中银香港（2388 HK）-业绩超预期

1中银香港录得纯利137亿港元，或每股1.30港元，同比增长311％，处于市场预期和比我们的估计高7％。我们认为中银香港的基本盈利势头正在回升。其净资产收益率已恢复到16-17％的水平。该银行正在推动贷款增长，并超越同行。尽管利润率低迷，我们认为今年的净息差将稳定下来。在良好的资产质量和较低的信贷成本的支持下，中银香港的盈利势头应呈上升趋势。我们将目标价从20.00港币上调至21.00港币，相当于2倍2010财年账面价值。我们对该股维持买入评级。»由于回写，结果超出预期预测收益和估值会计年度结束客户贷款净额增长IEA的增长总资产增长保管存款增长净利息公司（港元）17,93218,28722,98225,519非利息公司（港元）15,40918,19020,03522,068营业利润（港币百万元）13,91418,85423,87326,828净收入（港币百万元）13,72517,10519,06021,521正常溢利（港币百万元）11,28414,94218,97721,438股息收益率1.071.411.792.03资产回报率(7.6%)32.4%27.0%13.0%收入质量得分17.1612.9610.219.04超重：当前行业指数的+ 10％以上中性：当前行业指数的-10％至+ 10％偏低：低于当前行业指数的-10％4.67%5.74%6.40%7.22%按行业1.881.751.641.53拨备总额/报告的不良贷款14.8%16.0%16.7%17.6%每股收益（港币）1.161.541.770.00前每股收益（港元）1.161.421.82»NIM依然疲弱，但贷款增长趋于平稳向上收入增长的可变性越低，则该指标越高。»手续费收入持续增长，资产质量良好»高股息和盈利上升趋势证明较高的估值由于回写，结果强于预期中银香港录得纯利137亿港元，即每股1.30港元，同比增长311％，处于市场共识的上限，比我们的预期高7％。业绩高于预期主要是由于出售美国非机构人民币证券导致09财年冲销投资证券减值13.02亿港元（1H09冲销11.68亿港元，而冲销2,470港元）于2H09年）。由于这些证券的规模缩水至378.40亿港元，占投资证券的1.1％，因此未来回拨的规模似乎有限。此外，该行的投资物业重估收益亦录得13.17亿港元（2H09为8.72亿港元，1H09为4.45亿港元）。性能NIM依然疲弱，但贷款增长趋于平稳向上交易数据中银香港的PPOP同比下降17％。剔除雷曼兄弟迷你债券的一笔一次性支出32.78亿港元，我们估计基本PPOP同比增长2.6％，因为净利息收入的下降被非利息收入的反弹所抵消。净利息收入同比下降11％，但环比增长1％。净息差（NIM）投资者可以从恒生银行转到中银香港，以利用更好的股息收益率，强劲的贷款增长和良好的资产质量。中银香港的基本盈利势头正在回升。其股本回报率已恢复至16-17％，远期市盈率为10-11倍，股息收益率远高于5％。重要信息请参见本报告的最后一页数据来源：公司，汤森路透，未来研究估计香港/班克斯中银香港HK 2388 388上调目标价购买2010年3月24日购买2010年2月4日购买购买2009年9月8日2009年8月28日庞特立, 香港/中国银行分析师，852 3653 8632 patrick.pong@miraeasset.hk约翰·沃德负责人银行852 3653 8622 john.wadle@miraeasset.hk目标价时价（2010年3月23日）HK $ 21.00HK $ 18.32超出预期的结果上行/下行共识目标价格与共识的差异14.6％HK $ 21.22-1.0% 收盘价 相对于.HSI（RHS）2119171513119189175160146132118 103Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-10 Mar-10部门平均值：67收入质量得分历史收益稳定性共识预测确定性要求披露025507510049608273市值（十亿港元/百万美元）在外流通股自由浮动52周价格高/低日均成交量（3M）193.7/24,953105.73亿33%$ 7.95 –19.78 US $ 3,370万中银巴克莱全球基金顾问66.1%1.8%性能1M3M1200万绝对1.9%4.8%136.1%相对恒生指数0.1%6.4%80.0%对冲基金投资者多头投资者绝对（美元）大股东1.9%4.7%135.6% 2010年3月24日帕特里克·庞香港/中国银行s分析师852 3653 8632 patrick.pong@miraeasset.hk约翰·沃德渣打银行主管852 3653 8632 john.wadle@miraeasset.hk中银香港2388 HK2%2.52.01.51.00.50.01H01 1H02 1H03 1H04 1H05 1H06 * 1H07 1H08 1H09净利息传播净免费资金仍然很弱。它从08财年的2％下降到09财年的1.69％，略高于我们的预期，也高于行业平均水平1.48％。图1.中银香港的财务业绩10年10月与上半年相比，下降速度已从1H09的负22个基点放缓至2H09的负13个基点。这主要是因为过去约40个基点的净自由资金的贡献已从1H09的7个基点降至2H09的仅4个基点，原因是银行间市场充裕的流动性使HIBOR跌至最低水平。净息差也有所缩小，从1H09的1.69％降至2H09的1.59％。结果，该银行的净息差进一步下降，从1H09的1.76％降至2H09的1.63％。图2. NIM越来越接近底部（％）注意：*会计政策变更。资料来源：公司数据，未来资产研究由于美联储似乎倾向于长期低利率，管理层对利润率保持谨慎。贷款特别是抵押贷款的竞争也可能影响贷款定价。该银行将其债券投资组合的期限从1年延长至1.3年，并增加了对金融机构的债券投资，以期提高投资回报。总体而言，我们预计2010财年净利息收益率将稳定在1.58％（之前的预测为1.54％），然后在2011财年反弹至1.84％（之前为1.79％），并在2012财年进一步反弹至1.91％。2H09贷款增长强劲，半年环比增长8.3％。 09年第3季度的动能也很强劲，比上一季度增长了6.6％，并在第4季度进一步增长了1.6％。住宅抵押，企业贷款和贸易财务都在增加。 海外贷款在2H09也有所恢复。 我们期望中银香港的2010财年贷款增长将达到10％，2011财年增长9％，2012财年增长8％。 我们认为该行将从三个增长驱动因素中受益。 随着外部部门的复苏步伐，贸易融资势头越来越大。 同时，海外贷款，特别是在中国的贷款，将从国内银行的信贷配给中受益。 作为市场领导者，中银香港的住宅抵押贷款组合应进一步扩大。 在2010年1月至2月期间，该银行的抵押贷款数量排名第一。 它有可能加强与中国银行（BOC）的合作，以通过亚太银团贷款中心和全球关系经理试点计划扩展其银团贷款业务，以此为企业客户提供一站式服务。图3。 加快贷款增长势头资料来源：公司数据，未来资产研究图4。 抵押业务市场份额来源：mReferral抵押经纪服务，未来资产研究手续费收入持续增长，资产质量良好随着贷款业务的扩展，该银行的贷款佣金收入同比增长79％。 加上股票经纪收入增长53％，中银香港的净手续费收入同比增长26％。 除了这两个主要的增长动力外，随着贸易融资步入复苏轨道，票据佣金可能还会增加。因此，净费用收入预计在2010财年增长17％，在11-12财年增长10％。 2010年3月24日帕特里克·庞香港/中国银行s分析师852 3653 8632 patrick.pong@miraeasset.hk约翰·沃德渣打银行主管852 3653 8632 john.wadle@miraeasset.hk中银香港2388 HK3尽管贷款增长迅速，但中银香港的资产质量仍在不断提高。减值贷款仅减少了17.69亿港元，占总贷款的0.34％，而09年第二季度为17.74亿港元，即占总贷款的0.37％。与同期约1.4％的行业平均水平相比，这也是有利的。在这种情况下，减值贷款费用应保持较低水平。中银香港于09年下半年仅拨备1.63亿港元作为拨备，年化信贷成本为0.06％，10年10月高股息和盈利上升趋势证明较高估值该银行宣布派发末期股息每股0.57港元。连同1H09每股0.28港元的股息，总股息达到每股0.85港元，占派息比率的65.9％，符合60-70％的管理层指引。展望未来，鉴于其核心资本充足率11.64％和资本充足率16.85％，我们预计该行将保持较高的派息率。管理层表示，该银行将从计算资本充足率的标准方法过渡到基于内部评级的方法，这可能会进一步加强其资本状况并支持其股息政策。我们认为中银香港的基本盈利势头正在回升。其净资产收益率已回到16％以上的水平。该银行在国内（香港）市场和中国大陆都在迅速增加其贷款账簿，其表现优于同行。尽管利润率低迷，但我们认为压力可能会开始放缓，因为市场利率已经触底。加上良好的资产质量和较低的信贷成本，中银香港的盈利势头应该呈上升趋势。由于中银香港的交易价格为2010财年帐面价值的1.7-1.8倍，低于其历史平均水平1.9倍左右，股息收益率为5-6％，因此我们将目标价格从20.00港币上调至21.00港币，相当于10倍2倍的账面价值值。我们对该股维持买入评级。图5.中银香港的市账率+ 1SD-1SD 2010年3月24日帕特里克·庞香港/中国银行s分析师852 3653 8632 patrick.pong@miraeasset.hk约翰·沃德渣打银行主管852 3653 8632 john.wadle@miraeasset.hk中银香港2388 HK4利润损失（港元）净利息公司08年12月1.51.00.51.92.009A年12月3.02.52.41/041/051/061/071/081/091/10平均P / B3.5（X）资料来源：公司数据，未来资产研究财务摘要表10年10月 2010年3月24日帕特里克·庞香港/中国银行s分析师852 3653 8632 patrick.pong@miraeasset.hk约翰·沃德渣打银行主管852 3653 8632 john.wadle@miraeasset.hk中银香港2388 HK511月12日12月12日贸易票据净费用和佣金客户贷款总额增长20,157客户贷款净额增长17,932IEA的增长18,287总资产增长22,982保管存款增长25,519租金支出12647525763其他现金运营成本5,1796,4777,5988,3769,235净保险利益和理赔1,9141,4851,6231,7851,964极高的运营成本息税折旧摊销前利润5,8597,4008,9189,81710,807折旧及摊销33,23533,34136,47743,01747,587营业利润(4,554)(5,091)(5,350)(5,566)(5,791)准备金总额(1,076)(1,160)(1,276)(1,404)(1,474)净特殊收入(2,149)(4,872)(1,575)(1,890)(2,268)除税前溢利(7,709)(7,286)(8,305)(9,136)(10,050)税少数族裔17,74714,93219,97125,02128,005净收入(992)(1,018)(1,117)(1,149)(1,177)规范利润16,75513,91418,85423,87326,828股利(661)(103)(461)(623)(568)留存收益(12,023)2,9062,590100100资料来源：公司数据，未来资产研究公司的估计4,07816,72420,99423,36526,381资产负债表就业(1,071)(2,678)(3,464)(3,855)(4,353)09A年12月336(321)(425)(449)