浙江阳光(600261)中报点评：全球照明升级，带来持续增长

公司研究 中国A股市场 2007 2008 2009 2010 2011 2012 营业收入（万元） 174494.55 189073.64 174311.23 222421.14 287812.95 377034.96 增速（%） -0.92 -7.81 27.60 29.40 31.00 归属母公司股东的净利润 11278.08 10245.50 12047.09 19731.71 26440.49 35959.07 增速（%） -9.16 17.58 63.79 34.01 36.01 每股收益(元) 0.45 0.41 0.48 0.79 1.06 1.44 事件：公司上半年收入96992.27万元，同比增长36.1%；营业利润9283.13万元，同比增长60.26%；归属于上市公司股东的净利润，9703.45万元，同比增长99.81%。  公司收入快速增长主要是受拉美和国内需求快速增长的拉动。上半年公司拉美地区销售1.51亿元，同比增长113.92%，是公司销售收入增速最快的地区；公司国内销售3.17亿元，同比增长75.09%；在欧洲市场的销售收入为2.2亿元，同比增长25.04%，主要为OEM收入。公司国内销售收入占比最大达到33%，相对2009年上升了1.41%；其次为欧洲和亚洲，占比分别为25%和23%。自2007 年开始，公司提出摆脱以单纯OEM 为主的经营模式，向以自主品牌为主的国际化经营转变，从单纯出口向国际、国内两个市场并重发展的转变。目前公司产品在国内全部采用自主品牌销售，已经连续两年蝉联节能照明产品国家采购招投标总分排名第一，国内产品经销商已达3000 余家，为公司今后的在国内市场持续发展奠定了基础。2009年，越南基地自有品牌在当地排名前三，印度基地实现自有品牌的本地化生产与销售，欧洲公司自有品牌已切入主流市场及渠道，美国公司开始自有品牌运作。公司的自主品牌的策略，已经初见成效。  公司LED灯，T2系列等增长迅速，T5系列保持高速增长。公司中报其他类（包括LED灯）增长最为迅速，同比增长884.75%，主要是由于上半年LED灯出口订单迅速增加，导致LED出货量快速增长；公司一体化电子节能灯销售收入6.45亿元，同比增长21.60%，增速较为缓慢的主要是受部分传统型号产品拖累；T5 大功率荧光灯及配套灯具销售收入1.63亿元，同比增长45.56%；特种灯具0.796亿元，同比增长 市场数据 20010年7月28日 当前价格（元） 24.89 52周价格区间（元） 11.43 –26.7 总市值（百万） 6216.74 流通市值（百万） 4919.33 总股本（万股） 24977 流通股（万股） 19764 日均成交额（百万） 56 近一月换手（%） 23.74 Beta（2年） 0.90 第一大股东 世纪阳光控股集团有限公司 公司网址 www.yankon.com 一年期收益率比较 表现% 1m 3m 12m 浙江阳光 -2.3 1.5 71.5 沪深300 4.7 -6.4 -23.8 相关报告 邱虹天 钱文礼（协助） +86 755 21517967 qianwl@jyzq.cn 执业证书编号 邱虹天：S0530209090077 电子元器件 2010年7月28日 浙江阳光(600261)中报点评 --全球照明升级，带来持续增长 评级：增持 TT 2010年07月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -1- 97.36%。由于公司T5 大功率荧光灯主要是面向国内市场，国内目前正大规模推广中小功率节能灯，拉动了公司T5系列的快速增长。  存货增加主要是由于公司主动备货，迎接下半年销售旺季。公司存货5.1亿元比期初增加了1.8亿元，我们分析了2002-2009年公司的存货情况，发现除2009年以外历年中报存货都要高出其他时点，我们认为这主要是由于3，4季度是公司传统的销售旺季，公司为应对出货量增加，主动增加原材料和产成品；防范各种原材料价格上涨也是公司增加库存的原因之一。目前公司订单能见度看到8-9月份，因此我们认为公司经过3,4季度以后库存会快速下降。  毛利率上升主要得益于公司高端产品出货量增加。公司中报毛利率同比上升了5.06%，毛利率大幅上升主要得益于高端产品出货量增加，特别是T2产品出货量增长迅速。未来随着公司对上游原材料掌控逐渐增强，以及自主品牌产品和高端产品出货量不断增加我们预计公司毛利率还将继续上升。  全球照明处于过渡阶段，节能灯需求量巨大。目前全球白炽灯、卤粉荧光灯和节能灯的应用比例目前约为4:3:1，我国约为8:9:1。2009 年9 月起，欧盟已全面淘汰100 瓦以上的白炽灯，到2012 年12 月31 日将淘汰所有的白炽灯，日本将在2012 年全面禁用白炽灯泡，台湾、新西兰已从2009 年起逐步淘汰白炽灯泡，美国新的照明节能标准也将在2012 年正式生效，国内也在制定白炽灯淘汰计划，世界各国都将节能照明作为节能环保的重要措施加以推广。但是目前由于技术和价格成本因素，LED灯在民用照明领域推广进度较慢，普遍预计到2015年LED有望进入全面民用阶段。全球正处于高效照明的过渡阶段，目前欧洲大约有42亿只白炽灯，美国大约有10亿只，国内每年白炽灯出货量在20亿只以上，如果未来3-5年白炽灯全部转换成节能灯，预计复合增长率可保持在30%以上。  公司是节能灯行业龙头型企业，受益国内独特的稀土优势。目前，我国是世界照明产品生产第一大国，2009年节能灯产量约30亿只，占全球产能80%，预计到2013年节能灯产量将近70亿只，是当前节能灯产量的2.25倍。T9-T12荧光灯应用卤粉，紧凑型荧光灯和T4、T5荧光灯应用稀土发光材料；环形荧光灯和T8荧光灯应用卤粉或稀土发光材料，随着人们对照明品质的提高，卤粉已逐步被稀土发光材料取代。稀土发光材料作为节能灯生产必 2010年07月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -2- 须的基础原材料，其市场需求也将出现爆发式增长。我国稀土荧光粉和三基色稀土电子节能灯生产能力占据全球总能力的 80%左右，独特的资源优势决定了我国在节能灯领域的领导地位。随着国内对稀土资源的经一部整合，未来这种领导地位将逐步加强。公司是国内节能灯行业龙头型企业，一体化节能灯和T5系列市场份额接近10%，处于行业前列，全球节能灯快速发展公司收益最大。  专业化分工的生产布局基本形成。公司根据不同区域市场的不同产品种类和技术要求，在国内设立了3 个生产基地，上虞基地生产全系列节能灯、T5、灯具、荧光粉，主要面对中国、亚洲及欧洲市场；鹰潭基地生产节能灯，主要面对全球OEM 客户；厦门基地生产小型化T2 节能灯、LED照明产品，主要面对南北美洲和欧洲市场。目前专业化生产布局的基本形成，使得公司在可以在研发、生产、设计、服务等方面资源的合理配置。  全面掌握了LED和节能灯核心技术。公司已经掌握了T2产品的全部核心技术，电子线路已基本实现自动插件与贴片，生产精益化程度持续提高。公司已拥有齐备的LED 研发团队和产研经验，2009 年公司LED 照明已经从研发阶段进入中小批量生产并导入市场，产品成功打入欧洲主流超市，并中标上海世博会等重点项目，厦门基地成后将形成年产LED 照明光源2,000 万盏和LED 照明灯具500 万套的生产能力，届时公司LED生产能力将大为提升。  逐步拓展上有原材料领域。2009 年，公司投资新设浙江远阳照明有限公司，持股比例为为51%，主要为公司提供玻管及玻壳等节能灯所需要的原材料；子公司上虞亚凡照明材料有限公司，主要为公司提供节能灯用磁性材料等；子公司森恩普荧光材料公司主要负责节能灯用荧光材料的生产。公司今年5月收购杭州汉光照明有限公司50%的股权，进入高强气体放电灯领域并进一步拓展自己的销售渠道。  节能灯回收前景广阔。节能灯无论是早期的T9-T12，还是还T5,T2都是用汞工作为电介质，由于汞在常温下挥发，造成环境污染和人体伤害。2009年我国，荧光灯产量 35 亿只，其中节能灯产量约 30 亿只，按平均5%的废品率估算，每年需处理生产环节中的废品就达1.8 亿只，加上使用寿命到期后正常废弃的节能灯，节能灯管回收处理市场规模巨大，公司增发募投的MRT 回收处理系统建设项目可每年处理回收1,200 吨废旧节能灯，还可以根 2010年07月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -3- 据需要进一步扩产，前景十分看好。 预计公司2010-2012年销售收入分别为222421.14万元 287812.95万元和377034.96万元，归属母公司股东的净利润为 19731.71万元，26440.49万元和35959.07万元，对应每股收益分别为0.79元，1.06元和1.44元，市盈率分别为31.50倍，23.48倍和17.28倍，给予增持评级。 图表1 公司单季收入与增速 图表2 公司库存 单位 元 数据来源：WIND 金元证券 图表2 公司毛利率 图表3 国内白纸灯产量 单位 亿只 数据来源：WIND 金元证券 数据来源：中国照明协会 金元证券 2010年07月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -4- 图表3 国内荧光灯产量 单位 亿只 图表6 国内荧光灯各型号占比 数据来源：中国照明协会 金元证券 数据来源：中国照明协会 金元证券 图表7 利润表预测 单位 万元 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 营业收入 168100.01 174494.55 189073.64 174311.23 222421.14 287812.95 377034.96 营业成本 141448.49 147979.34 159492.91 140934.31 172376.38 220176.91 287677.68 营业税金及附加 800.74 596.24 955.19 822.39 1049.37 1357.88 1778.82 占营业收入百分比 0.00 0.00 0.01 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用 2985.96 3318.18 5120.08 8647.53 11034.25 14278.32 18704.61 占营业收入百分比 0.02 0.02 0.03 0.05 0.05 0.05 0.05 管理费用 5226.26 7179.4