海升果汁：浓缩苹果汁行业有待复苏,龙头海升份额稳定

上述資料均由時富證券有限公司 (「時富證券」) 提供及分發。 時富證券乃根據證券及期貨條例註冊之持牌法團。上述內容僅供參考。 而此述之資料及意見幷不對任何産品買賣有明示或暗示的建議、招攬、推介或表述。 此述資料均爲從相信爲準確的來源搜集，但時富證券或其聯屬公司 (「時富」) 對任何直接或間接因信賴或參考有關內容所導致的損失，概不負責。此述資料如有任何更改，恕不另行通知。報告中所述及的證券只限於合法的司法權內交易。 客戶不得以任何方式將任何此述資料分發予他人。 - 1 - 首予持有評級首予持有評級首予持有評級首予持有評級 收市價 (港元) 1.0612月內目標價 (港元) 1.4052周高低位(港元) 1.35/0.80一月內日均交易量(股) 3,044 恒指與股價絕對變動恒指與股價絕對變動恒指與股價絕對變動恒指與股價絕對變動(%) 1個月3個月12個月恒生指數 3.850.9714.46海升果汁 13.13-11.11-8.94資料來源：Bloomberg，時富證券研究 1年股價走勢圖年股價走勢圖年股價走勢圖年股價走勢圖 —0359.HK—0359.HK—0359.HK—0359.HK0.60.60.60.60.70.70.70.70.80.80.80.80.90.90.90.911111.11.11.11.11.21.21.21.21.31.31.31.31.41.41.41.401/1001/1001/1001/10 03/1003/1003/1003/10 05/1005/1005/1005/10 07/1007/1007/1007/10 09/1009/1009/1009/10 11/1011/1011/1011/10 資料來源：Bloomberg，時富證券研究 *截止到2011年1月24日 時富證券研究部 Tel: 852-2287-8846 Research@cash.com.hk 2011年1月25日 2010年濃縮蘋果汁的產銷量有所下降，但幅度較小，濃縮蘋果汁價格的提高可以抵消產銷量下降對收入的影響，原料蘋果價格的上漲拉低行業毛利率。濃縮蘋果汁行業屬國家扶持鼓勵型行業，海外市場有待消費的復蘇，國內市場仍有長遠的擴容空間。行業龍頭海升果汁佔有較高市場份額，近兩年還穩中有升，建議持有。
2010年濃縮蘋果汁行業價增量跌年濃縮蘋果汁行業價增量跌年濃縮蘋果汁行業價增量跌年濃縮蘋果汁行業價增量跌。。。。2010年在通脹大環境下，蘋果價格大幅上漲，推動中國濃縮蘋果汁出口價格延續2009年的反彈之勢。據海關資料統計，2010年1—11月的成交均價為885美元/噸，2010年11月單月的成交均價為1024美元/噸，2011年的訂貨簽單價格更是已達到2000美元/噸的水準。全年全行業的出口量相對2009年略有下降，預計在77萬噸左右。
行業龍頭行業龍頭行業龍頭行業龍頭，，，，市場份額穩中有升市場份額穩中有升市場份額穩中有升市場份額穩中有升。。。。中國濃縮蘋果汁行業的集中度較高，全行業70%左右的產量集中在第一集團的五大公司：海升果汁（00359.HK）、 國投中魯（600962.CH）、 安德利果汁（02218.HK）、 恒星和通達。海升果汁在06—08年的市場份額穩定在18%左右 ，09年提升至20%以上的占比，預計2010年的市場份額仍在25%左右。  北美為主打市場北美為主打市場北美為主打市場北美為主打市場，，，，““““取消反傾銷稅令取消反傾銷稅令取消反傾銷稅令取消反傾銷稅令””””事件衝擊不大事件衝擊不大事件衝擊不大事件衝擊不大。。。。北美市場為公司貢獻近70%的營業收入。美國商務部2010年11月15日宣佈終止對我國濃縮蘋果汁產品執 行十年之久的反傾銷稅令，會吸引更多中國濃縮蘋果汁小企業重返美國市場，加大美國市場的競爭，但對海升果汁在美國市場的業務衝擊力度有限。
行業發展驅動因素分析行業發展驅動因素分析行業發展驅動因素分析行業發展驅動因素分析。。。。濃縮蘋果汁加工處於產業鏈中間環節，受上游蘋果供給和下游蘋果汁飲料消費影響。原料蘋果的豐富推動中國濃縮蘋果汁行業在過去二十年取得迅猛發展，但隨著需求量的快速增長，蘋果的產量、種植成本對蘋果深加工企業的蘋果採購成本影響愈發明顯。蘋果汁飲料在飲料終端市場的價格及需求量決定著蘋果汁的需求量和價格水準。  風險因素風險因素風險因素風險因素。。。。蘋果價格持續上漲；蘋果汁飲料消費增長緩慢，濃縮蘋 果汁需求低迷；人民幣升值影響出口市場價格競爭力。
首予持有評級首予持有評級首予持有評級首予持有評級，，，，目標價目標價目標價目標價1.40港元港元港元港元。。。。預計海升2010—2012年營業收入分別為人民幣15.22億，26.03億和25.27億，每股淨收益人民幣6.46分、9.48分和13.00分。濃縮蘋果汁行業屬國家扶持鼓勵型行業，海外市場有待消費的復蘇，國內市場仍有長遠的擴容空間。給予1.40港元的12個月目標價，相對於2011年12.7倍預期市盈率，建議持有。 主要資料主要資料主要資料主要資料 市值 (百萬港元) 1,323已發行股 (百萬股) 1,222FY11F 市盈率 (x) 12.7FY11F 市賬率 (x) 1.73FY11F 股本回報率 (%) 13.08主要股東 高亮 海升果汁（00359.HK） 濃縮蘋果汁行業有待復蘇，龍頭海升份額穩定 2011年01月25日 上述資料均由時富證券有限公司 (「時富證券」) 提供及分發。 時富證券乃根據證券及期貨條例註冊之持牌法團。上述內容僅供參考。 而此述之資料及意見幷不對任何産品買賣有明示或暗示的建議、招攬、推介或表述。 此述資料均爲從相信爲準確的來源搜集，但時富證券或其聯屬公司 (「時富」) 對任何直接或間接因信賴或參考有關內容所導致的損失，概不負責。此述資料如有任何更改，恕不另行通知。報告中所述及的證券只限於合法的司法權內交易。 客戶不得以任何方式將任何此述資料分發予他人。 - 2 - 蘋果汁價格高漲蘋果汁價格高漲蘋果汁價格高漲蘋果汁價格高漲 行業背景及回顧行業背景及回顧行業背景及回顧行業背景及回顧 2010年在通脹大環境下，蘋果價格大幅上漲，推動中國濃縮蘋果汁出口價格延續2009年的反彈之勢。據海關資料統計，2010年1—11月的成交均價為885美元/噸，2010年11月單月的成交均價為1024美元/噸。而自美國農業部市場訊息服務處及相關出口企業瞭解到，2011年中國濃縮蘋果汁的訂貨簽單價格已超過2000美元/噸。受制于成本上漲壓力，部分濃縮蘋果汁加工企業出現限產動作，全年全行業的出口量相對2009年略有下降，預計在77萬噸左右。 中國是全球第一大濃縮蘋果汁出口國，全國90%左右的濃縮蘋果汁產量用於出口，占全球濃縮蘋果汁貿易量的比重超過50%，而這一占比在2000年時僅20%左右。波蘭為濃縮蘋果汁的第二大出口國，年出口量約30萬噸左右 。 在2008年爆發金融危機前，2007年單年濃縮蘋果汁出口量出現超速上漲，達到100萬噸以上水準。但2008年金融危機大大削弱國際市場對濃縮蘋果汁的需求，致使全球貿易量及中國出口量出現大幅下滑，但中國出口量仍高於爆發增長前06年的水準。伴隨出口量的下跌，中國濃縮蘋果汁的出口價格在2008年開始下滑，直到2009年跌破1000美元/噸，一度最低下探至600多美元/噸才出現反彈，2009年的出口量略有回升。 圖圖圖圖1：：：：中國濃縮蘋果汁出口總量及均價中國濃縮蘋果汁出口總量及均價中國濃縮蘋果汁出口總量及均價中國濃縮蘋果汁出口總量及均價（（（（月度月度月度月度 ）））） 資料來源：wind；時富整理 圖圖圖圖2：：：：濃縮蘋果汁全球貿易量及中國出口量濃縮蘋果汁全球貿易量及中國出口量濃縮蘋果汁全球貿易量及中國出口量濃縮蘋果汁全球貿易量及中國出口量（（（（年度年度年度年度）））） 資料來源：美國農業部；中國海關；時富整理 024681001/0807/0801/0907/0901/1007/10500700900110013001500170019002100出口量 （萬噸 ）均價 （美元/噸）0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0001,600,0001,800,00020002001200220032004200520062007200820090%10%20%30%40%50%60%70%全球貿易量中國出口量中國出口占比 2011年01月25日 上述資料均由時富證券有限公司 (「時富證券」) 提供及分發。 時富證券乃根據證券及期貨條例註冊之持牌法團。上述內容僅供參考。 而此述之資料及意見幷不對任何産品買賣有明示或暗示的建議、招攬、推介或表述。 此述資料均爲從相信爲準確的來源搜集，但時富證券或其聯屬公司 (「時富」) 對任何直接或間接因信賴或參考有關內容所導致的損失，概不負責。此述資料如有任何更改，恕不另行通知。報告中所述及的證券只限於合法的司法權內交易。 客戶不得以任何方式將任何此述資料分發予他人。 - 3 - 海升份額穩定海升份額穩定海升份額穩定海升份額穩定 產能過剩助推產業整合產能過剩助推產業整合產能過剩助推產業整合產能過剩助推產業整合 中國濃縮蘋果汁行業的集中度較高，全行業70%左右的產量集中在第一集團的五大公司：海升果汁（00359.HK）、 國投中魯（600962.CH）、 安德利果汁（02218.HK）、 恒星和通達。海升果汁在06—08年的市場份額穩定在18%左右，09年提升至20%以上的占比。 圖圖圖圖3：：：：海升果汁出口量及市場占比海升果汁出口量及市場占比海升果汁出口量及市場占比海升果汁出口量及市場占比 資料來源：中國海關；時富整理 行業產能過剩成常態，產能利用率嚴重不足。僅前五大公司的總產能水準已遠遠超過中國濃縮蘋果汁的產出量。海升果汁現有年產能為35萬噸，安德利 、恒星產能也均超過30萬噸，全國全行業產能接近200萬噸，相對近兩年70多萬噸的產量水準，產能利用率嚴重不足。在期待下游需求復蘇的同時，龍頭企業收購小企業，通過產能整合提高市場集中度也是提升行業盈利能力的一個途徑。 前5大公司的3家上市公司之中，從其財務報表分析，海升果汁在產品銷售毛利率方面擁有明顯的優勢。 圖圖圖圖4：：：：海升果汁毛利率同業對比海升果汁毛利率同業對比海升果汁毛利率同業對比海升果汁毛利率同業對比 資料來源：公司公告；時富整理 0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,000200520062007200820092010.90%5%10%15%20%25%30%全國總量海升數量占比份額0%5%10%15%20%25%30%35%20062007200820092010-6國投中魯（600962.CH)安德利果汁（02218.HK)海升果汁（00359.HK) 2011年01月25日 上述資料均由時富證券有限公司 (「時富證券」) 提供及分發。 時富證券乃根據證券及期貨條例註冊之持牌法團。上述內容僅供參考。 而此述之資料及意見幷不對任何産品買賣有明示或暗示的建議、招攬、推介或表述。 此述資料均爲從相信爲準確的來源搜集，但時富證券或其聯屬公司 (「時富」) 對任何直接或間接因信賴或參考有關內容所導致的損失，概不負責。此述資