业绩符合预期、整体上市拓展长期价值

请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司报告2010年3月31日 铁路运输III 李超 S0960108082702 021-62178345 lichao@cjis.cn 6－12个月目标价： 16.90元 当前股价： 9.51元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 3123.80 总股本(百万) 12977 流通股本(百万) 12977 流通市值(亿) 1234 EPS（TTM） 0.50 每股净资产（元） 3.31 资产负债率 35.4% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 大秦铁路 -1.86 -7.13 2.59 上证综合指数 2.35 -2.74 13.41 -10%0%10%20%30%40%50%2009/32009/62009/92009/12大秦铁路上证综合指数 相关报告 《大秦铁路-购置车辆保证3.8亿吨运量、收购打开长期增长空间》2010-3-3 《大秦铁路-“网”尽煤运战略通道、估值中枢显著上移》2009-11-12 《大秦铁路-煤炭运量恢复至历史高点、资产注入渐行渐近》2009-10-29 《大秦铁路-煤炭运输动脉、盈利能力稳固》2008-11-21 大秦铁路 601006 强烈推荐业绩符合预期、整体上市拓展长期价值 公司今日公布2009年报：营业收入231亿，同比增长2.34%；营业利润87.7亿，同比增长-1.06%；归属上市公司的净利润65.3亿、同比增长-2.23%。基本每股收益0.50元，业绩基本符合市场预期。分红方案：拟每股派发现金0.3元（含税）。 投资要点： „ 09年大秦运量3.3亿吨、大幅上升的财务费用导致盈利出现负增长。去年煤炭需求波动较大，但大秦线运量总的趋势是逐季度改善，四个季度营业收入的环比增速分别为-0.65%、9.11%、14.78%和12.95%。此外，在货源结构上也有一些变化，来自北同蒲和大同枢纽的煤炭减少22.8%，而来自大包和大准线的煤炭则增长了36%。虽然运量比08年有所下滑，但在客运和牵引费收入增加的影响下，总的收入还是实现了正增长，由于应付HXD机车占用款、短期借款和中期票据的增加，财务费用上涨190%，导致营业利润出现负增长。 „ 收购太原局剩余资产将从运量和运价上打开公司长期增长空间。收购完成后，公司所辖线路营业里程将从1170.7公里扩大至2895公里，加上拥有的朔黄铁路股权，基本控制了山西和内蒙煤炭外运的主要通道。展望未来，我国的能源结构决定了煤炭运输行业长期向好，为了满足日益增加的煤炭跨区域调动需求，山西和内蒙地区的铁路运力仍要提升，除高铁陆续投入运营带来的货运运力释放外，太原局路网和朔黄铁路运力自身也有扩能潜力。此外，太原局的煤炭运输业务实行的是国铁统一运价，与实行特殊运价的大秦线相比，目前还存在33%左右的涨价空间，我们分析未来有望通过持续调整实现价格的对接。 „ 估值优势和成功收购有望成为公司股价的催化剂。假设增发20亿股，根据公司披露的拟收购资产盈利预测和我们的模型，保守估计公司2010年EPS为0.64元，对应目前股价约15倍PE，在公司突破4亿吨运能这一增长瓶颈的前提下，估值拥有相当大的优势。另外，此次资产重组是我国铁路运营改革的重要一步、也涉及到众多部委，我们相信铁道部、公司和主承销商会努力促成此次公开增发的成功。 „ 维持“强烈推荐”的投资评级，6-12个月目标价16.9元。根据我们的模型，2010年考虑资产注入后的EPS在0.64-0.68元之间，资产注入后公司的估值中枢处于13.3-16.9元/股之间、对应2010年20-25倍PE。维持“强烈推荐”评级，给予公司6-12月16.9元/股的目标价。 主要财务指标（不考虑资产注入） 单位：百万元 2009 2010E 2011E2012E营业收入(百万元) 23123 24804 27000 27621 同比(%) 2%7% 9%2%归属母公司净利润(百万元) 6530 7218 8067 8443 同比(%) -2%11% 12%5%毛利率(%) 48.4%48.3% 49.0%48.8%ROE(%) 15.2%14.4% 14.4%13.6%每股收益(元) 0.50 0.56 0.62 0.65 P/E 18.90 17.10 15.30 14.62 P/B 2.87 2.46 2.20 1.99 EV/EBITDA 11 11 10 9 资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/6 一、合并利润表比较 表 1：2008年和2009年合并利润表各科目变动情况 项目（万元） 2008年2009年同比变动重要项目大幅变动原因 一、营业总收入 2259531.76 2312314.23 2.34% 其中：营业收入 2259531.76 2312314.23 2.34%客运收入及跨局机车牵引费收入增加 二、营业总成本 1373321.54 1435651.79 4.54% 其中：营业成本 1170882.90 1193246.58 1.91%-- 营业税金及附加 74333.09 75924.32 2.14%-- 营业费用 0.00 0.00 ---- 管理费用 112853.14 122090.41 8.19%企业年金、基本养老保险增加 财务费用 15255.32 44338.84 190.65%应付HXD机车占用款及债务增加 资产减值损失 -2.91 51.64 -1874.57%-- 加：公允价值变动净收益 0.00 0.00 ---- 投资收益 0.00 153.90 --秦皇岛港股份公司的现金股利 三、营业利润 886210.22 876816.34 -1.06% 加：营业外收入 16109.76 1707.23 -89.40%出售机车车辆净收入减少 减：营业外支出 10317.28 5927.57 -42.55%处置固定资产减少 四、利润总额 892002.70 872596.00 -2.18% 减：所得税 224051.05 219558.58 -2.01%-- 五、净利润 667951.65 653037.42 -2.23% 少数股东损益 0.00 0.00 ---- 归属于母公司所有者净利润 667951.65 653037.42 -2.23%-- 六、每股收益（元） 0.515 0.503 -2.23% 资料来源：公司资料、中投证券研究所 二、公司月度运量及季度业绩变动 图 1：大秦线月度运量（截至10年2月） 05001,0001,5002,0002,5003,0003,500Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09May-09Jun-09Jul-09Aug-09Sep-09Oct-09Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%万吨同比 资料来源：中国煤炭资源网、中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/6 图 2：公司季度营业收入变动趋势 图 3：公司季度毛利率及每股收益变动趋势 010000020000030000040000050000060000070000080000008Q108Q309Q109Q3-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%营业收入(万元)环比增速0.000.020.040.060.080.100.120.140.160.1808Q108Q309Q109Q30%10%20%30%40%50%60%70%每股收益(元)毛利率资料来源：公司资料、中投证券研究所 三、相关行业数据变动情况 图 4：我国火电发电量月度变动趋势（截至10年2月） 0500100015002000250030003500Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10亿千瓦时-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%火电月度生产量同比增长资料来源：ACMR、中投证券研究所 图 5：我国铁路煤炭发送量月度变动趋势（截至10年2月） 02000400060008000100001200014000Jan-04Apr-04Jul-04Oct-04Jan-05Apr-05Jul-05Oct-05Jan-06Apr-06Jul-06Oct-06Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10万吨-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%月度运输量同比 资料来源：中国煤炭资源网、中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/6 图 6：我国直供电厂煤炭库存情况（截至10年1