内销发展机遇畅想：小家电消费新机遇，新宝如何乘风而起

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年10月17日 新宝股份（002705.SZ） 小家电消费新机遇，新宝如何乘风而起 ——新宝股份（002705.SZ）内销发展机遇畅想 公司动态 ◆摩飞成功的背后，小家电内销的困局与转机 近年来厨房小家电行业“美九苏”三分天下的稳态出现变化，国内涌现出米家、小熊、摩飞等诸多新品牌。大背景是随着新消费人群、新渠道和新营销方式的崛起，小家电消费正在发生巨大的变化：1）个性化和非计划性需求增加；2）扁平化渠道占比上升；3）数字化营销渠道取代大众媒体。 ◆品牌探索：新宝能否复制更多个“摩飞”？ 摩飞的爆品方法论：创新产品+内容引爆。摩飞一方面凭借“产品经理”捕捉市场机会，研发出具备爆品潜质的好产品，另一方面凭借“内容经理”对新渠道运营的理解，把好产品打造成“网红”产品，继而集中引爆销售。 新宝旗下其他品牌要成功有基础，也有难度。新宝旗下其他品牌也有新宝的设计研发能力和生产管理能力作为保障，但品类基础要稍弱一些。此外，其他品牌可以借鉴摩飞的产品创新方法论和新渠道运营经验，难度在于培养出适合自身品牌的以“产品经理”和“内容经理”为核心的运营团队。 如果摩飞品牌收入保持较快增长，同时新宝旗下还能孵化出2-3个类似摩飞的新品牌，则新宝国内品牌业务收入2年内就有望突破10亿元。 ◆更多畅想：作为供应平台，和小B共同服务C端 阿里巴巴前参谋长曾鸣在《智能商业》一书中提出S2B2C的商业模型，新宝的机会在于，小B过去无法得到顶级供应链的支持，而如果新宝作为供应平台能够从供应链的维度赋能小B，将更好地服务C端。 新宝开发潜力较大的两类国内ODM客户是以米家为代表的零售商自有品牌和以摩飞为代表的网红品牌。1）新宝已经和国内零售商自有品牌广泛合作；2）新宝目前主要专注为内部的网红品牌服务，以内部孵化的网红品牌成功案例为参照，新宝有望发展成为更多网红品牌的ODM供应商。 ◆投资建议： 国内小家电行业正在发生巨大的变化，新宝内销业务有两大发展机遇：1）内销品牌业务。2）服务小B的供应平台。同时，公司业绩的短期拐点较为明确。因内销业务发展逻辑更为清晰，空间好于预期，上调2019-2021年EPS预测为0.80/0.94/1.09元（原预测为0.77/0.81/0.89元），对应PE为17/14/12倍，短期业绩拐点叠加内销前景可期，上调至“买入”评级。 ◆风险提示：全球贸易环境恶化；国内品牌发展不及预期；国内ODM客户开拓进度较慢。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 8,222 8,444 9,398 10,472 11,619 营业收入增长率 17.71% 2.70% 11.29% 11.43% 10.96% 净利润（百万元） 408 503 639 750 870 净利润增长率 -5.33% 23.21% 27.19% 17.24% 16.07% EPS（元） 0.51 0.63 0.80 0.94 1.09 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.94% 12.88% 14.71% 15.80% 16.73% P/E 26 21 17 14 12 P/B 2.9 2.7 2.5 2.2 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年10月17日 买入（上调） 当前价：13.30元 分析师 金星 (执业证书编号：S0930518030003) 021-52523878 jinxing@ebscn.com 甘骏 (执业证书编号：S0930518030002) 021-52523877 ganjun@ebscn.com 王奇琪 (执业证书编号：S0930519050001) 021-52523880 wangqq@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.01 总市值(亿元)：106.60 一年最低/最高(元)：6.33/13.84 近3月换手率：30.01% 股价表现(一年) -30%-5%20%45%70%08-1810-1812-1801-1903-1905-1907-1909-19新宝股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 3.01 16.00 73.34 绝对 2.13 19.05 99.84 资料来源：Wind 相关研报 收入利润均好于预期，边际改善有望持续——新宝股份（002705.SZ）2019年中报点评 ····································· 2019-08-28 盈利能力明显修复，利润高增长有望持续——新宝股份（002705.SZ）2018年业绩快报点评 ····································· 2019-01-28 2019-10-17 新宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 摩飞成功的背后，小家电内销的困局和转机 ......................... 3 1.1、 过去：大规模制造+大规模分销，规模壁垒阻碍新品牌崛起 ...... 4 1.2、 现在：一批新品牌突围的背后，小家电行业的机遇 ................... 7 2、 品牌探索：新宝能否复制更多个“摩飞”？ ............................ 10 2.1、 摩飞的爆品方法论：创新产品+内容引爆 ................................. 10 2.2、 新宝能否复制更多个“摩飞”？ ................................................... 14 2.3、 国内品牌业务收入2年内有望突破10亿元 ............................. 18 3、 更多畅想：作为供应平台，和小B共同服务C端 .............. 19 3.1、 新宝有成为国内小B供应平台（S）的潜质 ............................ 19 3.2、 国内两类ODM客户具备较大开发潜力 ................................... 19 4、 投资建议 ............................................................................. 21 5、 风险分析 ............................................................................. 22 2019-10-17 新宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 新宝已经是全球厨房小家电制造的隐形冠军，当下我国厨房小家电出口总量趋于平稳，新宝未来还有多大空间可挖掘？ 本篇报告我们致力于探讨国内小家电消费环境的变化和公司在新环境下的核心竞争力，在此基础上进一步畅想公司内销业务的发展机遇。 1、摩飞成功的背后，小家电内销的困局和转机 随着行业需求的成熟，订单波动性加大，代工厂进行品牌转型尝试的动力会越来越大，新宝一直未放弃创建自主品牌的努力。公司已通过东菱（Donlim）品牌耕耘国内市场近十年，专注于西式烘焙电器，但收入规模始终在3亿元以下徘徊，未能实现真正突破。 图1：2014年之前新宝内销收入增长瓶颈较明显 图2：2014年之前新宝内销收入占比未超过10% 2.13.24.24.33.54.50102030405060200920102011201220132014出口收入（亿元）内销收入（亿元） 6%7%9%9%7%8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200920102011201220132014出口收入占比内销收入占比 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 让人眼前一亮的是摩飞（Morphy Richards）品牌的快速增长。公司作为摩飞 ODM生产商，自2014年开始代理英国摩飞品牌的国内销售，定位高端西式小家电市场，2017年收入突破1亿元，2019年摩飞品牌收入有望翻倍增长，突破3亿元，并一举超过东菱品牌收入。 图3：新宝旗下摩飞品牌2019年收入有望突破3亿元 05010015020025030035040020152016201720182019E18H119H1摩飞收入（百万元） 资料来源：公司调研，光大证券研究所测算 2019-10-17 新宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 为什么早就培育的东菱品牌停滞不前，而代理不到5年的摩飞品牌收入能够快速突破3亿元，小家电市场究竟在发生什么变化？ 1.1、过去：大规模制造+大规模分销，规模壁垒阻碍新品牌崛起 过去十年厨房小家电市场始终被美九苏（美的、九阳、苏泊尔）三家牢牢把控，并且集中度不断提升，根据中怡康线下零售监测，厨房小家电领域的CR3（美九苏）从2012年的77%一路上升至2017年的90%，大部分品类CR3达到80%以上。 图4：厨房小家电线下CR3从2012年的77%上升至2017年的90% 36.0%35.6%35.4%36.4%38.8%39.9%17.7%19.3%21.7%23.4%27.1%28.0%23.5%24.0%24.8%25.3%22.3%22.1%22.7%21.1%18.1%14.9%11.8%9.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201220132014201520162017美的苏泊尔九阳其他 资料来源：中怡康线下监测，光大证券研究所 为什么过去十年厨房小家电领域很难出现新的全国性品牌？我们认为跟传统的大规模制造+大规模分销的商业模式有很大关系。 美九苏凭借先发优势，在厨房小家电的产品端和渠道端形成了很强的规模壁垒，在产品和渠道都非常稳定的情况下新品牌难以突围。 1.1.1、产品：大品牌卡位好赛道，产品突围空间有限 厨房小家电市场机会明确，龙头提前卡位好赛道。电饭煲、电水壶等厨房小家电是最早走入中国家庭的小家电产品，由于可见的市场规模很大，并且成长空间非常确定，因此美的、苏泊尔和九阳三大品牌在厨房小家电领域的卡位很早，且投入非常坚决。 2019-10-17 新宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图5：厨房小家电各品类零售额分布示意图（2018年，亿元） 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 美九苏在大品类上全面布局，持续深耕。美九苏在这些核心品类上均积极布局，且有研发团队能够持续深耕，即使出现IH电饭煲、原汁机、破壁机等老品类创新，美九苏均能领先市场推出创新产品或及时跟进，并且在高中低价位段都有产品线布局。 图6：中国厨房小家电零售规模稳步增长，机会非常明确 050100150200250300350400450500200620072008200920102011201220132014201520162017中国厨房小家电主要品类推总零售额（单位：亿元）电饭煲电压力锅食品料理机电水壶 资料来源：中怡康，光大证券研究所 因此，由于厨房小家电的市场机会较为确定，美九苏卡位较早，并且在核心大品类上积极布局，持续深耕，传统的厨房小家电大品类留给其他品牌的产品突围机会很有限。 1.1.2、渠道：以线下第三方渠道为主，新品牌难以渗透 电商渠道出现之前，小家电渠道以线下第三方渠道为主。在电商渠道崛起之前，小家电线下渠道以第三方渠道为主，包括KA（家乐福等）、NKA（永辉等）、3C（苏宁等），专卖店等多种渠道。 从苏泊尔的渠道构成和Euromonitor监测的小型烹饪电器的渠道构成可以一窥究竟。 2019-10-17 新宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券