(HK) CMB - Limited upside following share price surge

（从购买降级）香港/中国业绩概览招商银行（CMB）彭博社: 3968 HK |路透社：3968.HK星展集团研究。公平2010年4月14日股价上涨有限浪涌持有HK $ 20.85目标价：22.50港元报告期性能H股市值上限风云每股盈利（港元）每股收益Gth Pre-Ex每股收益修订版聚乙烯（X）BVPS（港元）PBV（X）股息收益率(%)净资产收益率（％）全年在DBSV以下；HK $ 815.33亿12/10楼1.5045%下降7％13.97.202.91.723.22009以上共识105.06亿美元12/11楼1.8632%下降5％11.28.602.42.223.6注意：今天的分析师会议后可能会进行进一步修订结果汇总（人民币百万元）20082009同比％1H092H09％09年3季度09年4季度环比％净利息公司46,88540,364-14%18,62321,74117%10,38411,3579%非利息公司8,65311,12929%6,0085,121-15%2,7752,458-11%净费用7,7447,9933%4,0423,951-2%2,1361,815-15%其他非国家情报机构9093,136245%1,9661,170-40%6396431%经营公司55,53851,493-7%24,63126,8629%13,15913,8155%营运成本(23,636)(26,207)11%(11,880)(14,327)21%(6,676)(7,651)15%事前盈利31,90225,286-21%12,75112,535-2%6,4836,052-7%贷款减值(5,154)(2,971)-42%(2,603)(368)-86%(218)(150)-31%营业利润26,74822,315-17%10,14812,16720%6,2655,902-6%合伙人1169n.m.3039n.m.039n.m.极好的00n.m.00n.m.14(14)n.m.税前收益26,75922,384-16%10,17812,20620%6,2795,927-6%税(5,813)(4,149)-29%(1,916)(2,233)17%(1,463)(770)-47%少数民族int。1310n.m.00n.m.00n.m.Attrib。利润21,07718,235-13%8,2629,97321%4,8165,1577%每股收益（人民币）1.100.95-13%0.560.6821%0.250.279%DPS（人民币元）0.400.21-48%0.000.21n.m.0.000.21n.m.相对价格港币26.4021.4016.4011.40相对指数5904903902901906.40909月06日4月7日11月7日08年6月Jan-09 Aug-09 Mar-10招商银行（LHS）相对恒指（RHS）主要财务比率（％）资料来源：公司，星展唯高达，彭博社分析员：茉莉花+852 2971 1926在新加坡，本研究报告或研究分析只能分发给机构投资者，新加坡《证券与期货法》（第289章）所定义的专家投资者或认可投资者。请参阅本报告末尾的重要披露内容ed-SGC / sa- DC(%)20082009同比1H092H09H09年3季度09年4季度生活质量NIM（已报告）3.42%2.23%-1.18% 2.24%2.23%(0.01%)2.15%2.31%0.16%贷款增长30%36%6% 32%3%(29%)2%1%0%非整数比15.6%21.6%6.0% 24.4%19.1%(5.3%)21.1%17.9%-3.2%成本收益比42.6%50.9%8.3% 48.2%53.3%5.1%50.7%55.8%5.1%省费用/贷款*0.5%0.3%-0.18% 0.5%0.1%(0.5%)0.1%0.1%0.0%不良贷款9,6779,7321% 9,9249,732-2%9,7339,7320%不良率1.1%0.8%-0.3% 0.9%0.8%(0.0%)0.8%0.8%0.0%总省/不良贷款223.3%246.7%23% 241.4%246.7%5.3%245.1%246.7%1.6%资产回报率1.46%1.00%-0.5% 0.93%0.99%0.05%0.97%1.01%0.0%鱼子28.6%21.2%-7.4% 20.2%22.5%2.4%22.4%22.9%0.4%总CAR11.3%10.4%-0.9% 10.6%10.4%(0.2%)10.5%10.4%-0.1%一级车6.6%6.6%0.1% 6.5%6.8%0.3%6.6%6.6%0.0%建议由于费用减少和运营成本上升，我们分别将10-11F财年的收入分别下调了7％和5％，有待今天的简报。然而，由于我们将BVPS从2月11日延至11月5日（2.9倍P / BV），我们的目标价维持在22.50港币不变。自招行加息消息以来，招行股价自10月2日以来已反弹29％。供股完成后，我们将招行评级从买入下调为持有。以及高于预期的运营成本。 2010年第1季度的初步收入为我们修订的2010财年预测的22％2009年第4季度NIM的改善击败了大型银行，但交通银行没有。 NIM的改进应继续跑赢同行一级资本充足率提高至发行后的8.3％，降低了10-11财年的收入，但目标价在向前滚动后保持不变BVPS。股价飙升后下调评级至持有。在小银行中优先选择中信银行（CNCB），以取代落后的交通银行，交通银行评论结果09财年的业绩略低于我们的预期，但超过了共识。排除低有效税率（由于前几年的超额拨备），税前利润低于我们的预期，应低于共识。2010年第一季度首季净利润同比增长40％至59亿元人民币，营业收入增长30％至155亿元人民币，均占我们2010财年修订预测的22％。年初至今总资产增长了6％，因此我们对今年贷款增长19.5％的预测是完整的。总CAR上升到权利金发行后的2009年第四季度的10.5％从2010年第一季度的11.4％。我们估计一级资本充足率在2010年第一季度升至8.3％，超过了其8％的目标。NIM在09年第四季度环比恢复16个基点，好于大型银行，但落后于交通银行的28个基点。招行应继续超越同行贴现票据显着减少，存款结构更多地转向低成本活期存款，贷款包括更多高收益中小企业贷款。 09年4季度的不良贷款数量和不良贷款率环比持平，而2010年1季度的不良贷款率从4季度的0.82％降至0.74％。由于银行卡费用和理财代理费用低于预期，净费用低于预期。乍看上去由于费用不足，09财年的税前利润低于预期 PB ROE结果快照招商银行滚动市净率与净资产收益率X9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0周期中期市净率= 5.12x％目标市盈率= 2.95倍4035302520151050200520062007200820092010资料来源：彭博社，星展唯高达PE带状图PB带状图HK $ 403530252015105038.8倍30.6倍22.5倍14.3倍6.1倍HK $ 40353025201510508.2倍6.5倍4.9倍3.2倍1.6 X资料来源：彭博资讯，星展唯高达（DBS Vickers）第2页（比周期中期市净率低42％）3.482006年9月2007年3月2007年9月08年3月08年9月09年3月09年9月10月3日2006年9月2007年1月2007年5月2007年9月1月08日08年5月08年9月09年1月09年5月09年9月2010年1月10年5月 DBSV建议基于绝对总收益*评级系统，定义如下：强烈购买（未来3个月的总回报率> 20％，并在此时间内确定了股价催化剂）购买（对于小型股，未来12个月总回报率> 15％，对于大型股而言> 10％）保持（小型股在未来12个月的总回报为-10％至+ 15％，大型股在-10％至+ 10％）完全重视（负总回报率，即未来12个月内> -10％）卖（未来3个月内负总回报率> -20％，并在此时间范围内确定了催化剂）结果快照招商银行股价升值+股息DBS Vickers Research可在以下电子平台上使用： DBS Vickers（ www.dbsvresearch.com）；汤姆森（ www.thomson.co m / financial）； Factset（www.factset.com）;路透社（www.rbr.reuters.com）; Capital IQ（www.capitaliq.com）和Bloomberg（DBSR GO）。要进行访问，请联系您的DBSV销售人员。一般披露/免责声明本文件由星展唯高达证券控股有限公司（“星展唯享”）的直接全资子公司星展唯高达（香港）有限公司（“星展唯享”）发行。本报告仅适用于DBSV Group的客户，本文档的任何部分均不得（i）复制，影印或未经DBSVHK事先书面同意，以任何形式或任何方式复制，或（ii）重新分发。如果本投资研究或建议在没有相关披露的情况下被大众媒体完全或部分出版或以其他方式复制，则DBSVHK和研究分析师概不负责。该研究基于从可靠来源获得的信息，但我们对其内容不做任何陈述或保证。准确性，完整性或正确性。所表达的观点如有更改，恕不另行通知。本文件仅供一般发行。本文档中的任何建议均未考虑具体的投资目标，财务状况和任何特定收件人的特殊需求。本文档仅供收件人参考，不能代替收件人的判断，收件人应寻求单独的法律或财务建议。对于因使用本文件或就本文件而进行的进一步通讯而造成的任何直接或间接损失，DBSVHK不承担任何责任。该文件是不得解释为要约或要约的邀约，以买卖任何证券。 DBSVH是星展银行有限公司的全资子公司。星展银行有限公司及其附属机构和/或与之有关联的人士可能不时拥有上述证券的权益在本文档中。 DBSVHK，DBS Vickers Research（Singapore）Pte Ltd（“ DBSVR”），DBS Vickers Securities（Singapore）Pte Ltd（“ DBSVS”），DBS Bank Ltd及其联系人，其董事和/或员工可能在，可能会影响此处提到的证券交易，也可能会或试图为这些公司提供经纪，投资银行和其他银行服务。本报告中的商品假设是为了预测此处提到的公司的收入。它们不应被解释为有关实物商品或与本报告中提及的商品有关的期货合约交易的建议DBSVUSA没有自己的投资银行或研究部门，在过去的十二个月中也没有以经理或联合经理的身份参与任何投资银行交易。任何希望获得进一步信息，包括对本免责声明中的披露进行任何澄清，或希望以本文档中讨论的任何证券进行交易的美国人，均应独家联系DBSVUSA。分析师认证主要负责本研究报告内容的研究分析师（部分或全部）证明对公司的观点其在本报告中表达的证券准确地反映了他/她的个人观点。分析人员还证明，他/她的薪酬中没有任何部分与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。截至报告日期公布后，财务上依赖分析师的分析师及其配偶和/或亲戚和/或合伙人不持有本报告建议的证券权益（“权益”包括对证券，董事职位的直接或间接所有权，受托人职位）。公司特定/法规披露1.截至本报告发布之日，星展唯高达（香港）有限公司在本报告所建议的证券中没有所有权。2.DBSVHK，DBSVR，DBSVS，DBS Bank Ltd和/或在美国注册的经纪交易商DBS Vickers Securities（USA）Inc（“ DBSVUSA”）的其他关联公司可能有益地拥有总计1％或更多的任何类别的截至更新信息的最新可用日期为止，本文档中提及的主题公司的普通股证券。3.投资银行服务补偿：DBSVHK，DBSVR，DBSVS，DBS Bank Ltd和/或DBSVUSA的其他关联公司可能在过去的12个月内已收到赔偿，并且在接下来的3个月内可能会收到或打算就此提及的标的公司寻求投资银行服务的赔偿文件。第3页 结果快照招商银行