每周指数波动性：过山车持续

公平研究股权挂钩策略|美国衍生品策略| 2010年6月1日每周指数波动过山车继续 挥发性观点：过山车继续在过去一周中，即使股票和货币市场在低点附近盘整，股票波动性也有所下降。波动率指数的波动在很大程度上是由底层证券的变化驱动的，而对固定的波动性波动进行观察更具指导意义。自2009年8月到2010年4月中旬，罢工波动率几乎保持不变。4月27日，随着希腊主权危机成为焦点，持续性罢工波动阶段发生了变化。在接下来的4周中，行使价波动率上升了近11个波动点。此后，行使价波动率下降了6个波动点，而自4月以来，累计增加了5个波动点。 交易思路：多头能源股做空原油最近，有关能源行业的新闻过多。其中包括漏油事件，这增加了新的严格钻探法律作为法律通过的可能性。考虑到这些发展，XLE隐含/已实现的波动率在所有行业ETF的中间范围内，这有点令人惊讶。根据我们的综合石油股票分析师的估计，美国综合石油部门目前反映的长期石油假设为60-65美元/桶。这远低于目前12个月原油期货价格80美元的价格。在他们的宇宙中，他们认为HES和MUR是价格最诱人的。从历史上看，SPX和USO隐含波动率的变化是能源股隐含波动率变化的最佳预测指标。根据此框架，HES隐含波动率便宜约6个波动点，MUR隐含波动率便宜约5个波动点，而XLE隐含波动率便宜约2个波动点。我们建议进行以下交易：---曼尼什·德什潘德（Maneesh Deshpande）+1 212 526 2953罗希特·巴蒂亚（Rohit Bhatia）+1 212 526 0367巴克莱资本与研究报告中所涉及的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第6页开始的分析员认证和重要披露 巴克莱资本|美国衍生品策略：每周指数波动2010年6月1日2波动率视图 过山车继续在过去一周中，即使股票和货币市场在低点附近盘整，股票波动性也有所下降（图1）。图1：随着市场整合，股票波动性下降104501024510040983596309492259020881586108458204/5/20104/19/20105/3/20105/17/2010SPX（总收益）EURUSD（总收益）VIX资料来源：巴克莱资本，彭博社正如我们过去所指出的那样，VIX的波动主要是由底层证券的变化所驱动，因此查看固定的执行波动率更具指导意义。如图2所示，从2009年8月到2010年4月中旬，行权波动率几乎保持不变，即使VIX从约25跌至16。ATM波动率的下降在很大程度上受SPX趋势的推动，因此ATM呈上升趋势在隐含波动率较低的行权价处，行权价被重置为更高（图2）。图2：打击波幅大幅增加50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%6月8日至10月8日至2月09日至6月9日至10月9日至10月2日SPX 3个月罢工量累积变化SPX 3个月ATM量累积变化资料来源：巴克莱资本，彭博社4月27日，随着希腊主权危机成为焦点，持续性罢工波动阶段发生了变化。在接下来的4周中，行使价波动率上升了近11个波动点。从这个角度来看，在执行期间，执行波动率的最大增加 巴克莱资本|美国衍生品策略：每周指数波动2010年6月1日32008年第4季度市场崩盘曾达到17个波动点。在过去一个月的市场下跌要低得多的情况下，执行波动率的增长令人惊讶地高。此后，行使价波动率下降了6个波动点，而自本轮波动开始以来，累计波动为5个波动点。近期波动率的显着增加似乎是由于大量风险去杠杆化所致，因为欧洲的事态发展使投资者基础的很大一部分措手不及。我们认为，现在的市场处于防御性更强的位置，即使市场从此处开始走低，股票波动也不大可能扩大其近期的高度。然而，我们仍未走出困境，从欧洲债务问题，美国金融监管格局的性质，中国货币紧缩政策的影响以及最近的地缘政治影响，几场雷雨云笼罩着地平线朝鲜和韩国之间的紧张局势。结果，股票的波动性可能会继续加剧，并且在接下来的几周内不太可能回到20以下。 巴克莱资本|美国衍生品策略：每周指数波动2010年6月1日4贸易思路能源多头，空头最近，有关能源行业的新闻过多。其中包括漏油事件，这增加了新的严格钻探法律作为法律通过的可能性。大宗商品领域的疲软也意味着原油近月期货比2010年4月第一周的近期高点下跌了近14％。考虑到这些发展，XLE隐含波动率/已实现波动率在所有行业ETF的中间价位。在图3中，我们显示了9个行业ETF和SPX的3个月隐含/已实现波动率。图3：XLE隐含波动率的增加并未过分股票代号暗示3个月3月隐含/已实现已实现波动率挥发性挥发性XLF35.8%29.5%1.21XLY30.2%24.4%1.24XLI31.4%24.8%1.27XLB32.8%25.8%1.27乐乐32.2%25.2%1.28XLK27.1%20.9%1.29SPX26.8%20.5%1.31XLU21.0%15.9%1.33XLP19.5%13.6%1.43XLV23.0%15.4%1.50资料来源：巴克莱资本，OptionMetrics根据我们的综合石油股票分析师的估计，使用长期油价假设为每桶80美元，美国综合石油部门目前的交易价格较其资产净值折让约24％。他们估计，该集团可能反映了60-65美元/桶的长期石油假设。这远低于目前12个月原油期货价格80美元的价格。在他们的宇宙中，他们认为HES和MUR是价格最诱人的。正如我们之前所讨论的，SPX和USO隐含波动率的变化是能源股隐含波动率变化的最佳预测指标。在图4中，我们显示了HES，MUR和XLE的3个月隐含波动率相对于USO和SPX 3个月隐含波动率的残差。根据此框架，HES隐含波动率便宜〜6个波动点，MUR隐含波动率便宜〜5个波动点，而XLE隐含波动率便宜〜2波动点。与能源行业的其他股票相比，HES和MUR的交易价格也不便宜。当前HES与其他能源股的市值加权平均的隐含波动率差距在两年的历史中处于第8个百分点。 MUR的相似点差也很低，在两年的历史中处于第7个百分点。各个股票和板块的偏斜都在增加，但是能源板块的偏斜比大多数其他行业都多。相比之下，USO偏斜的程度要小得多。尽管XLE偏差在两年的历史中处于第99个百分位，而USO偏差在类似历史中仅处于第70个百分位。 巴克莱资本|美国衍生品策略：每周指数波动2010年6月1日5图4：XLE，HES和MUR的3个月隐含波动率看起来要比SPX和USO的3个月隐含波动率便宜30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%6月08日10月8日2月9日09年9月9日10月9日2010年2月HES波动残差MUR波动残差XLE波动残差资料来源：巴克莱资本，OptionMetricsUSO复制了购买近月原油期货并在近月期货到期之前滚动至第二个月期货的策略。如果石油期货的期限结构是矛盾的，这将导致拖累或“滚动成本”。当前前两个月期货之间的价差为1.7％，即使在油价确实上涨的情况下，这也可能降低USO的上行空间。对综合名称持乐观态度的投资者可以寻求在HES，MUR和XLE上购买OTM期权。急剧的偏斜降低了这些看涨期权的成本，而且我们认为波动性也相对较低。但是，隐含的波动性在过去几个月中有所增加，从绝对角度来说，购买这些看涨期权的成本已经变得更高。投资者可以考虑在USO上出售OTM电话，以支付购买综合名称电话的费用。这也可以表达一种观点，即综合库存相对于当前的石油价格便宜。从历史上看，长期的XLE空头USO交易将遭受重大损失的大部分时期是油价下跌的时期。自2006年以来，在60个1个月的时间段中，经过Beta调整的XLE空头USO交易将损失超过10％。 USO在这60个期间中只有20个显示正收益。这表明在油价下跌期间，XLE的下跌幅度通常会比Beta所暗示的要大。在这样的时期内，多头XLE /能源股票看涨期权和超短USO看涨期权交易只会损失前期溢价，而该交易的唯一风险是油价上涨和能源股票滞后的情况。我们建议进行以下交易：---交易的大小根据XLE，HES和MUR相对于USO的beta来确定。 巴克莱资本|美国衍生品策略：每周指数波动2010年6月1日6分析师认证我们Maneesh S. Deshpande和Rohit Bhatia在此证明（1）本研究报告中表达的观点准确反映了我们对本研究报告中提及的任何或所有主题证券或发行人的个人观点，并且（2）我们的赔偿中有，有或将直接或间接与本报告中表达的具体建议或观点有关。重要披露巴克莱资本与研究报告中所涉及的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将这种交流视为做出投资决定的唯一因素。负责编写本报告的分析师已根据各种因素（包括公司的总收入）获得了报酬，其中一部分来自投资银行业务。有关与本研究报告相关的公司的最新重要披露，请向以下机构发送书面请求：巴克莱资本研究合规部，纽约第七大道745号，第17层，纽约，NY 10019或访问https：//ecommerce.barcap。 com / research / cgibin / all / disclosuresSearch.plor致电212-526-1072。2008年9月20日，巴克莱资本（Barclays Capital）收购了雷曼兄弟（Lehman Brothers）的北美投资银行，资本市场和私人投资管理业务。在此日期之前的所有评级和价格目标均与雷曼兄弟公司（Lehman Brothers Inc.）的覆盖范围相关。巴克莱资本（Barclays Capital）生产各种研究产品，包括但不限于基本面分析，股票挂钩分析，定量分析和交易思路。一种类型的研究产品中包含的建议可能与其他类型的研究产品中包含的建议有所不同，无论是由于不同的时间范围，方法论还是其他原因。风险披露：期权并不适合所有投资者。请注意，本报告中的交易思路不一定与应用于巴克莱资本证券研究的基本评级相关，也可能直接冲突。期权交易的风险应与潜在收益权衡。风险性•看涨期权或看跌期权购买：购买看涨期权/看跌期权的风险在于，投资者将损失所支付的全部权利金。•未承保的电话撰写：出售未承保的电话的风险是无限的，并且可能导致损失远远大于收到的权利金。•未发现的认沽期权：出售未发现的认沽期权的风险非常重大，可能导致损失远大于收到的溢价。•看涨或看跌垂直点差购买（两种选择的到期日都相同）：进行长点差交易的基本风险仅限于建立头寸时支付的权利金。•看涨或看跌垂直点差书写/看跌看涨期权或看跌期权（通常称为未发现的书写，组合或跨期（两种期权的到期月均相同）：进行短点差交易的基本风险限于行使价之间的差额减去收取的保费。•看涨或看跌日历价差购买（不同的到期月和空头必须在做多前到期）：进行长期日历价差交易的基本风险仅限于建立头寸时支付的权利金。由于税收考虑因素对许多期权交易的重要性，考虑期权的投资者应就税收如何影响预期的期权交易的结果咨询其税务顾问。可根据要求提供构成我们建议基础的证明文件。的期权结算公司出版物“特性和风险性的标准化选项”，是有空在提及股票Hess Corp.（HES-USD50.49）1超重/积极D / J / L可能阻碍实现价格目标的风险：我们的盈利预测基于巴克莱资本对石油，天然气，炼油和销售利润以及化工产品利润的当前大宗商品价格假设。因此，由于宏观商品市场环境的波动，结果可能会发生变化。墨菲油（MUR-USD51.08）1超重/积极D / J / L / O可能阻碍实现价格目标的风险：我们的盈利预测基于巴克莱资本对石油，天然气，炼油和销售利润以及化工产品利润的当前大宗商品价格假设。因此，由于宏观商品市场环境的波动，结果可能会发生变化。披露图例：D：过去12个月来，巴克莱银行（Barclays Bank PLC）和/或关联公司已从该发行人那里获得了投资银行服务的赔偿。 J：巴克莱银行（Barclays Bank PLC）和/或关联公司定期