辰州矿业(002155)调研报告：金锑钨齐头并进，今年将是业绩爆发期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 1 辰州矿业(002155) 推荐 首次评级 公司研究/调研报告 合理估值：33－38元 一、 事件概述 近期对辰州矿业（002115）进行实地调研，就市场关心的三大业务黄金、锑与钨的盈利增长情况以及公司未来战略发展等问题与公司高层管理人员进行了交流。我们认为，2011年是产品价格持续高位、公司业绩大幅增长的一年，给予“推荐”评级。 二、 分析与判断  金锑钨三大业务齐头并进，业绩暴发期到来 公司主要三大产品黄金、锑、钨，三大业务营业利润分别贡献54%、33%、8%，由于三种产品2010年价格大幅提升，业绩贡献增长明显，预计与业绩预告中的100%--150%的增幅预期相符。值得注意的是2010年前三季有1亿元的减值准备，而2011年减值预期将大大减少，在产品价格上涨预期及下游需求旺盛的前提下，业绩高速增长可期。  看涨锑价，期待公司建立锑的国际定价权 中国的锑产量占全球90%，辰州矿业产量居全球第二，由于2010年国家对锑行业的治理，价格大幅上涨，1#精锑2010年均价60620元/吨，同比大涨71%。冷水江地区被誉为锑都，目前关闭了许多锑矿，由于环保要求，投入加大不利于规模小的企业复产，锑行业供给问题将在2011年明显体现，保守估计锑在2011年价格上升30%以上。  公司将以参股和勘探等多种方式增加自给率 目前国家对矿山资源审批的紧缩力度加强，公司也多方面参与竞拍、自行勘探，本部开采的深度已经达到1000米深，若金、锑价格持续上涨，向下勘探的可行性增强。公司一直与矿山接触，寻找合作时机，若今年有实质性进展，将是激发股价上行的爆发点。 三、盈利预测与投资建议 公司“十二·五”发展战略中黄金将达到13.5吨，锑品年产量达3.3万吨，其中精锑年产量将达1.3万吨，氧化锑年产量将达2万吨；仲钨酸铵年产量将达4000吨。规模化、精深化均体现了公司长期稳定发展的目标，而2011年与2012年在开局之年的前提下，产品价格持续上行将使得公司业绩大幅增长，预计2010年-2012年的EPS分别是0.45元、1.23元、1.95元。根据DCF估值，合理区间在33.37-38.12元，给予“推荐”评级。 四、风险提示： 2011年产品低于预期；矿山收购进程放缓；锑行业政策松于预期。 民生证券研究所 分析师：黄玉 执业证书编号：S01002081120226 电话：(8610)8512 7646 Email：huangy u@mszq.com 联系人：滕越 电话：电话：(8610)8512 7645 Email：tengy ue@mszq.com 地址：北京市东城区建国门内大街28号 民生金融中心A座16层 100005 一年该股与沪深300走势比较 交易数据（2011-01-18） 收盘价（元） 27.98 近12个月最高/最低 15.27/45.6 总股本（百万股） 547.40 流通股本（百万股） 547.25 流通股比例% 99.97% 总市值（亿元） 153.16 流通市值（亿元) 153.16 相关研究 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%10-0110-0410-0710-10辰州矿业 沪深300 金锑钨齐头并进，今年将是业绩爆发期 —辰州矿业(002155)调研报告 民生精品---调研报告/有色金属行业 2011年01月19日 辰州矿业(002155) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 表1：公司产品量价假设 2010年 2011年 2012年 产量 （吨） 价格 （元/吨） 产量 （吨） 价格 （元/吨） 产量 （吨） 价格 （元/吨） 矿产金 2.9 267.83元/克 3 306.19元/克 3.1 349.9元/克 外购金 2 267.83元/克 2.2 306.19元/克 2.3 349.9元/克 氧化锑 15000 55103 17000 66123.6 20000 79348.3 精锑 8000 60620 9000 72744 10000 87292.8 仲钨酸铵 2000 132672 2500 159206.4 3000 191047.7 资料来源：民生证券研究所 表2：盈利预测与财务指标 项目/年度 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入（百万元） 1,692 2,960 3,849 5,008 增长率（%） 24.79% 74.90% 30.03% 30.10% 归属母公司股东净利润（百万元） 101 247 675 1,069 增长率（%） 44.14% 145.67% 173.05% 58.34% 每股收益（元） 0.18 0.45 1.23 1.95 毛利率（%） 30.3% 36.8% 44.7% 51.5% 净资产收益率ROE(%) 5.1% 12.2% 27.1% 31.8% 每股净资产（元） 3.49 3.93 5.17 7.12 PE 152.23 78.86 28.88 18.24 PB / 6.24 4.75 3.45 EV/EBITDA / 0.00 0.00 0.00 资料来源：民生证券研究所 图1：公司黄金与锑业务占总收入的85% 资料来源：公司资料，民生证券研究所 0200004000060000800001000001200001400001600001800002007-122008-122009-122010-06万元 黄金 氧化锑 精锑 仲钨酸铵 其他 辰州矿业(002155) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 图2：营业收入单季度增长明显 图3：预计2011年净利润大幅增长 资料来源：Wind资讯，民生证券研究所 资料来源：Wind资讯，民生证券研究所 图4：2010年毛利率净利率稳步增加 图5：2010年销售费用率下降明显 资料来源：Wind资讯，民生证券研究所 资料来源：Wind资讯，民生证券研究所 -10010203040506070800500001000001500002000002500002007-122008-122009-122010-032010-062010-09主营业务总收入（万元） 同比增长率（%） -100-500501001502002503003500200040006000800010000120001400016000180002007-122008-122009-122010-032010-062010-09归属于母公司 净利润（万元） 同比增长率（%） 27.13 28.30 30.29 22.19 29.66 33.60 7.93 3.91 5.48 0.88 3.58 8.53 05101520253035402007-122008-122009-122010-032010-062010-09毛利率（%） ROE（%） 0.91 1.71 1.14 1.67 1.54 0.98 11.23 16.28 14.96 12.45 13.04 11.62 1.37 0.99 1.51 2.47 1.41 1.08 0246810121416182007-122008-122009-122010-032010-062010-09销售费用率（%） 管理费用率（%） 辰州矿业(002155) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 公司财务报表数据预测汇总 利润表 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 一、营业总收入 1,692 2,960 3,849 5,008 货币资金 316 1,345 1,778 2,719 减：营业成本 1,180 1,870 2,129 2,428 应收票据 61 89 123 165 营业税金及附加 16 30 42 58 应收账款 51 89 131 175 销售费用 19 30 46 63 预付账款 52 95 115 150 管理费用 253 444 577 801 其他应收款 103 172 212 250 财务费用 26 18 (3) (8) 存货 301 467 532 607 资产减值损失 18 190 22 25 其他流动资产 0 0 0 0 加：投资收益 (22) (1) 1 1 流动资产合计 896 2,256 2,892 4,067 二、营业利润 153 378 1,037 1,643 长期股权投资 6 11 14 15 加：营业外收支净额 (3) 2 2 2 固定资产 1,062 1,113 1,130 1,115 三、利润总额 150 380 1,039 1,645 在建工程 92 102 110 116 减：所得税费用 54 133 364 576 无形资产 408 368 327 286 四、净利润 96 247 675 1,069 其他非流动资产 0 0 0 0 归属于母公司的利润 101 247 675 1,069 非流动资产合计 1,847 1,593 1,581 1,532 五、基本每股收益（元） 0.18 0.45 1.23 1.95 资产总计 2,742 3,850 4,472 5,599 短期借款 595 1,440 1,345 1,345 主要财务指标 应付票据 0 0 0 0 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 应付账款 86 131 140 160 EV/EBITDA 预收账款 16 28 32 36 成长能力: 其他应付款 40 40 42 45 营业收入同比 24.79% 74.90% 30.03% 30.10% 应交税费 (43) 10 15 20 营业利润同比 99.1% 146.9% 174.0% 58.5% 其他流动负债 0 0 0 0 净利润同比 46.73% 157.76% 173.05% 58.3% 流动负债合计 784 1,649 1,574 1,607 营运能力: 长期借款 0 0 0 0 应收账款周转率 38.21 42.25 35.04 32.72 其他非流动负债 10 15 15 15 存货周转率 5.26 7.70 7.70 8.79 非流动负债合计 10 15 15 15 总资产周转率 0.63 0.90 0.93 0.99 负债合计 832 1,664 1,590 1,622 盈利能力与收益质量: 股本 547 547 547 547 毛利率 3