江西水泥：业绩预增幅度符合预期

动态跟踪 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读报告最后一页的免责申明。 【公司·研究报告】 事件： 江西水泥昨日发布业绩预增公告，预计第四季度净利润14943万元-18248万元（合EPS为0.36-0.46元），2010年全年净利润为13218万元-16523万元（合EPS为0.33-0.42元）。 我们的看法： „ 公司的业绩预增幅度符合我们的预期，我们依然维持全年 0.42 元EPS 的业绩预测（年内结算非经常收益 0.08 元）。 „ 公司业绩增长的主要原因在于第四季度江西省区域价格大幅上涨，预计第四季度业绩同比增长 250%以上。 江西省未实行限电，水泥涨价主要由于需求旺盛及周边省份限电涨价带动，我们认为江西水泥在产能利用率保持高位的条件下能充分享受到水泥涨价带来的好处，而其他由于限电导致价格大涨的省份的水泥公司由于产能发挥不足受益反而有限。 区域价格再次大幅上涨超出我们预期，我们预计第四季度归属母公司的经营性净利润将达到 1.6 亿元左右，综合全年经营性净利润在 1.4 亿元以上，相当于全年经营性每股收益 0.35 元。 „ 公司上半年亏损主要受雨水灾害的影响，属于不正常状况，我们预计明年公司业绩将出现大幅度增长。 江西水泥 2010 年上半年亏损，第三季度开始实现盈利 1168 万元，2010年 1-9 月实现归属于上市公司股东的净利润为-1725 万元（亏损）。公司上半年亏损原因在于雨水灾害使公司的产能发挥明显不足及产品销价大幅下降。 江西省目前高标号水泥价格已达到了 490 元/吨，低标号水泥价格达到了 460 元/吨。相比于上半年 260-270 元/吨的价格已经上涨了 80%，我们预计明年上半年水泥价格有所回调，但同比仍然是大幅提升。 „ 公司已经公告出让闪亮制药公司股权和获得搬迁补偿，这两块投资收益合计 5300 万以上，预计分两年兑现，分别合非经营性每股收益0.08 元和 0.06 元。 „ 在中国建材的协助下，公司在江西省内的龙头地位正不断稳固。公司水泥销售覆盖江西全省，拥有万年、玉山、瑞金、赣州及锦溪五个熟料生产基地，分别处于赣南和赣东北区域，目前的水泥产能为1700 万吨，权益产能为 960 万吨。 „ 我们预测 2010 年 EPS 为 0.42 元（年内结算非经常收益 0.08 元），2011 年 EPS 为 0.99 元，重申“买入”评级，目标价 20 元。 江西水泥 000789.SZ 业绩预增幅度符合预期 罗果 建材行业资深分析师 8621－63325888×6070 luoguo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860208060127 投资评级 买入 增持 中性 减持（维持）股价（2010年12月13日） 11.90目标价格 20.00总股本/A股（万股） 39590/39590国家/地区 中国行业 非金属建材报告日期 2010年12月14日 股价表现 -40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%09-1210-0110-0210-0310-0410-0510-0610-0710-0810-0910-1010-11江西水泥上证综合指数 财务预测 主要财务指标 2009 2010E 2011E 2012E营业收入 2865 4053 5275 5538 同比(%) 49%41%30%5%归属母公司净利润 66 165393 433 同比(%) 35% 150% 138%10%毛利率(%) 18.1% 22.0% 31.7% 31.9%ROE(%) 6.2%13.2% 23.8% 20.6%每股收益(元) 0.17 0.420.99 1.09P/E（X） 61.53 24.61 10.34 9.40P/B(X) 3.82 3.242.46 1.94 2 以目前江西省 470 元/吨的水泥价格，江西水泥的吨净利润可以达到 150 元/吨。在考虑明年一季度华东地区限电结束后价格会在目前水平下调 80 元/吨的情况下，我们预计公司明年销售均价比今年上涨 16%，销售均价可以达到 313 元/吨（除税出厂价格），吨水泥净利润可以达到 48 元/吨，我们预测公司 2010 年、2011 年和 2012 年每股收益分别为 0.42 元、0.99 元和1.09 元。如果按照明年 20 倍动态市盈率，对应目标价为 20 元。 图 1 江西省高标号 PO42.5 水泥价格走势（元/吨） 250300350400450500550Jan-08Mar-08May-08Jul-08Sep-08Nov-08Jan-09Mar-09May-09Jul-09Sep-09Nov-09Jan-10Mar-10May-10Jul-10Sep-10Nov-10 资料来源：中国水泥协会。数字水泥网 表 1：江西水泥盈利预测基本假设及结果 2008 E 2009 E 2010 E 2011 E 2012 E 总销量（万吨） 790.00 1,060.00 1,500.00 1,680.00 1,790.00 平均价格（元/吨） 242.84 269.45 269.29 312.95 316.68 吨水泥毛利（元/吨） 47.45 49.64 59.37 99.10 101.13 吨水泥净利（元/吨） 3.46 10.54 19.26 47.54 49.05 每股收益 0.12 0.17 0.42 0.99 1.09 资料来源：东方证券研究所 3 附表：财务报表预测与比率分析（单位：百万元） 资产负债表 利润表 会计年度 2009 2010E 2011E 2012E 会计年度 2009 2010E 2011E 2012E流动资产 1469 1858 2293 3519 营业收入 2865 4053 5275 5538 现金 852 900 1200 2387 营业成本 2346 3159 3604 3770 应收账款 43 57 76 80 营业税金及附加 10 20 24 25 其它应收款 48 60 76 82 销售费用 157 176 218 222 预付账款 68 97 110 114 管理费用 123 161 206 212 存货 444 723 806 828 财务费用 124 143 147 134 其他 14 22 25 28 资产减值损失 3 0 0 1 非流动资产 4325 5102 5439 5426 公允价值变动收益 0 23 8 9 长期投资 186 166 171 172 投资净收益 4 4 40 50 固定资产 2840 3691 4119 4104 营业利润 107 421 1124 1234 无形资产 462 537 611 684 营业外收入 78 56 30 8 其他 836 708 539 465 营业外支出 12 1 0 1 资产总计 5793 6960 7732 8944 利润总额 173 476 1154 1241 流动负债 2548 3302 2935 2936 所得税 37 105 277 298 短期借款 1252 1744 1110 1056 净利润 136 371 877 944 应付账款 481 767 868 888 少数股东损益 70 206 484 511 其他 814 791 957 992 归属于母公司净利润66 165 393 433