传媒行业深度研究：阿里巴巴FY17Q3点评：广告变现持续突破，阿里云致力构筑规模壁垒，新零售基于大数据重构“人-货-场”

行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 传媒行业 3 证券研究报告 2017年01月25日 作者 文浩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516050002 wenhao@tfzq.com 王晨 分析师 SAC执业证书编号：S1110516100009 wangchen1@tfzq.com 关注我们 扫码关注 天风证券 研究所官方微信号 阿里巴巴FY17Q3点评：广告变现持续突破，阿里云致力构筑规模壁垒，新零售基于大数据重构“人-货-场” 受益于广告业务的快速增长、阿里云持续创新高、数娱业务增长，阿里巴巴FY17Q3收入达532.5亿元（+54.1% YoY）。 阿里巴巴在截止12月31日结束的17财年第3季度中，受益于广告业务持续超预期增长(同比增长47%至277.5亿元)、阿里云持续创新高（收入同比增长115.4%至17.6亿元，付费用户同比增长99.7%至76.5万）、数娱业务同比增长273.4%至40.6亿元（含优土并表），收入同比增长54.1%至532.5亿元，超过市场预期6.4%；经调整后净利润为224.9亿元，同比增长35.7%，超过市场预期13.3%。公司调高2017财年的收入增长预期，从48%调高至53%的增长（预计达到1,547.5亿），反映出管理层对业务发展的坚强信心。按单用户（基于活跃买家）季度广告收入贡献来看，本季度达到RMB62.6元，同比增长35.1%，广告货币化能力创历史新高。 新零售致力于实现全渠道的无缝体验，基于大数据重构“人-货-场”。 移动互联网流量的红利褪去是互联网企业所共同面临的增长挑战，在最新公布的CNNIC报告提到中国网民的人周均上网时长在26小时左右基本没有增长（感兴趣详见我们近日发表的《互联网趋势-人口、结构、场景、应用》），国家统计总局披露的16年电商交易额行业增速降至26.2%，走向线下、全球化布局和农村淘宝成为阿里打破流量瓶颈的关键。 16年以来阿里在线下的布局非常频繁：1）16年11月投资21亿人民币占股35%的方式参股三江购物，致力于改善生鲜品类的购物体验；2）17年1月宣布最高以26亿美元的代价收购银泰百货集团；3）以“生鲜电商”为切入口，通过App和线下门店覆盖生鲜食品和参与服务，16年3月获得阿里数千万美元A轮投资。另外，线下基础设施菜鸟物流本季度日均快递处理量达到5,700万单/天；本季度通过支付宝完成的口碑交易额达到731亿，季度环比增加52%，17年1月口碑完成了11亿美元的融资，由银湖资本、鼎晖、云峰基金和春华资本牵头完成。 阿里云致力成为企业IT基础设施，份额优先继续巩固领先地位。 云计算季度收入再创新高，达到RMB17.6亿, +115.4% YoY, +18.2% QoQ，占总体收入的3.3%，过去一年的收入达到55.7亿。公司当下首要任务仍是扩大市场领先地位，一方面通过提供诸如类似CDN和数据库的服务吸引用户，另一方面在日本、德国、中东和澳大利亚新设数据中心提高全球覆盖能力。 阿里云的付费用户规模达到76.5万，+99.7% YoY，+17.5% QoQ；付费用户的季度付费收入达到RMB2,305.9元，+7.8% YoY, +0.5% QoQ;本季度阿里云经调整后的EBITDA利润率为-5.2%，较去年同期的-40.5%有较大改善，但受降价抢夺市场份额影响，较上个季度的-3.8%亏损面有所扩大，长期看规模效应会推动盈利向好，而且将是阿里巴巴未来较长时间的收入增长点。 估值：阿里巴巴当前市值对应FY17/FY18的P/E为30.1x和24.0x，处于历史估值区间23x-55x的中值，相较亚马逊（P/E：59.2x和41.6x）与Yelp（P/E：39.5x和28.4x）估值仍有空间；综合考虑广告、阿里云及数娱业务持续高增长，线下领域战略布局稳步推进，阿里云市场份额不断扩大、规模效益长期可期，看好公司长期业绩发展，维持买入评级。 风险提示：电商行业增速放缓。 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 核心点评 ......................................................................................................................................... 3 2. 财务数据分析 ................................................................................................................................ 7 3. 核心运营数据 .............................................................................................................................. 10 图表目录 图1：阿里巴巴集团构成 ............................................................................................................................... 3 图2：按活跃买家计算的人均广告支出（CY14Q1-CY16Q4） ....................................................... 3 图3：阿里巴巴投资的盒马鲜生 ................................................................................................................. 4 图4：阿里巴巴云计算业务的季度收入趋势（CY2Q11A-CY4Q16A） ........................................ 5 图5：亚马逊AWS云计算业务的季度收入趋势（1Q13A-3Q16A） ........................................... 5 图6：阿里巴巴PE band ................................................................................................................................ 6 图7：中国互联网电商类上市公司与海外可比同比估值对比表 ..................................................... 6 图8：阿里巴巴四大业务板块 ..................................................................................................................... 7 图9：阿里巴巴业绩与一致预期对比表 ................................................................................................... 9 图10：阿里巴巴的活跃买家的年贡献收入（CY2Q13A-CY4Q16A） ........................................ 10 图11：阿里巴巴的移动端用户年贡献收入（CY4Q13A-CY4Q16A） ........................................ 10 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 核心点评 图1：阿里巴巴集团构成 资料来源：公司材料、天风证券研究所 阿里巴巴在截止12月31日结束的17财年第3季度中，受益于广告业务持续超预期增长(同比增长47%至277.5亿元)、阿里云持续创新高（收入同比增长115.4%至17.6亿元，付费用户同比增长99.7%至76.5万）、数娱业务同比增长273.4%至40.6亿元（含优土并表），收入同比增长54.1%至532.5亿元，超过市场预期6.4%； 经调整后净利润为224.9亿元，同比增长35.7%，超过市场预期13.3%。公司调高2017财年的收入增长预期，从48%调高至53%的增长（预计达到1,547.5亿），反映出管理层对业务发展的坚强信心。按单用户（基于活跃买家）季度广告收入贡献来看，本季度达到RMB62.6元，同比增长35.1%，广告货币化能力创历史新高。详见我们后文的业务单项拆分后分析。 图2：按活跃买家计算的人均广告支出（CY14Q1-CY16Q4） 资料来源：公司材料、天风证券研究所 0.010.020.030.040.050.060.070.0 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 新零售致力于实现全渠道的无缝体验，基于大数据重构“人-货-场”。移动互联网流量的红利褪去是互联网企业所共同面临的增长挑战，在最新公布的CNNIC报告提到中国网民的人周均上网时长在26小时左右基本没有增长（感兴趣详见我们近日发表的《互联网趋势-人口、结构、场景、应用》），国家统计总局披露的16年电商交易额行业增速降至26.2%，走向线下、全球化布局和农村淘宝成为阿里打破流量瓶颈的关键。 16年以来阿里在线下的布局非常频繁：1）16年11月投资21亿人民币占股35%的方式参股三江购物，致力于改善生鲜品类的购物体验；2）17年1月宣布最高以26亿美元的代价收购银泰百货集团；3）以“生鲜电商”为切入口，通过App和线下门店覆盖生鲜食品和参与服务，16年3月获得阿里数千万美元A轮投资。另外，线下基础设施菜鸟物流本季度日均快递处理量达到5,700万单/天；本季度通过支付宝完成的口碑交易额达到731亿，季度环比增加52%， 017年1月口碑完成了11亿美元的融资，由银湖资本、鼎晖、云峰基金和春华资本牵头完成。 图3：阿里巴巴投资的盒马鲜生 资料来源：实地拍摄、天风证券研究所 阿里云致力成为企业IT基础设施，份额优先继续巩固领先地位。云计算季度收入再创新高，达到RMB17.6亿, +115.4% YoY, +18.2% QoQ，占总体收入的3.3%，过去一年的收入达到55.7亿。公司当下首要任务仍是扩大市场领先地位，一方面通过提供诸如类似CDN和数据库的服务吸引用户，另一方面在日本、德国、中东和澳大利亚新设数据中心提高全球覆盖能力。阿里云的付费用户规模达到76.5万，+99.7% YoY，+17.5% QoQ；付费用户的季度付费收入达到RMB2,305.9元，+7.8% YoY, +0.5% QoQ；本季度阿里云经调整后的EBITDA利润率为-5.2%，较去年同期的-40.5%有较大改善，但受降价抢夺市场份额影响，较上个季度的-3.8%亏损面有所扩大，长期看规模效应会推动盈利向好，而且将是阿里巴巴未来较长时间的收入增长点。 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图4：阿里巴巴云计算业务的季度收入趋势（CY2Q11A-CY4Q16A） 资料来源：公司材料、天风证券研究所 图5：亚马逊AWS云计算业务的季度收入趋势（1Q13A-3Q16A） 资料来源：公司材料、天风证券研究所 估