证券研究报告-简评报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 华发股份 600325 粤港澳经济一体化充分受益者 ——2010年报点评2010年业绩每股0.92元，符合预期 维持 买入 分析师：桂长元 投资咨询执业证书编号：S0630511010016 联系信息： 021-50586660-8623 gcy@longone.com.cn 日期 分析：2011年03月14日 价格 当前市价：11.3元 半年目标：14.5元 股价表现 华发股份公布了2010年年报，公司年内实现营业收入58.75亿元，同比增长46.6%；实现净利润7.52亿元，同比增长10.6%，基本每股收益0.92元，符合预期。公司宣告拟每10股派发现金红利1.00元（含税）。 评述 2010年公司主营业务收入同比增幅46.6%，净利润同比增幅仅10.6%，净利润增幅大大低于主营业务收入主要原因在于华发新城5期进入结算，该地块楼面地价3600元/平米，为2006年珠海地王，从而导致项目毛利率较低。 2010年公司楼宇实现销售面积51.5万平米，同比增长13%，销售金额73.0亿元，同比增长49%，销售业绩行业内属一般水平。期末预收账款54.4亿元，占2011年预测收入的80%，业绩锁定性较高。 管理半径扩大、费用比例降低，全国化战略下公司管控能力突出。公司2010年管理费用率3.2%，同比下降了0.74个百分点；销售费用率为2.2%，同比下降了0.42个百分点，三年来呈持续下降趋势。 公司财务状况稳健，10年土地款支付压力较小，资本开支可控，未来财务风险有限。期末公司资产负债率67.8%，若扣除预收款，真实资产负债率41.0%，同比下降了3.9个百分点；短期及一年内到期借款12.2亿，同比下降29.8%，在手现金43亿元，短期偿债压力进一步降低。2010年购地款5.2亿元，同比下降86%。 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%10-1210-1210-1211-0111-0111-0111-0111-0211-0211-0211-0211-0311-0302004006008001000120014001600公司已成功进入包头、大连、中山、沈阳、南宁等二三线城市，并相继在重庆、武汉和成都成立了公司，区域布局正有序铺开。截止2010年底，公司拥有在建项目及拟建项目的可建筑面积合计超过700万平米，可供未来3-5年开发所需。 成交金额华发股份上证综合指数 相关研究报告 1.《高增长业已锁定》2008/8/19 《横琴总体发展规划》使横琴的开发上升到了国家战略高度，而今年3月份《粤澳合作框架协议》的签订，将助推珠海新一轮经济腾飞，作为区域龙头，公司必将充分受益。 预计公司2011--2013年主营业务收入分别为67亿元、81亿元、101亿元，净利润分别为8.7亿元、10.5亿元、13.2亿元，合计EPS分别为1.07元、1.28元、1.62元，对应2011年动态PE为10X，对2011年净资产值有30%的折让。公司估值水平较低，未来将充分受益于粤港澳区域经济繁荣，我们给予公司“买入”投资评级，目标价14.5元。1市场有风险，投资需谨慎 资讯短报公司盈利能力走势（单位：%） 37.437.638.333.216.618.517.213.00.05.010.015.020.025.030.035.040.045.02007年2008年2009年2010年毛利率净利率 数据来源：公司公告 公司年度ROE走势(单位：%) 22.017.414.213.90.05.010.015.020.025.02007年2008年2009年2010年ROE 数据来源：公司公告 2HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 市场有风险，投资需谨慎 资讯短报2010年公司经营业绩分析 2010东海简评（百万元）20092010YoY%营业收入4,0075,87546.6%结算面积（千平米）34153857.7%结算单价（元/平米）11,75710,930-7.0%营业成本2,4703,92558.9%华发新城5期为2006年珠海地王，楼面地价3600元/平米，导致结算成本上涨过快营业税金及附加41259644.5%收入增加，营业税与土地增值税增长销售费用10312723.1%管理费用15818819.0%财务费用425583.9%营业利润8601,01618.1%归属于母公司净利润68075210.6%总股本8178170.0%每股收益0.830.9210.6%总资产17,46420,32616.4%现金2,9084,30147.9%存货11,25114,09525.3%总负债11,93613,77715.4%预收账款4,0955,44032.9%销售回笼房款增加短期及一年内到期借款1,7391,220-29.8%长期借款3,4863,6274.0%应付债券1,7641,7710.4%归属母公司权益5,0945,76213.1%经营活动现金流1,8153,126-72.2%预收账款增加所致财务比率（%）20092010Ppt%资产负债率68.3%67.8%-0.6真实资产负债率44.9%41.0%-3.9净负债率73.8%35.4%-38.4银行贷款占总负债比率43.8%35.2%-8.6主营业务利润率31.8%27.8%-4.0毛利率38.3%33.2%-5.2净利润率17.2%13.0%-4.1华发新城5期结算毛利率偏低所致2010年土地款支付压力较小，资本开支可控，未来财务风险有限年度数据收入增长，主要源自于结算面积增加业绩符合预期降低短期内到期贷款比例，优化负债期限结构 资料来源：公司数据、东海证券研究所 3HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 市场有风险，投资需谨慎 4HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 市场有风险，投资需谨慎 资讯短报公司盈利预测表 资产负债表(百万元)200920102011E2012E2013E利润表(百万元)200920102011E2012E2013E现金及现金等价物29084301494656396372营业收入400758756756810810135应收款项42547984106营业成本24703925445953516689存货净额1125114095181612179126540营业税金及附加4125966768111013其他流动资产28311277197524693853销售费用103127194217261流动资产合计1703219766251612998336870管理费用158188260316395固定资产343433249647997069财务费用42511182无形资产及其他2862605856投资收益35423投资性房地产6161616161资产减值及公允价值变动(2)(3)(7)(8)(5)长期股权投资04568其他收入00283748资产总计1746420326277833490744064营业利润8601016118214251796短期借款及交易性金融负债17391220206739305699营业外净收支5(4)001应付款项5331005108612991561利润总额8651012118214261796其他流动负债441161518484906911356所得税费用177246295356449流动负债合计66838377116361429718617少数股东损益91416202长期借款及应付债券348636276627962712627归属于母公司净利润68075287010501323其他长期负债17671774221827723464长期负债合计5253540188441239816091现金流量表(百万元)200920102011E2012E2013E负债合计1193613777204802669634707净利润68075287010501323少数股东权益434787801818839资产减值准备(20)1(3)00股东权益50945762650173938518折旧摊销331637112221负债和股东权益总计1746420326277833490744064公允价值变动损失23785财务费用42511182关键财务与估值指标200920102011E2012E2013E营运资本变动(2086)920(1935)(2778)(2912)每股收益0.830.921.071.281.62其它2813171721每股红利0.100.000.160.190.24经营活动现金流(1362)1705(1007)(1591)(1343)每股净资产6.237.057.969.0510.42资本开支(274)(104)(2101)(2421)(2494)ROS17%13%13%13%13%其它投资现金流0(39)3900ROE13%13%13%14%16%投资活动现金流(274)(147)(2064)(2422)(2496)毛利率38%33%34%34%34%权益性融资00000EBIT Margin21%18%17%17%17%负债净变化128141300030003000EBITDA Margin22%18%18%19%20%支付股利、利息(82)0(131)(157)(198)收入增长15%47%15%20%25%其它融资现金流2601(446)84718631770净利润增长4%11%16%21%26%融资活动现金流2692(165)371647054571资产负债率71%72%77%79%81%现金净变动10551393645692733息率0.5%0.0%1.4%1.7%2.2%货币资金的期初余额18522908430149465639P/E22.511.010.58.76.9货币资金的期末余额29084301494656396372P/B3.01.41.41.21.1企业自由现金流(1554)1763(3130)(4034)(3857)EV/EBITDA25.414.933.934.433.0权益自由现金流01458445376263656 资料来源：公司公告、东海证券研究所 资讯短报 联系方式 评级定义 免责条款 本报告基于本公司研究所及研究人员认为可信的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券有限责任公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务，本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之间已经了解或使用其中的信息。 本报告版权归“东海证券有限责任公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。 桂长元：经济学硕士，房地产行业5年相关从业经历。2007年12月起就职于东海证券研究所，从事房地产行业研究。 重点跟踪公司——保利地产、保利地产、金地集团、招商地产、华发股份、滨江集团、广宇集团、苏宁环球、栖霞建设、中天城投、亿城股份、中华企业、福星股份、荣盛发展、中南建设等 市场指数评级 看多——未来6个月内上证综指上升幅度达到或超过20% 看平——未来6个月内上证综指波动幅度在-20%—20%之间 看空——未来6个月内上证综指下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配——未来6个月内行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 标配——未来6个月内行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 低配——未来6