钨品价格上涨与钨业务产能扩张使公司业绩大幅增长确定;稀土板块产业链向上延伸的可能有望显著提升估值水平

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/公司简报2011年3月16日 小金属 杨国萍 0755-82026714 yangguoping@cjis.cn yangguoping@cjis.cn 署名人：张镭 S0960209060260 0755-82026705 zhanglei@cjis.cn 6－12个月目标价： 80.00元 当前股价： 50.97元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2896.26 总股本(百万) 682 流通股本(百万) 682 流通市值(亿) 325 EPS（TTM） 0.73 每股净资产（元） 5.89 资产负债率 62.5% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 厦门钨业 6.12 -4.41 47.91 上证综合指数 -0.10 -0.52 9.19 -62%0%62%124%186%248%310%2010/3 2010/6 2010/9 2010/12厦门钨业上证综合指数 相关报告 《厦门钨业-钨价前期高点将成未来底部，更看好公司深加工领域的优势和持续的业绩增长点》2011-2-28 《厦门钨业-2010年业绩低于预期的因素不可持续，依然看好公司未来发展》2011-1-24 《厦门钨业-收购广州珠江光电新材料公司，进一步完善稀土板块产业链》2010-12-24 《厦门钨业收购上海虹广股权对公司经营影响不大，坚定看好公司未来发展》2010-12-10 厦门钨业 600549 强烈推荐钨品价格上涨与钨业务产能扩张使公司业绩大幅增长确定；稀土板块产业链向上延伸的可能有望显著提升估值水平 投资要点： „ 钨行业持续看好，我们对价格比较乐观。在上游资源高度集中、供给控制力度加大的情况下，我们认为，钨价前期历史高点有望是未来的底部，对下游高端机床行业发展乐观，看好行业未来的发展，更看好产业链完整、高端产品开始贡献盈利的厦门钨业。 „ 公司盈利能力强的中后端产品产能、如我们此前判断一致、得到了大幅提升，尤其盈利能力强的钨粉、碳化物、硬质合金混合料与硬质合金产品产能得到了明显的扩张，目前公司拥有APT和氧化钨17000吨、钨粉产能由此前的5000吨已经扩张至7500吨，碳化钨粉从3000吨扩张至5000吨，混合料和硬质合金产品也分别大幅扩张至4000吨和2000吨。 „ 同样的，我们之前判断导致公司2010年4季度业绩低于预期的因素不可持续得到证实，公司目前产品出口状况较为正常，并且受日本地震影响不大，主要产品价格也得到上调，我们依旧认为，公司后端产品价格上涨滞后是正常现象，一旦上调，盈利空间将会得到明显提升。„ 拥有巨大进口替代空间的高端硬质合金刀具预计今年可以贡献盈利，我们假设今年刀具产量100吨，以低于市场的保守价格200万/吨计算，公司硬质合金刀具在11年贡献EPS0.12元左右。 „ 钨钼丝仍保持很强的盈利能力，市场空间3－5年不会被其他种类的照明灯具明显压缩。 „ 作为福建稀土产业整合主体，公司有望受益南方稀土整合带来的超额收益，同时，公司3000吨高端磁性材料也将成为未来的盈利增长点。„ 电池材料目前整体盈利能力偏弱，但不排除在下游行业如新能源汽车出现突破时，盈利能力得到大幅提升，目前公司拥有5000吨的贮氢合金粉和1000吨锂离子产品生产能力。 „ 地产业务至少能持续开发3－5年。11-12年公司地产业务贡献收益明显，11年厦门海峡国际社区2期进入结算，12年3期进入结算，预计2期在11年结算30亿左右的收入，贡献EPS0.30元左右。 „ 维持强烈推荐的投资评级。考虑到公司产能扩张的释放，我们上调公司11-13年盈利预测分别为1.42元、1.81元和2.31元，钨价上涨贡献、新建产能的释放、高端硬质合金刀片贡献、以及有可能另一优势资源——稀土也有望贡献盈利，公司业绩还存在较大超预期的可能，维持强烈推荐的投资评级，参考目前二级市场板块估值水平，6-12个月目标价为80元。 „ 风险提示：钨产品价格大幅波动、经济增速大幅下降。 主要财务指标 单位：百万元 2009 2010E2011E 2012E2013E营业收入(百万元) 6338 4592 8976 10655 12028 同比(%) 28%-28%95% 19%13%归属母公司净利润(百万元) 213 356 967 1237 1578 同比(%) 7%67%172% 28%28%毛利率(%) 28.5%25.9%29.8% 31.4%34.5%ROE(%) 9.2%13.9%27.4% 25.9%24.9%每股收益(元) 0.31 0.52 1.42 1.81 2.31 P/E 54.83 32.80 12.07 9.43 7.39 P/B 5.05 4.55 3.30 2.45 1.84 EV/EBITDA 14 13 6 5 4 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/6 图 1 厦门钨业组织结构 资料来源：公司公告、中投证券研究所 原材料事业部 房地产事业部钨钼材事业部 合金事业部 赣州虹飞钨钼材料有限公司 上海虹广钨钼科技有限公司 厦门滕王阁房地产开发公司 厦门金鹭特种合金有限公司 厦门嘉鹭金属工业有限公司 厦门朋鹭金属工业有限公司 宁化行洛坑钨矿有限公司 海沧分公司 长汀金龙稀土有限公司 厦门象屿鸣鹭国际贸易有限公司 厦门虹鹭钨钼工业有限公司 成都虹波实业股份有限公司 98.15% 94.78% 60%60%65%66.21%70.93% 60%98.95% 95%93% 90%洛阳豫鹭矿业有限公司 成都联虹钼业有限公司 成都虹波钼业有限公司 90%100%漳州滕王阁房地产开发有限公司 成都滕王阁房地产开发有限公司 重庆滕王阁房地产开发有限公司 泸州滕王阁房地产开发有限公司 厦门滕王阁钨业管理有限公司 60% 100% 90%100%100%厦门钨业股份有限公司 福建省冶金（控股）有限责任公司 福建省国资委 33.60%100%福建省潘洛铁矿 福建省冶金工业设计院 1.91% 0.19%五矿有色金属股份有限公司 20.58% 51%龙岩稀土开发有限公司 广州珠江光电新材料有限公司 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/6 图 2 钨产业链及转换比例 资料来源：中投证券研究所 表 1 厦门钨业钨精矿产量（吨） 2010E 2011E 2012E 2013E 行洛坑矿 2500 2600 2700 2800 豫鹭矿业（持股60%）2800 3000 3500 3500 废钨回收 1300 1500 1600 2000 钨精矿合计供应量 6600 7100 7800 8300 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 2 厦门钨业钨中间产品生产情况 (吨) 产能 2010E 2011E 2012E 2013E APT 17000 15000 17000 17000 17000 钨粉 7500 4900 6000 7500 7500 炭化钨 5000 3500 4500 5000 5000 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 3 厦门钨业钨丝产品销售情况（吨） 产能 2010E 2011E 2012E 2013E粗钨丝产量（吨） 2000 700 800 800 800 细钨丝产量（亿米） 200 150 150 150 150 细钼丝（亿米） 30 15 15 15 15 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 4 厦门钨业硬质合金产品生产情况 (吨) 产能 2010E 2011E 2012E 2013E 硬质合金(吨) 2000 2000 2200 2500 2600 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 5 新能源材料产量预测（吨） 产能 2010E 2011E 2012E 2013E 贮氢合金粉 5000 40005000 6000 6000 钴酸锂、锰酸锂等 1000 15001800 2000 2000 荧光粉 1000吨中的300吨已经形成 磁性材料 预计12年年底前可形成3000吨 资料来源：公司公告、中投证券研究所 2.06 1.45 1.281 钨精矿 钨粉 碳化钨仲钨酸铵 氧化钨硬质合金 合金工具1.06： ： ： 钨丝 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/6 表 6 房地产业务收入预测 2010E 2011E 2012E 2013E 收入(亿元) 5 30 35 30 贡献EPS(元) 0.02 0.25 0.30 0.25 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 7 主要产品价格预测