB 0 0 0 0 0 EV/EBITDA 2 2 -6 -4 -3 EV/EBIT 3 2 -7 -4 -3 EV/NOPLAT 3 2 -8 -5 -4 EV/Sales 0 0 0 0 0 EV/IC 0 0 -1 -1 -1 盈利能力（%） 毛利率 28.66% 28.03% 28.29% 27.75% 27.62% EBITDA率 8.33% 7.86% 6.74% 7.05% 7.14% EBIT率 6.17% 6.01% 6.59% 6.64% 6.51% 税前净利润率 5.84% 6.66% 7.12% 7.50% 7.32% 税后净利润率（归属母公司）5.25% 5.84% 6.23% 6.56% 6.41% ROA 5.42% 6.32% 5.51% 6.44% 6.93% ROE（归属母公司）（摊薄）16.31% 17.73% 7.25% 8.73% 9.70% 经营性ROIC 11.32% 11.62% 13.68% 12.43% 13.03% 偿债能力 流动比率 1.31 1.33 3.72 3.13 2.81 速动比率 111.31% 110.53% 322.88% 264.65% 234.07% 归属母公司权益/有息债务 1.64 1.87 200.24 211.44 223.92 有形资产/有息债务 4.67 5.02 258.53 281.50 308.49 每股指标(按最新预测年度股本计 EPS 0.49 0.65 0.84 1.06 1.25 每股红利 0.00 0.25 0.42 0.53 0.63 每股经营现金流 0.54 0.97 1.06 1.08 1.62 每股自由现金流(FCFF) 0.18 0.40 0.13 -0.93 0.15 每股净资产 2.99 3.65 11.53 12.18 12.89 每股销售收入 9.29 11.08 13.42 16.20 19.52 资料来源：光大证券、上市公司 42011-03-22 杰赛科技 分析师介绍 周励谦，北京理工大学，通信与信息系统专业硕士学位。2007年加入光大证券研究所，现为TMT研究团队负责人，主要从事电