股指期货运行周报：期指主力合约换仓分流,价跌但量升

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 金融工程研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告 金融工程 [Table_Title] 股指期货运行周报 金融衍生品 [Table_BaseInfo] 相关研究报告： 《市场风险收益特征分析周报：仓位居高不下，慎防节后“昙花一现”》——2011-1-24 《GSMS择时选股周报：EMS提示下跌阻力依然显著，模拟基金超额收益稳步回升》——2011-1-24 《正Alpha策略周报：金融、化工行业分别占据周期、非周期行业多头主力，因子强度反映市场无序震荡》——2011-1-24 证券分析师：周琦 电话: 0755-82133568-6225 E-mail: Zhouqi1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120044 联系人：赵学昂 电话: 010-66025232 E-mail: zhaoxang@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 金融工程周报 期指主力合约换仓分流，价跌但量升 1. A股与股指期货行情回顾 上周市场大幅下跌，截止周五沪深300指数收于2983.46点，下跌3.51％，成交金额为3744.77亿元，上升0.58%。上周期指合约均随着指数大幅下跌，但成交量有所上升。各合约一周的总成交量为1201695手，较前周上升16.60%。1月合约的日均成交量为111712手，日均持仓量为111326手，成交量和持仓量双降；2月合约的日均成交量为119461手，日均持仓量为13982手，成交和持仓均大幅提升。上周主力合约切换，1月合约成交持仓量急剧下降，而2月合约成交持仓双升，主力合约切换现象显著，除2月合约外，远月合约成交和持仓均较上周有所增加，或因1月合约到期，2月合约套利机会减少，套利者资金向远月合约分流所致。 2. 合约基差与套利机会分析 上周HS300指数巨幅下跌，各合约均跑输指数，基差均有所收窄。1月合约由于进入到期周，除周一外基差基本在0点附近波动，2月合约基差收窄，周四、周五出现负基差。考虑资金成本、冲击成本和交易成本后，上周参与股指期货期现套利的投资者，利用IF1102、IF1103、IF1106分别可实现年化平均收益-0.17%、3.41%和5.89%，均有所下降。 3. 股指期货套利关键变量测算 IF1102、IF1103、IF1106和IF1112在剩余期限内的预期分红率分别为0.0001%、0.0121%、0.8093%、1.2732%。对不同的现货复制组合，我们以分钟为计算间隔，以10手合约来计算上周的冲击成本：上证180ETF+深圳100ETF冲击成本率为0.29%，上证50ETF+深圳100ETF冲击成本率0.15%，而用全复制组合冲击成本率为0.08%。 4. 成份股与自由流通股本调整 上周沪深300无成分股发生调整。4只股票自由流通股本有变化，其中中孚药业变化较大，增加1.77亿股，对现货复制产生重大影响，每万元现货应增加146股。 2011年1月25日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 A股与股指期货行情回顾 A股市场一周行情 上周市场大幅下跌，截止周五沪深300指数收于2983.46点，下跌3.51％，成交金额为3744.77亿元，上升0.58%。行业指数除基建外，全部下跌，300基建指数上涨0.44％，涨幅最大，成交金额为351.63亿元；而300医药指数下跌5.63％，跌幅最大，成交金额为129.42亿元。 图1：沪深300指数近期走势，日成交额（亿元，右轴） 图2：沪深300行业指数一周累积涨跌幅 资料来源：天软，国信证券经济研究所 资料来源：天软，国信证券经济研究所 股指期货市场一周行情 上周期指合约均随着指数大幅下跌，但成交量有所上升。持仓量上，1月合约到期周持仓逐日下降，2月合约持仓量为21179手，上升388.78%。3月和6月合约的持仓量分别上升19.33%和12.06%。成交量上，1月合约的一周总成交量为558564手，下降42.71%，二月合约的成交量为597307手，上升2429.46%。3月和6月合约成交量分别上升41.50%和72.10%。 表1：股指期货一周交易数据统计 合约代码 周开盘价 周最高价 周最低价 周收盘价 涨跌 持仓量 持仓变化 周末结算价 成交量 成交金额 IF1101 3090.2 3096 2935.6 2985.4 -112 0 -22644 2986.03 558564 50363462.550 IF1102 3111.2 3115 2948 2990.8 -128.2 21179 16846 2997 597307 53864736.222 IF1103 3139.8 3146.8 2971 3015 -133.8 9118 1477 3020.8 42900 3913475.724 IF1106 3212.2 3218 3020 3073.8 -150 2082 224 3075 2924 272150.028 说明：(1) 价格：300元/点 (2) 成交量、持仓量：手（按单边计算） (3) 成交额：万元（按单边计算） 资料来源：中金所，国信证券经济研究所 各合约一周的总成交量为1201695手，较前周上升16.60%。1月合约的日均成交量为111712手，日均持仓量为111326手，成交量和持仓量双降；2月合约的日均成交量为119461手，日均持仓量为13982手，成交和持仓均大幅提升。3月合约日均成交量上升41.50%，为8580手，而日均持仓量上升24.55%，6月合约日均成交量上升72.10%，而日均持仓量上升12.37%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图3：各合约一周成交量总和（手） 图4：各合约日均成交量与持仓量（线图，右轴）（手） 资料来源：天软，国信证券经济研究所 资料来源：天软，国信证券经济研究所 上周市场跌幅巨大，合约总成交额为10841.38亿元，周五成交额最高，为3068.04亿元，周二最低，仅为1490.69亿元，较前周均有所上升。从收盘价来看，1月合约基本和指数保持一致，其余各月合约的期指联动性依然良好，价差收窄。 图5：指数与期指一周成交额（亿元） 图6：指数与各合约日收盘价 资料来源：天软，国信证券经济研究所 资料来源：天软，国信证券经济研究所 在日成交量上，2月合约在周五达到了各品种一周的最高峰，为310304手，6月合约周二达到了一周最低谷，仅为370手。在日持仓量上，1月合约在周一达到峰值，为23177手，而1月合约在周五全部到期平仓结算。上周五主力合约切换，1月合约成交持仓量急剧下降，而2月合约成交持仓双升，主力合约切换现象显著，除2月合约外，远月合约成交和持仓均较上周有所增加，或因1月合约到期，2月合约套利机会减少，套利者资金向远月合约分流所致。 图7：各合约日成交量（3月与6月合约为右轴，手） 图8：各合约日持仓量（手） 资料来源：天软，国信证券经济研究所 资料来源：天软，国信证券经济研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 合约基差及套利机会分析 股指期货合约基差分析 上周HS300指数巨幅下跌，各合约均跑输指数，基差均有所收窄。1月合约由于进入到期周，除周一外基差基本在0点附近波动，2月合约基差收窄，周四、周五出现负基差。上周IF1101、IF1102、IF1103、IF1106合约平均基差分别为3点、22点、46点和112点，均有所下降。 图9：期货合约基差分布图 资料来源：天软，国信证券经济研究所 股指期货合约套利空间分析 观察各期货合约套利年化收益曲线，套利空间均有所收窄，2月合套利机会虽然每日均存在，但有明显减少，上周最高年化收益为5%。3月合约由于即将成为近月合约，套利收益曲线也有明显的下移趋势(1月合约因到期因素，年化收益率波动较大，下图中不做显示)。 图10：各合约期限套利预期收益率（年化） 资料来源：天软，国信证券经济研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 考虑资金成本、冲击成本和交易成本后，上周参与股指期货期现套利的投资者，利用IF1102、IF1103、IF1106分别可实现年化平均收益-0.17%、3.41%和5.89%，均有所下降。 股指期货套利关键变量测算 当前合约存续期红利率测算 我们以周为单位，对全年度每周红利率构建模型进行分布预测，根据模型测算结果，IF1102、IF1103、IF1106和IF1109存续期内红利率预期分别为0.0001%、0.0121%、0.8093%、1.2732%（假设2011全年分红率为沪深300指数2005-2010年的平均分红率1.5%，现货组合买入点位为2010年底沪深300收盘点位）。最近两周沪深300指数成分股的实际分红率为0.0000%、0.0000%，因此IF1102、IF1103、IF1106和IF1112在剩余期限内的预期分红率分别为0.0001%、0.0121%、0.8093%、1.2732%。 图11：沪深300红利率分布预测 资料来源：天软，国信证券研究所 现货组合冲击成本测算 根据我们定制的不同现货复制组合，我们以分钟为计算间隔，用10手合约来计算在上周的交易环境下，不同组合的交易冲击点数，来衡量不同现货复制组合的冲击成本，可以发现，ETF现货组合进行复制时冲击成本较高，上证180ETF+深圳100ETF冲击点位在8.73个点左右，冲击成本率为0.29%，上证50ETF+深圳100ETF冲击点位在4.40个点左右，冲击成本率为0.15%，而用全复制组合冲击点位最低，为2.50个点，冲击成本率为0.08%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 表2：10手合约对应不同现货组合本周冲击成本（点数）测算 组合名称 冲击成本 冲击成本率 全复制（自由流通加权） 2.50 0.0836% 上证50ETF+深圳100ETF 4.40 0.1473% 上证180ETF+深圳100ETF 8.73 0.2922% beta综合选股+前N=200 2.57 0.0858% 前200大权重成份股 2.73 0. 913% 资料来源：天软，国信证券研究所 现货组合跟踪情况测算 根据我们定制的不同现货复制组合，我们以分钟为计算间隔，测算不同现货组合在上周交易环境下对指