10年增收未增利,但未来业务发展和整合均是重点

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/点评报告2011年3月01日 机械基础件 署名人：真怡 S0960209110324 0755-82026856 zhenyi@cjis.cn 6-12个月目标区间： 22-24元 当前股价： 19.46元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2878.57 总股本(百万) 778 流通股本(百万) 778 流通市值(亿) 151 EPS（TTM） 每股净资产（元） 3.39 资产负债率 54.6% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 中航重机 7.34 -6.85 37.14 上证综合指数 7.51 -0.68 10.86 -65%-52%-39%-26%-13%0%13%2010/3 2010/6 2010/9 2010/12中航重机上证综合指数 相关报告 《中航重机-此次重组收购关注点在惠腾风电设备公司》2010-10-29 《中航重机-3季报增收未增利源于投资收益大幅下降、所得税率及费用率上升》《中航重机-两个正面因素和三个负面因素作用下的中报业绩》2010-8-12 中航重机 600765 推荐10年增收未增利，但未来业务发展和整合均是重点公司公告10年年报：10年实现收入41.91亿元，同比增长46.51%；归属于母公司股东的净利润2.30亿元，同比下降9.57%；10年EPS0.30元/股。10年业绩低于我们的预测，主要是中航世新亏损额有所扩大。 投资要点： „ 公司10年锻件、液压件、散热器及燃机业务均有较大幅度增长，而新能源投资业务下降约18.31%。其中，锻件增长约44%；液压件增幅约28%，散热器增幅约63%；燃机业务增幅达117%。收入结构中占比最大的依然是锻件业务，约占65%；液压业务约占14%；散热器约占8%；燃机业务约占11%；新能源投资业务约占2%。公司业务中航空产品约占收入规模的60%，航空产品毛利贡献约占67%。„ 公司上半年综合毛利率为24.16%，较上年同期提升1.23个百分点。其中，最主要的锻件业务毛利率为27.82%，较上年同期提升约4个百分点；液压业务毛利率基本持平；但同时散热器业务毛利率下降了1.75个百分点，燃机和新能源业务毛利率分别下降了约4个百分点和7.9个百分点，这也是低于我们预期的主要原因。„ 对公司业绩增速具有负面影响的主要因素之一是投资收益大大降低，中航惠腾风电公司上半年亏损，下半年扭亏，全年净利润4400多万，远低于过去3个多亿的盈利规模。但较我们前期的预期有所改善；具有负面影响因素之二是公司三项费用率水平较上年同期有所上升且实际所得税率较上年高。管理费用率、营业费用率、财务费用率及资产减值损失率合计较上年同期上升了1.7个百分点；我们注意到公司实际所得税税率为20%，较上年14%的实际所得税税率高。 „ 虽然10年业绩有所下滑，但对11年的发展公司将以锻件、液压和新能源三大业务板块为基础，以资源整合为依托，以市场营销为重点，以资本运营尤其是海外并购为关键，公司11年的经营目标是收入56亿，利润总额3.8亿元。 „ 我们调低了公司的盈利预测，考虑重组，则11-13年EPS为0.51、0.70、0.77元，EPS复合增长率约为23%。考虑公司锻铸、液压等业务具有较好的发展前景，且有重组并购预期，维持推荐评级，6-12个月合理价格区间为22-24元。主要财务指标 单位：百万元 20102011E 2012E2013E营业收入(百万元) 4191 4732 5542 6324 同比(%) 47%13% 17%14%归属母公司净利润(百万元) 230 350 407 497 同比(%) -10%52% 16%22%毛利率(%) 24.2%25.0% 24.9%25.4%ROE(%) 8.3%11.3% 11.6%12.4%每股收益(元) （不考虑重组）0.30 0.45 0.52 0.64 P/E 65.77 43.20 37.22 30.45 P/B 5.49 4.87 4.31 3.77 EV/EBITDA27231916每股收益(元) （考虑此次重组）0.30 0.51 0.70 0.77 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/3 附：财务预测表 资产负债表 利润表 会计年度 2010 2011E 2012E 2013E会计年度2010 2011E 2012E2013E流动资产 5470 4702 5670 6185 营业收入4191 4732 5542 6324 现金 1952 1466 1009 1829 营业成本 3178 3547 4160 4719 应收账款 1600 1273 2091 1748 营业税金及附加 7 8 9 10 其它应收款 84 71 110 97 营业费用 98 118 139 158 预付账款 310 365 429 501 管理费用 461 568 665 759 存货 1217 1184 1635 1563 财务费用 98 24 21 20 其他 308 343 396 447 资产减值损失 58 29 37 41 非流动资产 2422 2434 2404 2384 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 297 297 297 297 投资净收益 10 25 31 49 固定资产 1287 1591 1728 1797 营业利润 301 463 541 665 无形资产 239 224 208 193 营业外收入 22 24 22 23 其他 599 323 170 98 营业外支出 6 6 5 6 资产总计 7892 7136 8074 8570 利润总额 317 481 558 682 流动负债 3853 2712 3203 3154 所得税 65 96 112 136 短期借款 1136 0 0 0 净利润 253 385 446 546 应付账款 1053 955 1400 1271 少数股东损益 23 34 40 48 其他 1664 1757 1803 1882 归属母公司净利润 230 350 407 497 非流动负债 643 643 643 643 EBITDA 560 670 789 946 长期借款 450 450 450 450 EPS（元） （重组前） 0.30 0.45 0.52 0.64 其他 193 193 193 193 EPS（元） （重组后） 0.30 0.51 0.70 0.77 负债合计 4496 3355 3846 3796 主要财务比率 少数股东权益 638 672 712 760 会计年度2010 2011E 2012E2013E 股本 778 778 778 778 成长能力 资本公积 1104 1104 1104 1104 营业收入 46.5% 12.9% 17.1%14.1% 留存收益 877 1227 1634 2131 营业利润 5.8% 53.5% 17.0%22.9%归属母公司股东权益 2758 3109 3516 4013 归属于母公司净利润 -9.6% 52.3% 16.1%22.2%负债和股东权益 7892 7136 8074 8570 获利能力 毛利率 24.2% 25.0% 24.9%25.4%现金流量表 净利率 5.5% 7.4% 7.3%7.9%会计年度 2010 2011E 2012E 2013EROE8.3% 11.3% 11.6%12.4%经营活动现金流 32 835 -256 1037 ROIC 11.4% 15.5% 13.2%17.5% 净利润 253 385 446 546 偿债能力 折旧摊销 161 183 227 261 资产负债率 57.0% 47.0% 47.6%44.3% 财务费用 98 24 21 20 净负债比率 36.8915.59% 13.6013.78% 投资损失 -10 -25 -31 -49 流动比率 1.42 1.73 1.77 1.96 营运资金变动 -524 285 -935 261 速动比率 1.10 1.29 1.25 1.46 其它 55