（HK）中国海外-销量一致，正价在

第1页香港/中国公司重点中国海外土地彭博社: 688港币| 路透社：0688.HK星展集团研究。公平2010年8月12日持有HK $ 16.3恒指：21,295（从购买降级）目标价：12个月HK $ 17.28（上一个HK $ 16.78）举报原因：评级变更；资产净值估算更新潜在催化剂：a分析员王丹妮·（852）2820 4915·danielle_wang @ hk.dbsvickers.com吴（Carol Wu）·（852）2863 8841·carol_wu@hk.dbsvickers.com相对价格HK $ 20. 4018. 40 16. 40 14. 40 12. 40 10. 40 8. 40 6. 40 4. 40 2006200720082009 相对指数388 338 288 238 188 138 88 海外（小时）相对湿度指数（R HS）预测与估值 12月（港元m）2008A 2009A 2010F 2011F完全重视18, 89237,32248,39848,740息税折旧摊销前利润7, 15111,19816,92614,321主要负责本研究报告内容的研究分析师（部分或全部）证明对公司的观点8, 58512,05415,24814,589净利5, 0497,4698,5338,129每股盈利（港元）0.650.911.041.00EPS Gth（％）13.841.214.2(4.7)每股股息（港元）0.130.180.210.20每股BV（港元）4.255.155.996.79PE（X）25.217.815.616.4EV / EBITDA（十）20.012.78.910.8净股利收益率（％）0.81.11.31.2P /账面价值（X）3.83.22.72.4净债务/权益（X）0.50.20.40.4净资产收益率（％）17.019.818.815.6收益率（％）(2)(2)共识每股收益（港币）1.021.21ICB行业：金融ICB部门：房地产控股与发展主要业务：物业发展及管理所有数据来源：公司，DBSV，彭博社，香港交易所乍看上去已发行资本（百万股）8,172Mkt帽（港币百万元/美元）133,20817,155主要股东（％）中国海外控股53.09银地发展有限公司6.11摩根大通＆公司5.99自由浮动(%)34.81平均每日成交量（m shrs）27.5在新加坡，本研究报告或研究分析只能分发给新加坡《证券与期货法》第289章所定义的机构投资者，专家投资者或认可投资者。请参阅本报告末尾的重要披露内容ed-SGC / sa- DC“从DBS Vickers Research（新加坡）Pte Ltd（“ DBSVR”）收到的本报告的接收者，如因本报告引起或与本报告有关而有任何问题，请致电+65 6535 9688与DBSVR联系。”符合销售条件，正面定价高收益可见度将达到合同规定的销售和完工目标，但已计入了正面价值 降级为持有高收益可见度。由于项目完成率较低，2010年上半年的收入仅同比增长13％。但核心收益激增由于重组2009年预售，> 33％的毛利率从1H09的38％改善至41％。此外，中国海外发展的未预订销售额为150亿港币，其中90％将于今年预订。除了2010年上半年的收入，中国海外发展已经锁定了我们2010财年收入的61％。净负债比率为截至2010年年中，这一比例为48％；管理层正努力在年底之前将这一比例降低至40％或以下。将达到销售目标。截至7月底，中国海外发展的总建筑面积为260万平方米，占全年目标的55％。预计它将在2H10发布1.5倍的1H10总建筑面积。作为大多数这些项目是新项目，将享受更灵活的定价，我们相信中国海外发展将能够实现今年的销售目标。停止将现有项目出售给房地产基金。6月，中国海外发展有限公司将其在西安，青岛和沉阳项目的权益出售给了和谐中国房地产基金。中国海外发展有限公司持有其45％的股份。但是管理层已经保证，它现在仅将这个渠道用于新项目，以避免资产稀释。正面定价。中国海外发展在2010年首7个月购入520万平方米土地，其中包括COGO（81 HK）的土地，前身为壳牌电动。在将香港和澳门的三个地点以及COGO的土地储备包括在内之后，我们将资产净值估算提高了2.8％，并将目标价格调整为17.30港元，较资产净值溢价10％。但是，在出售其在西安，青岛和沉阳项目中的权益后，FY10F和FY11F的收益减少了1.7％。我们相信中国海外发展的积极基本面已被消化，并将评级下调至持有。 公司重点中国海外土地第PAGE 10页2关键财务，新旧资产净值 目标价 每股盈利（港元）（港币/元）（港币/元）20102011新15.717.31.041.00旧15.316.81.061.01变化（％）2.8%2.8%-1.7%-1.7%资料来源：星展唯高达有望实现2010年目标2009实际指导1H10占目标的百分比净利成长47.9%>20%66.7%超过项目完工与占用（毫秒）5.16.01.7028%新项目开工（米sm）4.09.05.1057%物业销售（平方米）4.774.82.2046%新征地（m sm）10.96.04.6077%资本开支总额（十亿港元）41.754.527.1050%现有土地补价（十亿港元）3.414.48.2057%新地价（十亿港元）16.611.610.9094%在建项目（十亿港元）21.728.58.0028%净负债比22.4%40%48.4%超拍资料来源：公司；星展唯高达COGO（81 HK）土地储备：拥有超过10个项目或230万平方米的投资组合。管理层表示，中国海外发展目前拥有COGO 51％的股份。建筑面积（平方米）%北京407,00018%广州432,00019%桂林176,0008%呼和浩特市995,00043%惠州295,00013%其他司法管辖区2,305,000100%资料来源：公司；星展唯高达COGO（81 HK）的销售进度：截止6月底，COGO的三个项目已经开始销售。广州和北京的项目都处于战略位置。项目市销售额（人民币百万元）售出建筑面积（000平方米）均价（人民币/平方米）状态白云湾K期北段广州83870,47811,892已预订白云湾J期广州1,11255,95619,866预售北京海淀北京1148122,453已预订光荣之城呼和浩特市17837,3824,751预售资料来源：公司；星展唯高达 公司重点中国海外土地第11页3COLI：1H10销售额同比增长13％，而净利润同比增长67％截至6月30日止六个月（百万港元）20102009g评论同比营业额17,55015,47913%该报告由迪拜星展银行有限公司在迪拜/阿拉伯联合酋长国分发（邮政信箱506538，第3页阿拉伯联合酋长国迪拜，迪拜国际金融中心Gate Precinct，3号楼楼层），仅适用于符合DFSA的客户16,98316915,0599913%70%由于完成率较低。没有惊喜。新收购的81.HK贡献5.6％美国39832124%卖(10,400)(9,667)8%股价升值+股息7,1515,81223%由于对2009年合约销售的认可（平均售价被锁定），GP大幅增长出售子公司收益购买的折扣297906由于出售西安，沉阳和青岛项目由于收购了中国的控制人员子公司其他的收入33422648%海外大洋集团（81.HK）营销费用(194)(255)-24%行政费用(514)(405)27%未经DBSVHK事先书面同意，以任何形式或任何方式复制，或（ii）重新分发。如果本投资研究或建议在没有相关披露的情况下被大众媒体完全或部分出版或以其他方式复制，则DBSVHK和研究分析师概不负责。7,9795,37848%财务费用(187)(220)-15%应占联营公司或合资企业收入20(17)税前收益7,8125,14152%税收(2,571)(2,072)24%税项费用因利润增加而上升少数群体利益(176)(30)487%报告利润5,0663,03967%截至6月30日止六个月（百万港元）20102009毛利润率 （％）40.7%37.5%9%由于对2009年的认可，GP大幅增长除税前利润（％）44.5%33.2%34%合同销售被锁定在较高的平均售价报告净利润率（％）28.9%19.6%47%每股盈利（港元）0.620.3766%每股派息（港元）0.100.0743%派息比率维持在核心盈利的20％支付比例16%19%-14%净负债率42%13%219%净负债比率增加是由于销售和土地购置的现金支付放缓。资料来源：公司；星展唯高达 公司重点中国海外土地第PAGE 10页4CAGR = 62％CAGR = 48％CAGR = 72％过去5年的营业额以45％的复合年增长率增长净利润在过去5年的复合增长率为72％20,000万港元18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00001H05 1H06 1H07 1H08 1H09 1H106,000万港元5,0004,0003,0002,0001,00001H05 1H06 1H07 1H08 1H09 1H10资料来源：公司；星展唯高达（DBS Vickers）资料来源：公司；星展唯高达过去5年每股收益以62％的复合年增长率增长股东权益在过去5年的复合增长率为48％港仙7060504030201060亿港元504030201001H05 1H06 1H07 1H08 1H09 1H1001H05 1H06 1H07 1H08 1H09 1H10资料来源：公司；星展唯高达（DBS Vickers）资料来源：公司；星展唯高达年复合增长率= 45％ 公司重点中国海外土地第11页52010年项目完成量同比增长18％销售目标与2009年相似'0007,000'0006,0006,0005,0004,0003,0002,0005,0004,0003,0002,0001,0001,00002007 2008 2009 2010年02007200820092010年资料来源：公司；星展唯高达（DBS Vickers）资料来源：公司；星展唯高达2010年上半年按地区分列的收入细目：贡献平衡2010年上半年各地区营业利润明细：西部地区的贡献也有所上升西部地区25％环渤海和东北地区23％长江流域24％珠江地区28％香港及澳门0％环渤海和东北地区23％地区24％长江流域25％香港及澳门0％珠江地区28％资料来源：公司；星展唯高达（DBS Vickers）资料来源：公司；星展唯高达 公司重点中国海外土地第PAGE 10页62010年上半年1H合同销售额：渤海和东北地区的贡献增加按地区分列的1H10总建筑面积：渤海和东北地区的贡献增加东北西部地区西东北 地区15%环渤海地区17％17%长江流域26％香港及澳门0％珠江地区25％23%环渤海14％长江流域15％22%香港及澳门0％珠江地区26％资料来源：公司；星展唯高达（DBS Vickers）资料来源：公司；星展唯高达 公司重点中国海外土地第11页7估值比较11月8日Mkt Recom 12米每股收益增长PE PEPE收益率ROE ROE净资产负债率P / Bk NAV光盘/（Prem）至公司名码价钱港币帽百万港元目标港币10楼%11楼%09A购买10楼购买11楼购买10楼%11楼%10楼%11楼%2009%09A购买港币资产净值%敏捷财产33839.5933,303NR不适用49.021.016.110.89.02.53.217.418. 651.12.111.919.4北京帽土地28682.442,491NR不适用28.414.18.06.25.56.16.813.413. 825.90.9。一种。。一种。北京北星5882.061,456NR不适用(50.9)(40.9)4.08.213.82.81.7。一种。不适用47.80.5。一种。。一种。C C土地*12243