迎接业务不断整合带来的投资机会

中航重机（600765）年报点评 机械设备/通用设备制造 迎接业务不断整合带来的投资机会 12个月目标价 25.80元 目前价格 20.12元 投资评级 买入 研究员：帅再先 执业证书编号：S0640200010010 电话：010－84802005 E-mail:zxshuai@263.net 报告日期：2010.03.29 基础数据 机械指数 2327.91 总股本（亿股） 5.19 流通A股（亿股） 2.50 总市值（亿元） 104.36 流通A股市值（亿元） 50.24 净资产收益率 10.52% 资产负债率 54.63% 动态市盈率 23.81倍 动态市净率 3.21倍 公司股价走势 资料来源：wind 江南金融研究所： 联系人：邝野、毛艳琼 联系电话：0755－83778731 地址：深圳市深南中路68号航空大厦2902室（518031） 相关报告 1．定向增发成功、业绩将高速增长 09/04/22 要点：  公司实施专业化整合与结构调整，初步搭建锻造、液压、新能源三大业务平台。锻造业务形成“大中小、高中低”锻件产业组合，预计公司锻造业务未来将得到较好发展。新能源板块多方出击，在多个新能源领域布局。2010年公司加大液压业务并购整合力度，预计液压业务迎来大增长。  募集资金建设项目进展顺利。公司2009年使用募集资金62177.08万元，占募集资金净额36.89%，投入到8个募集资金建设项目，主要集中在锻件业务，预计2010年、2011年会较大增长。多个液压业务募资项目列入国家振兴项目，预计未来液压业务亦有较好增长。  强化管理提升盈利能力。公司一直强化质量管理，狠抓成本控制。公司总体毛利率呈现上升趋势，比2007年上升1.35个百分点。公司期间费用率呈现下降趋势，期间费用率大幅下降大大提高了公司盈利能力。  非公开发行股票及短期融资融券成功发行大大改善公司财务状况，降低财务费用。公司资产负债率下降13.2个百分点，期末货币资金达到147617.88万元，占总资产比例则上升了11.64个百分点，公司财务费用率2.13%，同比下降1.14个百分点。  我们预测公司2010年、2011年、 2012年每股收益分别为0.67元、0.84元、 1.05元，年复合增长率26.39%。考虑到公司业务整合带来的高成长，我们认为可给予公司30倍市盈率，公司合理股价25.80元，给予买入投资评级。 经营预测与估值 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入(百万元) 2860.52 3987.56 4919.31 5926.89 增长率 58.19% 39.40% 23.37% 20.48% 归属母公司净利润(百万元) 261.00 346.27 438.27 544.39 增长率 52.54% 32.67% 26.57% 24.21% 每股收益(元) 0.53 0.67 0.84 1.05 增长率 10.41% 26.41% 25.37% 25.00% 市盈率 37.96 30.14 23.81 19.17 4.21 3.70 市净率 3.21 2.74 中航重机（600765）年报点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1 1. 加大专业化整合力度，初步搭建锻造、液压、新能源三大业务平台 公司收购陕西宏远，陕西宏远拥有德国进口的8000吨电动螺旋压力机、万吨油压机等先进锻造设备，提升公司锻造业务核心竞争力。陕西宏远2009年1～10月营业收入86462.10万元，净利润5807.39万元。公司收购无锡卓越锻造，加大锻铸件民品发展力度。对景德镇景航灸诚锻造公司增资，实现公司铸件业务在华中地区的战略布局。经过近年一系列资本运作，公司初步搭建了锻造业务平台，形成“大中小、高中低”锻件产业组合。预计公司锻造业务未来将得到较好发展。锻造业务在公司主营业务收入、毛利中所占比重迅速提高，收入占比提高近12个百分点，毛利占比提高13个多百分点。 图1 各业务板块收入占比 15.88%23.80%66.79%49.45%7.30%16.72%7.22%7.57%2.81%2.47%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%液压锻造散热器燃气轮机新能源投资各业务板块收入占比2009年2008年数据来源：公司年报，江南金融研究所 图2 各业务板块毛利占比 19.21%23.80%64.00%49.45%7.14%16.72%6.80%7.57%2.85%2.47%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%液压锻造散热器燃气轮机新能源投资各业务板块毛利占比2009年2008年 中航重机（600765）年报点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2 数据来源：公司年报，江南金融研究所 公司收购陕西宏远资产优质，2009年锻件业务毛利率提高近3个百分点。 图3 公司各业务毛利率 27.7129.1921.9619.0822.4322.2421.5717.9923.2317.02051015202530液压锻造散热器燃气轮机新能源投资公司各业务毛利率2009年2008年数据来源：公司年报，江南金融研究所 公司高密度精密液压锻件项目获批，建成后将成为国内最大的液压锻件生产研发基地。公司增发募集资金项目之一——采用辗轧技术生产大、重型燃气轮机盘和压气机盘锻件项目2009年基本完成投资，估计2010年发挥经济效益。 公司新能源板块是中航工业新能源产业唯一业务平台，不断加大对新能源投资力度。中航工业燃机动力公司中标南充垃圾焚烧发电BOT项目，成立南充中航可再生能源公司实施项目建设。中航工业新能源投资公司收购金州（包头）可再生能源公司，进入风力发电投资领域，形成新盈利增长点。2010年3月，中航工业新能源投资公司与吉林大安市政府签订开发燃气轮机发电、风力发电和太阳能光伏发电合作协议，新能源投资公司在大安市投资约33亿元人民币，建设20万千瓦风电场、10万千瓦燃气轮机发电、4万千瓦太阳能光伏发电等三个项目。公司要全力打造风电热转换器零部件加工和系统制造平台，成为国内具有实力的换热器系统集成商。 2. 募集资金建设项目进展顺利 公司2009年使用募集资金62177.08万元，占募集资金净额36.89%，投入到8个募集资金建设项目。这8个项目基本在2010年前完成。主要集中在锻件与液压业务，预计2011年这两块业务会较大增长。液压系统业务四个项目金河公司收购完成后增资新增技改能力建设项目、年产6.2万台套整体液压传动装置生产线建设项目、液压基础产品研发和产业化能力建设项目及成套液压系统开发及产业化项目被列入 中航重机（600765）年报点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 国家振兴项目。建设军民品用热交换器研发中心项目被列入江苏省重点项目。装备制造业振兴规划中强调，通过加大技术改造投入，增强企业自主创新能力，大幅度提高基础配套件和基础工艺水平，要求提升大型铸锻件、基础部件、加工辅具、特种原材料等配套产品的技术水平。同时，公司液压业务板块积极向系统集成商转变，预计液压业务未来将有较快增长。 表1 公司募集资金项目进展情况 拟用募资（万元）2009年投入 预计达产时间 燃气轮机业务 收购中航工业燃机动力100%股权项目 25220 25200 2009年 燃汽轮机发电装置能力建设项目 18373 0 锻件业务 航空发动机环形锻件专项计划生产能力建设 33221 11624.96 2010年 锻造系统节能降耗技术改造项目 2862 1686.74 2010年 闪光焊工艺生产环形件建设项目 19068 采用辗轧技术生产大、重型燃气轮机盘和压气机盘锻件项目11550 2009年 等温锻/近等温锻生产线建设项目 25300 液压系统业务 收购江苏金河铸造股份公司100%股权 8583 8583 2008年3月 金河公司收购完成后增资新增技改能力建设项目 15424 年产6.2万台套整体液压传动装置生产线建设项目 12100 液压基础产品研发和产业化能力建设项目 6600 年增2万台高压柱塞式液压泵/马达生产线改造项目 7500 1824.26 2011年 宇航液压件生产线建设项目 2446 1423.65 2010年 民用飞机零部件及液压泵/马达生产线技术改造项目 3500 696.18 2010年 成套液压系统开发及产业化项目 2000 散热器业务 收购无锡马山永红换热器有限公司100%股权 11117.96 11117.96 2008年3月 马山永红公司收购完成后增资换热器生产线建设项目 12978 建设军民品用热交换器研发中心项目 5998 合计（万元） 223841.59 62177.08 资料来源：公司公告 3. 强化管理提高盈利能力 公司一直强化质量管理，狠抓成本控制。公司总体毛利率呈现上升趋势。2009年达到9.23%，比2007年上升1.35个百分点。公司期间费用率呈现下降趋势。2009年公司期间费用率大幅下降，销售费用率为1.49%，管理费用率10.87%，与2008年相比，管理费用率下降1.16个百分点，销售费用率也下降0.82个百分点。期间费用率大幅下降大大提高了公司盈利能力。 中航重机（600765）年报点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 4 图4 公司近年期间费用率 1.49%10.87%9.23%2.31%12.03%9.21%3.44%12.28%7.88%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%2009年2008年2007年公司财务指标销售费用率管理费用率总体毛利率数据来源：wind资讯，江南金融研究所 4. 非公开增发及短期融资券成功发行改善公司财务状况，降低财务费用 公司非公开增发股票募集资金160705.12万元，2009年投入募集资金62177.08万元，剩余98528.04万元存放于募集资金专用帐户。公司2009年成功发行10亿元短期融资券，用于补充流动性与置换银行短期借款。公司2009年6月25日起陆续使用闲置募集资金补充流动资金，实际使用金额13641.539万元。 表2 短期融资券10亿元用途 补充流动性 4.84亿元 航空发动机环形锻件专项计划生产能力建设 20000万元 闪光焊工艺生产环形件建设项目 9700万元 等温锻/近等温锻生产线建设项目 8900万元 燃汽轮机发电装置能力建设项目 5000万元 马山永红公司收购