佛塑股份(000973)：加大对锂电池隔膜和偏光膜等项目投资力度,公司经营逐步进入良性通道

公司研究 中国A股市场 赢利预测 2009年 2010E 2011E 2012E 主营收入（百万元）3699 3625 3807 4048 主营收入增长率(%) -14.0% -2.0% 5.0% 6.3% 净利润 （百万元）6 129 176 248 净利润增长率(%) -103.2% 1949.8% 36.7% 40.8% 每股收益（元） 0.01 0.21 0.29 0.40 PE 1155.8 56.4 41.2 29.3 资料来源：金元证券研究所 z 子公司金辉高科是我国四家锂电池隔膜生产企业之一。金辉高科隔膜产品毛利率高达60%左右；产能将从1200万平方米提高至5700万平方米，增幅高达375%。我国锂电池隔膜进口依存度60%以上，而需求增速在20%以上。如未来公司在动力锂电池隔膜取得突破，业绩将出现爆发式增长。 z 公司偏光膜业务将充分受益于全球3D电影放映量的快速增长。 公司偏光膜主要用于3D眼镜，毛利率40%左右，全球市场占有率高达90%。2011年5月公司新的80万平方米偏光膜投产后，产能达到180万平方米。 z 来自杜邦鸿基的投资收益将快速增长。公司持有杜邦鸿基49%股权，09年来自杜邦鸿基的投资收益高达5033万元，同比增长38.4%。预计10年来自杜邦鸿基的投资收益增长70%以上。 z 房地产业务可支持公司主业发展。公司目前已经搬迁的2宗地（10.4亿平方米）增值额约3亿元。公司在禅城区共有41.4亿平方米的土地可变更为商住用地。预计未来土地增值以及房地产开发收益，可为公司发展高技术新材料业务提供一定的财务支持。 z 广东省广新外贸集团有限公司在09年8月入主后，确立了“调结构、强管理、强创新”的发展战略。随后，公司通过淘汰、出售、转产、搬迁改造等多种措施处置低盈利性资产，公司整体盈利能力不断提高。 z 我们认为公司合理价值为12.09元，暂时给予公司增持评级。公司未来动力锂电池隔膜可能的突破、房地产业务的逐步实施、资产处置力度的加强，均可能推动公司盈利增长超出我们预期。 z 公司主要风险在于部分业务持续亏损、落后产能淘汰和房地产开发进度存在不确定性、动力锂电池隔膜的研发进度存在不确定性、股东减持。 市场数据 2010年7月12日 当前价格（元） 11.85 52周价格区间（元） 5.23-14.48 总市值（百万） 6584.96 流通市值（百万） 5533.54 总股本（万股） 61255 流通股（万股） 51475 日均成交额（百万） 391 近一月换手（%） 96.94 Beta(2年) 0.98 第一大股东 广东省广新外贸集团有限公司 公司网址 www.foshan-plastic.com 一年期收益率比较 表现% 1m 3m 12m 佛塑股份 -14.5 -14.6 44.5 沪深300 -8.4 -26.2 -24.5 王昕 杨杰（协助） +86 755 83025935 yangjie@jyzq.cn -40%-20%0%20%40%60%80%100%J-09A-09S-09O-09N-09D-09J-10F-10M-10A-10M-10J-10J10佛塑股份沪深300 执业证书编号 王昕：S0370209020074 杨杰：S0370109090685 化工 Chemistry 2010年7月13日 佛塑股份（000973）调研报告 ——加大对锂电池隔膜和偏光膜等项目投资力度，公司经营逐步进入良性通道 评级：增持 2010年07月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -1-不断向高技术新材料转型的薄膜龙头 公司是我国塑料薄膜行业龙头企业之一，目前拥有产能为PET切片约14万吨、BOPP约9万吨、BOPA约 1万吨、塑料编织复合材料约5万吨等。 09年以来，公司确立了“调结构、强管理、强创新”的战略。随后，公司加大了对发展前景较好的锂离子电池隔膜、偏光膜、电容器膜和卫生薄膜的投资，同时启动了部分老厂区的搬迁工作。 行业盈利状况逐步好转。04-08年，薄膜行业产能过度扩张和无序竞争，导致行业整体毛利率处于10%以下的低位。近期，行业盈利能力开始回升，10年1-5月行业毛利率回升至11.39%的水平。 图表1 薄膜制品时公司主要收入来源 图表2 薄膜制品毛利占公司总毛利的73% 资料来源：wind 资料来源：wind 图表3 公司薄膜和复合编织制品盈利能力大幅提高图表4 塑料薄膜行业盈利能力逐步回升 资料来源：wind 资料来源：wind 薄膜制品208,51661%PET制品55,93216%复合编织制品46,84714%PVC制品16,2985%PS制品11,7593%人造革制品1,6941%薄膜制品30,55873%PET制品-477-1%复合编织制品9,01321%PVC制品1190%PS制品1,6934%人造革制品-258-1%-505101520252006年2007年2008年2009年薄膜制品(%)PET制品(%)复合编织制品(%)其他（%）579111315171999-122000-092001-062002-032002-122003-092004-062005-032005-122006-092007-062008-032008-122009-09毛利率（%） 2010年07月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -2-公司锂电池隔膜产能增加3.75倍，长期看点还在动力锂电池隔膜 我国锂电池隔膜需求增速将在20%以上。08年全球锂电池产量高达27.8亿只，02-08年需求复合增长率高达29%。08年我国锂电池产量15亿只，04-08年产量复合增长率高达34.6%。08年我国锂电池隔膜需求超过2.4亿平米。在锂电池产业快速增长的拉动下，我们预计未来我国锂电池隔膜需求增速将在20%以上（不考虑动力锂电池隔膜）。 我国锂电池隔膜进口依存度高达61%，进口替代空间巨大。全球锂电池隔膜产能约为4.1亿平米，主要集中在日本、美国和中国。我国目前锂电池隔膜总产能仅为9300万平米，主要集中在金辉高科、格瑞恩、星源材质、桂林新时代四家。我国锂电池隔膜进口依存度高达61%，存在巨大的进口替代空间。 图表7 全球锂电池隔膜主要产能分布 厂家 生产工艺 产能（万平米） 技术来源 中国 金辉高科 湿法 1200 格瑞恩 干法双向拉伸3500 中科院 星源材质 湿法、干法 4000 和四川大学、广东工业大学合作 桂林新时代 干法 600 中科院 日本 旭化成(Asahi) 湿法 15000 东燃化学（Tonen）湿法 6800 宇部新产（UBE) 干法单向拉伸2400 购买Celgard专利使用权 美国 Celgard 干法单向拉伸7000 恩泰克（Entek） 湿法 1100 资料来源：金元证券 干法和湿法均有优劣。干法单向拉伸工艺是通过生产硬弹性纤维的方法，制备出低结晶度的高取向PP或PE薄膜，再高温退火获得高结晶度的取向薄膜。这种薄膜先在低温下进行拉伸形成微缺陷，然后高温下使缺缺陷拉开，形成微孔。该技术非常成熟，但由于只进行单向拉伸，横向强度比较差。美国Celgard公司拥有一系列专利，并将专利使用权出售给了日本UBE公司。 干法双向拉伸是中科院化学研究所开发的工艺，主要在PP中加入具有成核作用的β晶型改进剂，利用PP不同相态间密度的差异， 2010年07月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -3-在拉伸过程中发生晶型转变形成微孔，用于生产单层PP膜。国内格瑞恩和桂林新时代即采用该工艺。 湿法又称相分离法或热致相分离法，将高沸点的烃类液体或低分子量的物质与聚烯烃树脂混合，加热熔化混合物并把熔体铺在薄片上，然后降温发生相分离，再以纵向或双轴向对薄片做取向处理，最后用易挥发的溶剂提取液体。该工艺可制备出相互贯通的微孔膜材料，隔膜纵向和横向强度较高，适用性广。 总体上看，干法隔膜的物理性能和机械性能较好，湿法隔膜的孔隙率和透气性更优。一般来说，湿法采用PE基础，热稳定性较差。Tonen(东燃化学)采用美孚化工研发的高熔点PE材料，成功地将湿法隔膜熔点从140°C提高至170°C。 图表8 锂电池隔膜生产工艺特点 生产方式 干法 湿法 单向拉伸 双向拉伸 工艺原理 晶片分离 晶型转换 热致相分离 方法特点 设备复杂，精度要求高，投资大、 工艺复杂、控制难度高、环境友好设备复杂、投资较大，一般需成孔剂等添加剂辅助成孔设备复杂、投资较大、周期长、工艺复杂、成本高、能耗大 产品特点 微孔尺寸、分布均匀、微孔导通性好、能生产不同厚度的产品，能生产PP、PE产品和三层复合产品 微孔尺寸、分布均匀，稳定性差、 现只能生产较厚规格PP膜 微孔尺寸、分布均匀，适宜生产较薄产品，只能生产PE膜 资料来源：锂电池隔膜关键技术及重点企业介绍 金元证券研究所 公司锂电池隔膜产能将增加375%。佛山市金辉高科光电材料有限公司是佛塑股份与比亚迪香港合资设立，09年底增资后，佛塑股份、比亚迪香港、金科达（金辉高科高管和核心技术人员持有的公司）分别持有金辉高科48.125%、39.375%、12.5%的股权。公司锂电池隔膜采取湿法双向拉伸工艺，并已形成1200万平方米的产能。公司投入10500万元新建4500万平米隔膜产能，预计新项目在11年下半年投产。我们估算09年公司锂电池隔膜均价8元/平方米左右，毛利率60%左右。经过测算，10-12年金辉高科可贡献EPS分别为0.03元、0.058元和0.11元。 公司在锂电池隔膜研发方面具备一定优势，如成功突破公司业绩将呈现爆发式增长。新能源汽车技术的难点在于锂电池，而锂电池技术的难点在于隔膜。金辉高科是国家863新能源汽车项目的承担单位之一，并在锂电池隔膜领域具有较深的技术积累，