味千(中国)(味千(中国)控股(00538).HK)：2010年可上调菜单价格维持高毛利率

请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司报告味千(中国)(00538.HK) 味千（中国）发布2009年业绩，收入同比增加18.7%到19.8亿元（港元，下同），股东应占溢利同比上升42.4%到3.14亿元。每股盈利0.29元，高于我们0.28元的预期。公司拟派发末期和特别股息0.15元/股。公司业绩增长主要来自于成本控制有效，毛利率上升1.9个百分点到69.7%，净利润上升2.6个百分点到15.8%。公司同店增长趋势好转。我们维持2010年大陆地区同店增长3%，香港地区1%增长的预测。在公司计划2010年开店120家基础上，我们调高2010-2012年的EPS预测到0.37，0.44和0.53港元。把目标价由7.95港元调高到9.1港元，基于25X2010PE, 我们对公司股票维持优于大市评级。 成本控制有效 公司2009年并未对产品提价，但存货成本优势带来毛利率上升1.9个百分点到69.7%。且成本控制有效，公司整体运营利润率上升3.2个百分点到18.1%。净利润率上升2.6个百分点到15.8%。管理层表示2010年将对菜单调价维持高毛利率水平。 同店销售开始转正 2009年全年大陆地区同店增长-1.3%，香港地区同店增长-14.3%。下半年同店增长相对1H2009的-2.8%和-16.3%有好转。且2010年1-2月份，同店增长开始转正。我们预计2010年大陆地区同店增长3%，香港地区同店增长1%。 2010年计划开店120家 2009年底公司店数达到398家，同比增长26%。公司计划2010年新开店120家。新开店主要集中公司销售优势地区华东以及西南地区。西南地区基数低，目前公司已经打开市场。 盈利和估值 我们调高2010-2012年EPS 分别到0.37、0.44和0.53港元。我们把目标价从7.95港元调高到9.1港元，基于25X2010PE, 维持公司股票优于大市评级。 盈利预测及估值 港币 百万元 20082009 2010E2011E2012E营业额 16731986 258832984007同比增长(%) 54.6% 18.7% 30.3% 27.4% 21.5% 净利润 221 314 392 475 566 同比增长(%) -3% 42% 25% 21% 19% 每股盈利（元） 0.21 0.29 0.37 0.44 0.53 每股股息（元） 0.06 0.09 0.11 0.13 0.16 市盈率（X） 36.9 25.8 20.7 17.1 14.3 市净率（X） 3.7 3.3 2.8 2.4 2.1 ROE（%） 10% 13% 14% 14% 14% 资料来源：公司资料,招商证券（香港）预测 优于大市 (上次：优于大市) 目标价：HK$ 9.1 现价：HK$7.6 招商证券(香港)研究部 王晓涤 86-755-83295365 wangxiaodi@cmschina.com.cn， 2010年3月31日 基础数据 恒生指数 21237.43H股指数 12215.48总股数（万股） 1068港股股数（万股） 1068港股市值(港元百万) 7999每股净资产（港元） 2.08主要股东 持股(％)Favor choice group 49.5%自由流通量 32.84行业食品饮料股价表现 %1m 6m12m绝对表现 14 1690相对恒指表现 7 1640 -20020406080100120Mar-09Jul-09Nov-09Mar-10(%)00538.HKHSI In dex 资料来源：彭博 相关报告 1、《运营指标继续下滑，公司成本压力并无缓解》2009/4/22 2.《成本控制有效，运营前景改观》2010/1/8 2010年可上调菜单价格维持高毛利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司报告2010年同店已经正增长 2009年大陆地区同店增长-1.3%，香港地区同店增长-14.3%，相对1H2009的大陆地区-2.8%的同店增长和-16.3%的同店增长有好转。2009年同店增长差主要是因为金融海啸的影响，但情况逐步在改善，且2010年1-2月份，大陆地区同店增长开始转正。我们维持对2010年大陆地区同店增长3%，香港地区同店增长1%的预测。 图1：公司同店增长预测 5.3%7.3%5.8%7.3%6.9%-1.3%3.0%4.0%4.0%2.60%1.90%0.50%-5.10%-14%1%2%3%-20%-15%-10%-5%0%5%10%200620071H2007 1H2008200820092010E2011E2012E中国香港 资料来源： 公司资料 招商证券（香港）预测 2010年可上调菜单价格维持较高毛利率 公司2009年实现销售收入增长18.7%到19.8亿元，主要是餐厅业务增长19.2%到19亿元和包装食品销售增加7.2%到8254万元。净利润同比增加42.4%到3.1亿元。净利润增长超出我们之前预期，主要是成本控制有效。公司2009年并无对产品提价，但成本优势带来毛利率上升1.9个百分点到69.7%。此外，公司员工成本占收入比例下降0.7个百分点到17.1%，其他运营成本下降1.6个百分点到14.2%。公司整体运营利润率上升3.2个百分点到18.1%。净利润率上升2.6个百分点到15.8%。我们对2010年的成本判断为：（1）公司管理层表示将要对菜单进行提价，维持毛利率在69%左右。（2）公司表示2010年可能会加大员工的招聘和培训，而且会加大激励，所以员工成本略升。（3）租金也会有所提高。虽然管理层表示公司的中小型店的租金成本具有优势。（4）我们预计2010年的毛利率为69.4%，净利润率由2009年的16%下降到15%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司报告表1：公司运营指标变化 运营指标 2008 2009 原因 毛利率 67.7% 69.7% 农产品价格下跌，存货成本由2008年32.2%下降到30.3% 员工薪酬 17.8% 17.1% 员工成本控制有效，下降0.7个百分点 折旧及摊销 5.1% 5.7% 折旧摊销上升0.6个百分点 租金 14.1% 14.6% 租金略微上升0.5个百分点 其他经营开支 15.8% 14.2% 其他经营开支下降1.6个百分点 运营利润率 17.9% 21.9% 运营利润率上升4个百分点 EBITDA 利润率 23.0% 27.6% EBITDA利润率上升4.6个百分点 净利润率 13.2% 15.8% 净利润率上升2.6个百分点 资料来源：公司资料 招商证券（香港） 2010年计划开店120家，以中小型店为主 公司计划在2010年开店120家，开店数目大于2009年，因为公司认为宏观环境明显转暖。而且公司开店规模上，主要延续了2009年的开店策略，以中小型店为主（面积100-300平米之间），原因在于公司认为店铺面积小可以提高翻台率以及单位面积的销售额，而且可以降低租金、人力成本。公司的新开店的80%是公司与战略合作商户合作，比如全国知名连锁商超和百货，或者是区域性的商超和百货龙头，该部分新店已经洽谈好，因此数目较为确定。而20%为自己自发开店，该部分主要依据肯德基和麦当劳的选址标准确定。我们认为公司和战略合作商户合作的方式是公司店铺快速扩张的原因，依赖于公司的品牌价值，公司目前的战略合作商户有新世界百货、沃尔玛、联华超市、惠康、吉之岛、家乐福。而公司新的战略合作伙伴有百盛、易初莲花、乐购、大润发等。 表2：公司2009年开店情况 2007 2008 2009 相对于2008年底增加 华东 76 111142 31华南 77 105122 17华北 34 5567 12华中 21 4465 21台湾 2 22 0总计 210 315398 83资料来源：公司资料 招商证券（香港） 公司认为2010年服务效率有提升空间 2009年，公司大陆地区和香港地区的客单价都轻微下降，公司认为是金融危机带来消费降低，以及目前餐饮业劳工缺乏，人员流动大，新手较多，因此运营效率下降。2010年公司将在上海建立培训中心，培训员工以及加大激励机制，可促使效率提高。我们认为潜在的不良影响可能是员工成本上升。但如果公司能够保持规模优势，那么员工成本占销售收入比会有所降低。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司报告表3：公司客单价情况 大陆地区 香港地区 2009 2008 2009