锦江股份(600754)：世博受益超预期,锦江之星进入发展快车道

请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究报告/中报点评2010年8月27日 酒店III 署名人：曾光 执业证书编号：S0960209030248 0755-82026723 zengguang@cjis.cn 6－12个月目标价： -元 当前股价： 24.29元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2603.48 总股本(百万) 603 流通股本(百万) 603 流通市值(亿) 147 EPS（TTM） 每股净资产（元） 6.62 资产负债率 16.1% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 锦江股份 14.74 26.73 -11.12 上证综合指数 0.57 -0.85 -14.69 -33%-22%-11%0%11%22%33%2009/8 2009/11 2010/2 2010/5锦江股份上证综合指数 相关报告 《锦江股份-高管购股初步解决管理层激励 锦江之星受益世博显著》2010-7-11 《锦江股份-对锦江之星管理层股权回购将为后续激励机制出台做准备》2010-6-22 《锦江股份-投资收益下降导致业绩下滑 期待资产置换与世博》2010-4-30 锦江股份 600754 推荐世博受益超预期 锦江之星进入发展快车道 2010年上半年，公司实现营业总收入11.05亿元，同比增长27.68％；实现营业利润2.64亿元，同比增长11.46％；实现归属于母公司所有者的净利润2.31亿元，同比增长16.15％。基本每股收益0.38元，业绩增长超市场预期。 投资要点： „ 上半年公司财务报表按照“准则口径”进行编制。本次A-H股资产重组的资产交割日为2010年5月31日。从6月1日起，公司置出相关资产将不再并表，而根据同一控制下企业合并原则，置入资产从年初开始合并并追溯调整去年同期，因此锦江之星业务上半年已完全并表。„ 在去年上半年转让中亚饭店45％和上海肯德基7％股权获得1.32亿元投资收益背景下，上半年公司净利润仍实现了超预期的增长，主要得益于以下几个方面：1、上半年锦江之星取得净利润6967万元，同比增长166％；2、置出的主要资产（酒店管理公司＋3个五星2个四星）上半年权益利润约3750万元，同比增长600％；3、长江证券分红收益5233万，同比增长4.2倍；4、四地肯德基贡献权益利润7653万元，同比增长3.7％，其中上海肯德基权益利润贡献同比增长4.4％；5、其它低星级酒店业务和餐饮业务等盈利大幅反弹。 „ 公司上半年星级酒店业务充分受益于上海世博。上半年，在世博会带动下，上海入境旅游人数同比增长33.10％。上海酒店业迎来量价齐升格局。上半年，上海五星级和四星级酒店Revpar指标分别同比增长48.2％和55.8％。前5月星级酒店运营及管理业务贡献盈利大幅提升。„ 经济型酒店成为上海世博会最大受益者，锦江之星经营超预期。截至6月底，公司共有经济型酒店门店数505家，已开业369家，其中百时品牌分别有38和11家。上海已开业门店数76家，占比20.6％。上半年，上海地区锦江之星Revpar同比增长27.77％，其它地区Revpar增长6.62％，全部门店Revpar同比增长10.95％。上海地区锦江之星对整体Revpar指标增量贡献接近一半。锦江之星上半年营业收入同比增长32.84％，是公司总营收增长的主要推动力。 „ 10-11年公司业绩预期将相对平稳。今年上海地区锦江之星Revpar预期增幅30％以上。但根据前面分析，自有门店增加以及全国范围内的Revpar提升才是锦江之星增长的更主要动力。但今年1-5月，我们估算置出资产贡献约4000万元账面利润（约0.07元）有一定影响。 „ 维持中长期“推荐”评级。预期公司10-12年EPS分别为0.55、0.62、0.73元。考虑到经济型酒店行业未来长期良好的成长性、公司管理团队的专业性、A股市场上题材的稀缺性，以及接下来更积极的管理层激励预期，我们给予公司中长期“推荐”评级，可逢低介入。 „ 风险提示：行业竞争加剧带来物业成本继续上升，扩张速度低于预期。主要财务指标 单位：百万元 20092010E 2011E 2012E营业收入(百万元) 7832080 2043 2455同比(%) -1%166% -2% 20%归属母公司净利润(百万元) 281377 354 453同比(%) 3%34% -6% 28%毛利率(%) 67.0%81.8% 82.7% 83.2%ROE(%) 7.2%10.3% 9.5% 11.6%每股收益(元) 0.470.62 0.59 0.75P/E 52.1538.87 41.35 32.37P/B 3.753.99 3.93 3.75EV/EBITDA 27.5819.68 19.92 16.02资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/5 表1：锦江股份2010年中报各主要财务指标同比变化情况 指标（单位：百万元） 2010H1 2009H1 同比增加（%） 星级酒店营运业务 162.09 158.56 2.23％ 星级酒店管理业务 42.37 38.94 8.81％ 经济型酒店营运及管理业务收入 737.81 555.41 32.84％ 餐饮与食品业务 95.29 64.76 47.15％ 物品供应业务 66.84 46.34 44.23％ 营业总收入 1105.26 865.66 27.68% 营业总成本 979.35 828.04 18.27% 营业成本 196.83 151.16 30.22% 营业税金及附加 56.91 44.77 27.14% 销售费用 514.90 431.89 19.22% 管理费用 185.68 186.26 -0.31% 财务费用 14.40 13.95 3.19% 资产减值损失 10.62 0.01 92297.16% 投资收益 137.98 199.14 -30.72% 营业利润 263.89 236.76 11.46% 营业外收入 15.41 12.11 27.24% 营业外支出 0.99 0.80 23.90% 利润总额 278.30 248.07 12.19% 所得税费用 33.89 46.38 -26.93% 净利润 244.41 201.69 21.18% 少数股东损益 13.75 3.10 343.93% 归属于母公司所有者的净利润 230.66 198.59 16.15% 注释：上海新亚大家乐餐饮有限公司2009年3月纳入合并范围，09年数据已按重组追溯调整 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表2：锦江股份2010年中报重要财务比率的同比变化 指标 2010H1 2009H1 同比增减 星级酒店营运业务 83.06% 81.33% 1.73% 星级酒店管理业务 97.82% 97.79% 0.03% 经济型酒店营运及管理业务 91.91% 91.99% -0.08% 餐饮与食品业务 52.20% 51.78% 0.43% 物品供应业务 5.91% 4.84% 1.07% 综合毛利率 82.19% 82.54% -0.35% 销售费用率 46.59% 49.89% -3.31% 管理费用率 16.80% 21.52% -4.72% 财务费用率 1.30% 1.61% -0.31% 期间费用率 64.69% 73.02% -8.33% 净资产收益率 4.47％