三季报预告点评：单吨利润提升，出货量不及预期拖累业绩增速

当升科技（300073）三季报预告点评 证券研究报告·公司研究·化学制品 1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 单吨利润提升，出货量不及预期拖累业绩增速 买入（维持） 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 3281 2922 5091 6988 同比（%） 52% -11% 74% 37% 归母净利润（百万元） 316 325 448 582 同比（%） 26% 3% 38% 30% 每股收益（元/股） 0.72 0.74 1.03 1.33 P/E（倍） 31.70 30.87 22.38 17.21 投资要点  Q3净利润0.65~0.75亿，同比降19%~30%，略低于预期：公司预告Q3归母净利润0.65-0.75亿，同比降19~30%，环比降14~25%；其中，19Q3非经常性损益-0.03~0亿左右，对应Q3扣非净利润为0.68~0.75亿元，同比降16%~24%，环比降11%~2%。1-3Q净利润2.1~2.3亿，同比增2.3-12%；其中非经常性损益约0.22~0.25亿元，对应扣非归母净利润1.9~2.1亿元，同比变化-4%~+5%。  Q3正极海外占比提升+低价钴库存，单吨利润提升，但受行业影响，出货量不及预期。Q3公司正极出货量预计不足4000吨，环比下滑近15%，主要受国内动力锂电池减产影响，但海外需求Q3依然较强劲，我们预计公司海外出货占比达到40%左右。前三季度出货量合计1.25万吨左右，我们预计全年出货量近1.8万吨，同比增15%左右。Q3单吨利润预计提升至近1.7万/吨，除了海外占比提升，还得益于Q3金属钴价格上涨。国内金属钴从23万/吨上涨30%至30万吨，而公司拥有部分低价钴库存。  受宏观经济影响，中鼎利润下滑拖累业绩：受下游消费类电子行业增速放缓，扩产节奏延后影响，我们预计中鼎Q3净利润600万左右，环比下滑30%+。此外，公司持有中科电气1985万股，按照公允价值计量，预计影响600万左右投资收益。  3Q正极新产能开始投放，20年为产销大年。公司7月底海门1万吨高镍产能投产，客户认证进展顺利，预计三季度将开始贡献增量，满产后公司产能将达到2.6万吨/年，将满足比亚迪、海外的SK、lg、三星等需求。第二，公司常州金坛基地目前地面以下建设完成，预计于20Q1、Q2分别投产1万吨产能，20年中产能可达4.6万吨。我们预计2020年随着海外主流车企电动化平台投放，公司作为国内首批进入海外动力电池供应链的正极厂商，将极大受益于国际化采购  盈利预测与投资评级：2019-2021 年预计归母净利 3.25/4.5/5.8 亿，同比增长3%/38%/30%，EPS为0.74/1.03/1.33元/股，对应PE为31x/22x/17x。考虑到公司为正极龙头，正极材料业务量价齐升，给予 2020 年 28倍 PE，目标价 29元，维持“买入”评级。  风险提示：政策波动、降价幅度超预期、销量低于预期 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 22.95 一年最低/最高价 19.87/32.90 市净率(倍) 2.98 流通A股市值(百万元) 9871.52 基础数据 每股净资产(元) 7.71 资产负债率(%) 28.99 总股本(百万股) 436.72 流通A股(百万股) 430.13 [Table_Report] 相关研究 1、《当升科技（300073）中报点评：Q2盈利回升，海外客户持续放量》2019-08-27 2、《当升科技（300073）中报预告点评：中报预告业绩增速平稳，符合预期》2019-07-14 3、《当升科技（300073）年报点评：正极单吨盈利大幅提高，经营业绩翻番，符合预期》2019-04-24 [Table_Author] 2019年10月15日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn -11%0%11%23%34%46%57%2018-102019-022019-062019-10当升科技 沪深300 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F Q3净利润0.65~0.75亿，同比降19%~30%，略低于预期：公司预告Q3归母净利润0.65-0.75亿，同比降19~30%，环比降14~25%；其中，19Q3非经常性损益-0.03~0亿左右，对应Q3扣非净利润为0.68~0.75亿元，同比降16%~24%，环比降11%~2%。1-3Q净利润2.1~2.3亿，同比增2.3-12%；其中非经常性损益约0.22~0.25亿元，对应扣非归母净利润1.9~2.1亿元，同比变化-4%~+5%。 图表1：当升科技分季度业绩情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 Q3正极海外占比提升+低价钴库存，单吨利润提升，但受行业影响，出货量不及预期。Q3公司正极出货量预计不足4000吨，环比下滑近15%，主要受国内动力锂电池减产影响，但海外需求Q3依然较强劲，我们预计公司海外出货占比达到40%左右。前三季度出货量合计1.25万吨左右，我们预计全年出货量近1.8万吨，同比增15%左右。Q3单吨利润预计提升至近1.7万/吨，除了海外占比提升，还得益于Q3金属钴价格上涨。国内金属钴从23万/吨上涨30%至30万吨，而公司拥有部分低价钴库存。 图表2：钴价格 数据来源：SMM，东吴证券研究所 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 受宏观经济影响，中鼎利润下滑拖累业绩：受下游消费类电子行业增速放缓，扩产节奏延后影响，我们预计中鼎Q3净利润600万左右，环比下滑30%+。此外，公司持有中科电气1985万股，按照公允价值计量，预计影响600万左右投资收益。 3Q正极新产能开始投放，20年为产销大年。公司7月底海门1万吨高镍产能投产，客户认证进展顺利，预计在三季度将开始贡献增量，届时公司产能将达到2.6万吨/年，将满足比亚迪、海外的SK、lg、三星等需求。第二，公司常州金坛基地目前地面以下建设完成，预计于20Q1、Q2分别投产1万吨产能，20年中产能可达4.6万吨。我们预计2020年随着海外主流车企电动化平台投放，公司作为国内首批进入海外动力电池供应链的正极厂商，将极大受益于国际化采购。 投资建议：2019-2021 年预计归母净利 3.25/4.5/5.8 亿，同比增长3%/38%/30%，EPS为0.74/1.03/1.33元/股，对应PE为31x/22x/17x。考虑到公司为正极龙头，正极材料业务量价齐升，给予 2020 年 28倍 PE，目标价 29元，维持“买入”评级。 风险提示：政策波动、降价幅度超预期、销量低于预期 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 当升科技三大财务预测表 资产负债表 （百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 流动资产 3,369 3,326 4,118 5,564 营业收入 3,281 2,922 5,091 6,988 现金 1,878 1,896 580 699 减:营业成本 2,681 2,393 4,267 5,919 应收账款 874 903 1,573 2,160 营业税金及附加 12 11 19 25 存货 282 252 1,403 1,946 销售费用 37 33 57 78 其他流动资产 270 218 463 624 管理费用 196 167 244 314 非流动资产 1,030 1,131 1,242 1,362 财务费用 4 2 2 2 长期股权投资 0 0 0 0 资产减值损失 32 -1 43 37 固定资产 452 566 690 774 加:投资净收益 29 35 35 35 其他收益 0 0 0 0 无形资产 22 21 19 18 营业利润 368 377 520 676 其他非流动资产 555 544 532 570 加:营业外净收支 -1 -1 -1 -1 资产总计 4,398 4,457 5,360 6,925 利润总额 367 376 519 675 流动负债 952 751 1,327 2,467 减:所得税费用 51 52 71 92 短期借款 112 0 0 633 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 427 381 679 942 归属母公司净利润 316 325 448 582 其他流动负债 413 370 648 893 EBITDA 420 438 591 758 非流动负债 145 145 145 145 EPS（元） 0.72 0.74 1.03 1.33 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 145 145 145 145 重要财务与估值指标 2018 2019E 2020E 2021E 负债合计 1,097 896 1,472 2,613 每股收益(元) 0.72 0.74 1.03 1.33 少数股东权益 0 0 0 0 每股净资产(元) 7.56 8.15 8.90 9.88 归属母公司股东权益 3,301 3,561 3,888 4,313 发行在外股份(百万股) 436 436 436 436 负债和股东权益 4,398 4,457 5,360 6,925 ROIC(%) 19.0% 18.3% 12.3% 12.2% ROE(%) 9.6% 9.1% 11.5% 13.5% 现金流量表 （百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 毛利率(%) 18.3% 18.1% 16.2% 15.3% 经营活动现金流 286 322 -1,048 -190 销售净利率(%) 9.6% 11.1% 8.8% 8.3% 投资活动现金流 -1,101 -125 -145 -165 资产负债率(%) 24.9% 20.1% 27.5% 37.7% 筹资活动现金流 1,181 -180 -123 473 收入增长率(%) 52.0% -10.9% 74.3% 37.2% 现金净增加额 367 18 -1,316 119 净利润增长率(%) 26.4% 2.7% 38.0% 30.0% 折旧和摊销 48 59 69 80 P/E 31.70 30.87 22.38 17.21 资本开支 52 160 180 200 P/B 3.04 2.81 2.58 2.32 营运资本变动 -97 -28 -1,575 -857 EV/EBITDA 24 23 17 13 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 5 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已