中国移动（941 HK）：3月份子业务增长强劲，但一季度因ARPU疲软而令人失望

2010年4月21日中国移动（941 HK）3月子市场增长强劲，但一季度令人失望的ARPU令人失望Paul Wuh分析师+852 3411 3721马嘉欣研究助理+852 3411 3707乍看上去 HK $ 83目标价上/下+3%当前价钱HK $ 80.20市场大写16,090亿港元流通股200.6亿股（26％）52周前高后低HK $ 91.55-66.25彭博社941港币一年表现1M600万1200万中国移动+5%+2%+8%恒生指数+1%-3%+37%快速浏览中国移动（CM）在4月20日市场收盘后公布了其2010年第一季度经营业绩的重点。尽管3月份移动净增资额超出我们的预期和市场预期，但我们相信投资者对第一季度收入疲弱感到失望，该收入较上一季度下降12.8％，至1090亿元人民币（相对于我们对人民币1,160亿元的预测以及市场预期的人民币1,140亿元）。我们维持对中国移动股票的一星级买入评级，并将12个月目标价格从78港币上调至83港币，较去年上升3％。如果股价与第一季度业绩相比有所下降，我们认为这将提供良好的购买机会。图1：财务数据摘要2008年度2009年度2010财年2011财年收入（人民币百万元）411,810452,103474,310497,263净利润（万元）114,786116,946118,885121,783每股收益（香港）6.436.566.646.77共识每股收益（香港）6.376.596.706.95EBITDA利润率（％）51.950.349.048.1净资产收益率（％）26.123.120.618.8市盈率（x）12.512.212.111.8PBR（x）3.53.02.62.3EV / EBITDA（x）5.65.35.25.0股息收益率（％）3.43.53.63.8资料来源：公司数据，三星证券估计本报告由三星证券（亚洲）有限公司编写。开始进行分析认证和重要披露（第4页）公司更新发生了什么？事件：中国移动（CM）在4月20日市场收盘后公布了2010年第一季度的运营业绩。3月移动净增数同比增长12.9％至597万，最终基数为5.389亿，超出了我们预期的500万净增数。然而，第一季度的经营业绩令人失望，营业收入比上一季度下降12.8％，至1,091亿元人民币，而我们的预测为1,160亿元人民币，市场预期为1,140亿元人民币。我们将该缺口归因于ARPU环比下降15.3％至人民币70元（而我们的估算为人民币73元）—EBITDA为551亿元人民币（利润率为50.6％），符合市场预期的550亿元人民币，而该公司录得纯收入255亿元人民币（对比市场预测的268亿元人民币）。影响：尽管投资者对3月份净增额高于预期感到满意，但我们认为1季度收入低于预期（由于ARPU降低）可能会使他们感到失望。行动：由于3G的长期增长前景较好，我们维持中国移动的一星级买入评级，并将基于贴现现金流的12个月目标价格从78港币上调至83美元。 2010年4月21日公司更新–中国移动22010年3月，移动客户增长强劲，但一季度业绩令人失望在4月20日市场收盘后，中国移动（CM）报告了其2010年第一季度业绩的亮点。订阅者：截至2010年3月，中移动拥有5.389亿移动用户（包括769万使用3G终端的客户），同比增长12.9％。 3月份净增加597万。该公司第一季度净增加了1,660万（2009年第四季度为1,390万）。正如我们在4月19日的第一季度预览中所指出的那样，本季度中国移动市场的竞争仍然是良性的，使中国移动比其他两家移动运营商受益更多。CM从3月开始报告使用3G终端的用户数量（与使用3G网络服务的客户数量相比）。有了这种衡量3G用户的新方法，3月末3G用户群增加到769万。由于CM在2月底没有提供相同的统计信息，因此我们无法确定3月的3G净增加量。但是，在2010年第一季度末，使用3G终端的用户占CM的1.4％总计客户群。ARPU：招商局公布第一季度的ARPU环比下降13.5％（同比下降3.1％）至人民币70元（高于我们的估计人民币73元）。我们将较低的ARPU归因于：1）季节性疲软，因为更多的农民工返乡过年。 2）增加更多的低端客户—特别是在农村地区。 CM还表示，拥有更多SIM卡的客户也更多，这也影响了ARPU。随着渗透率的提高，我们预计ARPU将继续下降。谅解备忘录：CM的每月谅解备忘录从2009年第四季度的500升至第一季度的508，这意味着每分钟的MOU为0.14（高于第四季度的0.16）。一季度整体语音使用量同比增长20.4％至7,960亿分钟。息税折旧摊销前利润：中移动的一季度EBITDA在2010年一季度环比下降7.2％，但同比增长3.3％至551亿元人民币，未达我们预期的590亿元人民币，但与市场一致预期的550亿元人民币一致。该季度的EBITDA利润率为50.6％。净收入：中移动的净利润比上一季度下降22.8％（同比增长1.1％）至255亿人民币，略低于市场预期的268亿人民币和我们的估计280亿人民币。第一季每股盈利为1.45港元，而市场普遍预期为1.53港元。收益估算：尽管第一季度业绩略低于我们的预期，但我们维持我们的盈利预测，由于季节性的改善，预计收入将从第二季度回升。上调目标价至83港币：我们维持对招商局2010年的盈利预测。但是，我们提高了12-得益于公司更好的长期增长前景，公司将其目标价定为83港元’的3G业务。我们还预计CM将受益于对其4G LTE测试的更多积极评论，因为其4G技术类似于已在美国和日本等发达市场部署的其他4G标准。 2010年4月21日公司更新–中国移动3图2：关键季度财务数据中国移动季度数据09年1季度09年2季度09年3季度09年4季度09财年1Q 102Q 10E3Q 10E4Q 10E2010财年1Q 10E开始潜艇（米）457.3477.2493.1508.4457.3522.3538.9553.9568.4522.3522.3端板（米）477.2493.1508.4522.3522.3538.9553.9568.4581.3581.3537.9平均潜艇（米）467.2485.1500.7515.3489.8530.6546.4561.1574.8551.8530.1净加（m）19.916.015.213.965.016.615.014.512.959.015.6同比变化21.7%18.9%16.6%14.2%18.5%13.6%12.6%12.1%11.5%12.7%13.5%ARPU（人民币）7277768177707273737273QoQ％chg-12.3%6.2%-0.9%6.5%-13.5%2.9%0.7%0.1%-9.8%同比变化-11.3%-9.4%-8.5%-1.8%-7.4%-3.1%-6.1%-4.6%-10.3%-6.9%1.0%MOU / sub（分钟）478499497500494508498500502505495QoQ％chg-2.4%4.3%-0.3%0.6%2.8%-2.0%0.4%0.4%同比变化-0.6%-1.7%1.6%2.1%0.4%6.3%-0.1%0.6%0.4%2.2%3.6%ARPU /分钟（人民币）0.150.150.150.160.160.140.140.150.140.140.15QoQ％chg-10.1%1.8%-0.6%5.9%-11.5%4.9%0.3%-0.3%-5.3%同比变化-10.7%-7.8%-9.9%-3.8%-7.7%-8.8%-6.0%-5.2%-10.7%-8.9%-2.4%收入（人民币百万元）101,269111,644114,064125,126452,103109,087118,020122,048125,154474,310116,088QoQ％chg-8.3%10.2%2.2%9.7%-12.8%8.2%3.4%2.5%-7.2%同比变化8.9%9.0%7.7%13.3%9.8%7.7%5.7%7.0%0.0%4.9%14.6%EBITDA（人民币百万元）53,37956,55957,80159,448227,18755,15459,24661,02457,093232,51759,205QoQ％chg-2.4%6.0%2.2%2.8%-7.2%-73.9%10.6%-3.6%-0.4%同比变化7.2%4.4%4.6%8.7%6.2%3.3%4.8%5.6%-4.0%2.3%10.9%EBITDA利润率52.7%50.7%50.7%47.5%50.3%50.6%50.2%50.0%45.6%49.0%51.0%净利润（万元）25,20130,12928,60533,011116,94625,47731,51130,51231,384118,88528,442净利润率24.9%27.0%25.1%26.4%25.9%23.4%26.7%25.0%25.1%25.1%24.5%QoQ％chg-21.7%19.6%-5.1%15.4%-22.8%23.7%-3.2%2.9%-13.8%同比变化4.6%-1.0%2.0%2.5%1.9%1.1%4.6%6.7%-4.9%1.7%12.9%基本每股收益（人民币）1.261.501.431.655.831.271.571.521.565.931.42每股盈利1.441.721.631.886.671.451.791.741.796.771.62资料来源：公司数据，三星证券估计 2010年4月21日公司更新–中国移动4披露与免责声明要将报告分发给美国：证券研究是由香港三星证券（亚洲）有限公司（由香港证券及期货事务监察委员会授权的组织）准备，发行和独家分发的。这项研究只能在美国根据适用的美国法规进行定义，分发给主要的机构投资者，否则不得分发给其他任何人。本报告中讨论的美国投资者涉及证券的所有交易必须通过三星证券（美国）公司（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商，也是金融业监管局的成员）进行，而不是通过非证券交易进行。 -美国会员。[在本报告的最前面]列出的分析师是三星证券（亚洲）有限公司或其非美国关联公司的员工，根据适用的美国法规未获得注册/合格的研究分析师资格，并且可能不受制于美国对与研究公司帐户持有的涵盖公司，公众露面和交易证券进行通讯的限制。要将报告分发给英国：“本报告既不是邀请，也不是出于英国2000年金融服务和市场法（“ FSMA”）第21条的目的而进行投资活动的诱因。确实构成了这样的邀请或诱因，仅针对（i）符合《 2000年金融服务和市场法2000年（金融促进）令》（经修订）第19（5）条含义的投资专业人士。联合王国（“金融促进令”）；（ii）属于《金融促进令》第49（2）（a）至（d）条（“高净值公司，非法人协会等”）的人士；以及（iii）出于FSMA第21条的目的，可以合法地向其提供本报告的任何其他人员（所有这些人加在一起称为“相关人员”）。与本报告相关的任何投资或投资活动仅对相关人员开放，并且仅与相关人员进行。非相关人员不应依赖此报告。”对于要分发给韩国的报告：本报告仅用于私人发行，不用于出售，仅根据《韩国金融投资服务和资本市场法》的规定发行和分发给被视为专业投资者的人士。要将报告分发给新加坡：本报告是根据《新加坡金融顾问条例》第27（1）（e）条规定的金融咨询许可豁免规定提供的，因此，该报告只能提供给《证券和金融服务》第4A条所定义的机构投资者新加坡人。 《期货法》，新加坡第289章。本报告仅适用于三星提供本报告的人员，并且该人不得以任何方式向任何其他人发送，转发或传输本报告或本报告的任何副本。”分析师认证本研究报告中表达的观点准确反映了分析师对主题证券或发行人的个人观点，并且分析师薪酬的任何部分与过去，现在或将来均不直接或间接相关。本研究中的具体建议或观点。负责本研究准备工作的分析师会根据整体收入（包括三星证券（亚洲）有限公司及其相关实体的投资银行收入）获得报酬，并且在采取任何建议时已