中鼎股份：发行可转债投资价值分析

市场有风险，投资需谨慎 第 1 页 研究创造价值 研究所 国都证券 [table_main] 固定收益证券定价 [table_reportdate] 固定收益证券研究/证券定价 2011年02月10日 固定收益证券研究 证券定价 含权债 中鼎股份（000887）：发行可转债投资价值分析 核心观点 1、条款分析 （1）回售保护作用较好，发行规模较小。中鼎转债的有条件回售贯穿转债存续期，回售保护作用较好；转债的发行规模仅为3亿元，规模较小。 （2）转债信用评级为AA，票面利息较低。中鼎转债由大股东提供连带责任担保，信用评级为AA。单张转债的利息收入为7元，较低；补偿利息为4元，利息收入合计为11元。 （3）若全部转股，对EPS摊薄影响可忽略。中鼎股份总股本4.26亿股，且为全流通股。若转债全部转股，则可使总股本增加约2.79%，每股收益摊薄至97.29%，影响可忽略。 （4）原股东可优先认购的上限为150万张，占本次发行规模比为50%。原股东每股配售额为0.35248元，若原股东全部参与配售，则配售规模为150万张，占发行规模比为50%。 2、价值分析 我们认为当正股价格在25.60元附近波动时，转债的合理市场价值应在118.53～121.97元之间。 若正股价格在上市前下跌15%至21.76元附近，则转债的合理价值范围将在103.17～109.77元区间，跌破面值的可能性较小。 3、投资策略 中鼎转债的发行量仅为3亿元，规模较小。我们预计本次优先配售比例介于40%-45%间，则剩余供网上申购的额度介于1.65-1.80亿元间。 考虑到同期新股申购会分流部分资金，我们预计中鼎转债的网上有效申购资金量为700亿，中签率约为0.25%。若转债的首日涨幅区间为18%-22%，则网上申购的年化收益率区间为2.35%-2.87%，无法覆盖资金成本。 对于自有资金充裕的投资者，在当前市场反复震荡的格局下，参与新股申购或将面临破发风险；参与转债申购或许是较为稳妥的选择。 [table_relation] 相关报告 1.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券定价-国投电力（600886）：发行可转债投资价值分析》 2011-01-24 2.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券定价-海运转债(110012)：上市合理价值分析》 2011-01-19 3.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券定价-宁波海运（600798）：发行可转债投资价值分析》 2011-01-07 4.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券定价-歌华转债（110011）：上市合理价值分析》 2010-12-09 5.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券定价-歌华有线（600037）：发行可转债投资价值分析》 2010-11-24 6.《国都证券-固定收益证券研究-可转债定价－燕京转债（126729）：上市合理价值分析》 2010-11-02 [table_research] 研究员： 曹源 电 话： 010-84183292 Email： caoyuan@guodu.com 执业证书编号： S0940510120009 联系人： 周红军 电 话： 010- 84183380 Email： zhouhongjun@guodu.com 独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 固定收益证券定价 市场有风险，投资需谨慎 第 2 页 研究创造价值 1 条款分析 表1：主要发行条款 发行人 评级结果 评级机构 担保人 担保方式 主承销商 中鼎股份（000887） AA 鹏元资信评估有限公司 安徽中鼎控股(集团)股份有限公司 连带责任担保 国元证券 募资净额 募资总额 期限 转股期限 转股价格 初始转股日 股权登记日 发行日 到期日 - 3亿元 5 4.5 25.31元/股 2011.8.12 2011.2.10 2011.2.11 2016.2.11 发行方式 上市地 证监会行业 原股东优先配售、网上申购 深圳证券交易所 橡胶零件制造业 票面利率 0.8%、1.1%、1.4%、1.7%、2.0% 向下修正转股价 修正条件：存续期内，当公司股票在任意 20 个连续交易日中有 10个交易日的收盘价低于当期转股价格90%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决，该方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。 修正价格：修正后的转股价格应不低于该次股东大会召开日前20 个交易日公司股票交易均价和前一交易日的均价，同时，修正后的转股价格不得低于最近一期经审计的每股净资产值和股票面值。 赎回条款 提前赎回 触发条件：转股期内，若公司股票在任何连续30 个交易日中至少20 个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）。 赎回价格：债券面值的103%（含当期计息年度利息）。 到期赎回 可转债到期后5 个工作日内，按转债面值的106%（含最后一期利息）赎回全部未转股的可转债。 回售条款 有条件回售 触发条件：在转债存续期内，公司股票在任何连续30 个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%。 回售价格：债券面值的103%（含当期计息年度利息）。 附加回售 触发条件：根据证监会规定可被视作改变募集资金用途或者被证监会认定改变募集资金用途。 回售价格：债券面值的103%（含当期计息年度利息）。 资料来源：公司可转债募集说明书、国都证券研究所 1、回售保护作用较好，发行规模较小。中鼎转债的有条件回售贯穿转债存续期，回售保护作用较好；转债的发行规模仅为3亿元，规模较小。 2、转债信用评级为AA，票面利息较低。中鼎转债由大股东提供连带责任担保，信用评级为AA。单张转债的利息收入为7元，较低；补偿利息为4元，利息收入合计为11元。 3、若全部转股，对EPS摊薄影响可忽略。中鼎股份总股本4.26亿股，且为全流通股。若转债全部转股，则可使总股本增加约2.79%，每股收益摊薄至97.29%，影响可忽略。 4、原股东可优先认购的上限为150万张，占本次发行规模比为50%。原股东每股配售额为0.35248元，若原股东全部参与配售，则配售规模为150万张，占发行规模比为50%。 2 投资价值分析 2.1 纯债价值 中鼎转债的信用评级为AA，且大股东提供连带责任担保，转债信用等级尚可。结合银行间AA级和交易所AAA级固定利率企业债的5年期利差分析，并参考期限、信用评级与中鼎转债类似的债券，我们认为中鼎转债的纯债部分贴现利率可取为5.95%。以此计算转债的纯债价值为83.63元，纯债价值一般。 固定收益证券定价 市场有风险，投资需谨慎 第 3 页 研究创造价值 2.2 可转债价值 2.2.1 理论价值 中鼎股份（000887）的年化历史波动率约为46％（以最近一年历史数据计算），结合2011年2月10日的正股收盘价25.60元计算，转债的理论价值约为128.54元。 2.2.2 市场价值 中鼎股份（000887）主营业务为汽车橡胶零件、家用电器橡胶零件、工程机械橡胶零件的生产及销售；公司基本面良好，按照Wind一致预期数据，公司11、12年的动态PE分别为25倍和20倍，估值相对合理。以2011年2月10日收盘价计算，中鼎转债的转换价值为101.15元，与海运转债和工行转债最为接近。 根据上市交易转债的转股溢价率等数据进行分析，参考期限、信用评级与中鼎转债相似的品种，我们认为当正股价格在25.60元附近波动时，中鼎转债的合理转股溢价率在20%~25%间，相应的转债合理市场价值在118.53～129.40元之间； 考虑现存流通转债的隐含波动率、以及年化历史波动率与隐含波动率的关系，我们认为中鼎转债的合理隐含波动率应该在30%~35%之间，当正股价格在25.60元附近波动时，相应的转债合理市场价值为114.75～121.97元。综合两种方法，我们认为当正股价格在25.60元附近波动时，转债的合理市场价值应在118.53～121.97元之间。 若正股价格在上市前下跌15%至21.76元附近，则转债的合理价值范围将在103.17～109.77元区间，跌破面值的可能性较小。 表2：不同股价和历史波动率下转债的合理价值 股价\波动率 30% 31% 32% 33% 34% 35% 25.00 114.75 115.51 116.27 117.03 117.78 118.53 25.20 115.31 116.07 116.83 117.59 118.34 119.10 25.40 115.87 116.64 117.40 118.16 118.91 119.67 25.60 116.44 117.20 117.96 118.72 119.48 120.24 25.80 117.01 117.77 118.53 119.30 120.06 120.81 26.00 117.58 118.34 119.11 119.87 120.63 121.39 26.20 118.15 118.92 119.68 120.45 121.21 121.97 资料来源：国都证券研究所 3 投资策略 3.1 发行方式 表3：发行要素 股权登记日 配售、申购、缴款日 优先配售简称 配售代码 每股配售额 最小配售单位 优先配售上限 2011.2.10 2011.2.11 中鼎配债 080887 0.35248元 1张 1.5亿元 申购简称 申购代码 最小申购单位 网上申购范围 中鼎发债 070887 1手 10张-300万张 资料来源：可转债募集说明书，可转债发行公告 （1）本次发行的可转债向公司原股东优先配售。原股东优先配售后余额及原股东 固定收益证券定价 市场有风险，投资需谨慎 第 4 页 研究创造价值 放弃的优先配售部分采用深交所交易系统网上定价发行的方式进行。 （2）公司原股东可优先认购的可转债数量为其在股权登记日（2011年2月10日）收市后登记在册的公司股份数乘以0.35248元，再按每1张100元转换为张数。网上配售不足1 张的部分按照精确算法取整。原股东的优先认购通过深交所系统进行，申购代码为“080887”，申购简称为“中鼎配债”。公司原股东可优先认购的可转债上限总额为150万张，占本次债券发行数量的50%。 （3）一般社会公众投资者通过深交所交易系统参加网上申购，申购代码为“070887”，申购名称为“中鼎发债”。网上向社会公众投资者发售部分每个账户最小申购数量为10 张，每10 张为一个申购单位，每1个申购单位所需资金为1000元，申购上限是300万张。 3.2 申购分析及投资建议 中鼎转债的发行量仅为3亿元，规模较小。我们预计本次优先配售比例介于40%-45%间，则剩余供网上申购的额度介于1.65-1.80亿元间。考虑到同期新股申购会分流部分资金，我们预计中鼎转债的网上有效申购资金量为700亿，中签率约为0.25%。若转债的首日涨幅区间为18%-22%，则网上申购的年化收益率区间为2.35%-2.87%，无法覆盖资金成本。对于自有资金充裕的投资者，在当前市场反复震荡的格局下，参与新股申购或将面临破发风险；参与转债申购或许是较为稳妥的选择。 表4：近一年发行的转债申购情况 转债名称 发行日 发行量（亿） 向原股东发行比例 原股东实际配售比例 网上中签率 网下中签率 厦工转