兴达国际：快速增长行业的龙头企业
国元(香港)—公司研究 兴达国际 (1899.HK) 2010-07-20快速增长行业的龙头企业 投资评级：买入投资要点： 中国子午轮胎钢帘线行业的龙头企业：集团制造和分销子午轮胎钢帘线及胎圈钢丝，是子午轮胎的主要骨架原料，是中国最大的本地子午轮胎钢帘线生产商，并为中国十大轮胎生产商的认可子午轮胎钢帘线供应商。公司94%的产品在中国销售，与贝尔卡特占有中国钢帘线市场70%左右的市场份额，公司大约占有35%左右的份额，为行业的龙头企业。 技术成熟、规模和竞争优势明显：公司进入子午轮胎钢帘线行业已经有多年的历史，自建一条一万吨的生产线仅需1.2亿元人民币，约为其他竞争对手投入的一半，公司拥有40多种产品线，相比较竞争对手产品线更广，同时由于公司的规模优势，公司在获取盘条等原材料方面具有一定优势，同时，轮胎制造商对子午轮胎钢帘线供应商的供应质素及可靠程度有严格要求，因此获取供应商资格的程序既困难又费时，可能长达三年，因此其他新进入者想跻身子午轮胎钢帘线市场、获取轮胎供应商资格及其艰巨。 轮胎子午化率逐步提高，子午轮胎替换市场增长迅速：目前中国的子午轮胎化率为75%，根据中国橡胶工业协会消息，轮胎的子午化率在2015年不低于90%的水平，子午轮胎替代斜交轮胎已成为必然趋势，与此同时，中国商用车保有量和年销量都处于高速增长中，也必然带动子午轮胎销量的大量增长。 产能大幅提升,产品毛利率趋于稳定：预计2007-2012年公司子午轮胎钢帘线产品的产能将增长114%,年复合增长率约为16.4%。2007-2009年公司总体毛利率处于逐步上升态势，预计未来几年公司由于规模优势，毛利率水平将趋于稳定。 首次关注并给予买入评级，目标价6.99 港元：据PE估值给予目标价6.99港元，该目标价相当于公司2010年11.6倍P/E（剔除掉出售风神轮胎股份的收益影响），2011年8.3倍P/E，较现价有48.7%的上升空间 盈利摘要 年结日：31/122008A2009A2010E2011E2012E收入(百万元人民币)3,4893,8645,2436,8168,520变动（%）25.6%10.8%35.7%30.0%25.0%净利润（百万元人民币）4495427251,0691,142基本每股收益（港仙）34.2844.8969.2473.9880.35变动（%）21.9%16.2%30.9%54.3%6.8%基于4.7港元的市盈率（倍）13.710.56.86.45.8每股股息（港仙）8.010.012.313.114.2股息现价比率（%）1.712.132.612.793.03资料来源: 公司资料, 国元证券(香港)预测 首次报告：2010-07-20 目标价：HK$ 6.99 现价：HK$ 4.7 预期升幅：48.7% 股本数据 现价 HK$ 4.7 股本(亿股) 13.86 市值(亿港元) 65.2 52周高/低（HK$） 2.57/5.49 所属行业： 制造业 主要股东 JINLAN LIU 18.29% XIANG LIU 10.37% JINXIANG TAO 8.48% COFCO LTD 8.11% SURFMAX-ESTAR FUN 5.4% 52周行情图 012345620-Jul20-Aug20-Sep20-Oct20-Nov20-Dec20-Jan20-Feb20-Mar20-Apr20-May20-Jun资料来源: Bloomberg 相关报告 国元证券(香港)研究部 电话：(852) 3769 6888 (86) 755-2151 9179 电邮：gyhkresearch@gyzq.com.hk 国元证券(香港)有限公司 www.gyzq.com.hk 兴达国际(1899.HK) 目录 目录........................................................................................................................................ 2 中国子午轮胎钢帘线行业的龙头企业...................................................................................... 3 公司产品构成............................................................................................................. 3 中国子午轮胎钢帘线行业的龙头企业......................................................................... 4 技术成熟、规模和竞争优势明显............................................................................................. 4 技术成熟.................................................................................................................... 4 规模优势明显............................................................................................................. 4 竞争优势明显............................................................................................................. 4 轮胎子午化率逐步提高，子午轮胎替换市场增长迅速............................................................. 5 轮胎子午化率逐步提高............................................................................................... 5 子午轮胎替换市场增长迅速....................................................................................... 5 中国商用车产量增长迅速........................................................................................... 5 产能大幅提升，毛利率趋于稳定............................................................................................. 6 产能大幅提升............................................................................................................. 6 总体毛利率趋于稳定.................................................................................................. 6 盈利预测与估值...................................................................................................................... 7 原材料价格波动对公司产品毛利率影响甚微.............................................................. 7 盈利预测.................................................................................................................... 7 目标价：6.99 港元..................................................................................................... 7 风险因素.................................................................................................................... 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 兴达国际(1899.HK) 中国子午轮胎钢帘线行业的龙头企业 公司产品构成 公司产品构成 公司主要生产卡车和客车用子午轮胎钢帘线产品和销售胎圈钢丝产品,其中卡车用子午轮胎钢帘线产品是公司的主要收入来源,2009 年占公司收入的比重达到 79%。从产品销量来看,卡车用子午轮胎钢帘线也占公司销量的绝大部分,2009 年达到总销量的 72%。2009 年这三种产品的销量同比都有不通程度增长,其中卡车用子午轮胎钢帘线销量达 21.55 万吨,同比增长18.6%,客车用子午轮胎钢帘线销量达 4.56万吨,同比增长 44.3%,胎圈钢丝销量达 4.38 万吨,同比增长 12.3%. 但是由于原材料价格的下降,导致 2009 年公司各产品销售单价均有不通程度的下降,其中卡车用子午轮胎钢帘线产品单价由 1.54 万元/吨下降到 1.42 万元/吨, 客车用子午轮胎钢帘线产品单价由 1.27 万元/吨下降到 1.19 万元/吨,胎圈钢丝产品单价由 0.75 万元/吨下降到 0.58 万元/吨.但 2009 年公司总体毛利率同比 2008 年有所上升,上升 4.2 个百分点至 30.6%. 图表 1：2009 年公司产品收入构成 79%14%7%子午轮胎钢帘线-卡车用子午轮胎钢帘线-客车用胎圈钢丝 图表 2：2008、2009 年公司产品销量情况（单位：万吨） 18.1721.553.164.563.904.380510152025子午轮胎钢帘线-卡车用子午轮胎钢帘线-客车用胎圈钢丝20082009 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 兴达国际(1899.HK) 图表 3：2008、2009 年公司产品销售单价（单位：万元/吨） 1.541.421.271.190.750.580.00.20.40.60.81.01.21.41.6子午轮胎钢帘线-卡车用子午轮胎钢帘线-客车用胎圈钢丝20082009资料来源：公司资料，国元(香港) 中国子午轮胎钢帘线行业的龙头企业 中国子午轮胎钢帘线行业的龙头企业 集团制造和分销子午轮胎钢帘线及胎圈钢丝，是子午轮胎的主要的骨架原料，是中国最大的本地子午轮胎钢帘线生产商，并为中国十大轮胎生产商的认可子午轮胎钢帘线供应商。公司 94%的产品在中国销售，与贝尔卡特占有中国钢帘线市场70%左右的市场份额，公司大约占有 35%左右的份额，为行业的龙头企业。 技术成熟、规模和竞争优势明显 技术成熟 技术成熟 公司进入子午轮胎钢帘线行业已经有多年的历史，形成成熟的技术，自建一条一万吨的生产线公司仅需 1.2 亿元人民币，而其他竞争对手约需 2.5 亿元人民币，所用金额约为其他竞争对手投入的一半。 规模
