康师傅控股：估值不具有吸引力,维持中性评级

Please see important notice on the last page. Company ReportTINGYI HLDG CO(00322.HK) Tingyi anounced 2009 results in 2009. Sales up 18.9%YoY to USD5.08 Bn, Net profit attributed to stock holders up 47.2% yoy to USD383 mn. EPS is USD 6.85 cents, 2% lower than our estimate. The company announced a dividend 3.43cents per share,. We think the company may face gross margin pressure in 2010 and our new EPS forecast is USDcents8.1, 10.3 and 12.5 respectivley from 2010-2012. Our TP is HKD20.5 based on 30X10PE, we maintain Neutral for the stock. Benefit from the lower palm oil cost in 2009 Instant noodles, beverages and bakery accounting for 46%, 51% and 3% of the total sales respectively in 2009, while they accounting for 68%, 30% and 2% of the total net profit. The low palm oil cost help increase the GM by 2.4ppt to 34.6%. Net profit margin squeeze due to beverage’s higher S&A in 2009 The Company is promoting RTD tea from March to September in 2009 and Juice products since September. The total beverage sales up 32.2% yoy, while net profit margin squeezed by 0.7 ppt to 4.5% due to growing S&A. Still focusing on beverage in 2010 The Company plans a capex of USD380mn in beverage in 2010, accounting for 76% of the total capex. That means the company will still focusing on the beverage sector in 2010. We forecast the beverage sales growth will be above 20% in the next three years due to company’s marketing strategy and distribution channel. Valuation and rating We forecast that instant noodles, beverages and bakery will grow by 18%，26% and 15% respectively in 2010. Our new EPS forecast from 2010-2012 is USDcents8.1, 10.3 and 12.5 respectively. Our TP is HK$20.5, based on 30X10PE. We maintain Neutral of the stock.. Financials USD mn 20082009 2010E2011E2012ERevenue 42725081 619875529125Growth(%) 33% 19% 22% 22% 21% Net income 260 383 450 576 699 Growth(%) 34% 47% 17% 28% 21% EPS（USD cents） 4.7 6.9 8.1 10.3 12.5 DPS（USD cents） 2.3 3.4 4.0 5.2 6.3 P/E（X） 54.0 36.7 31.2 24.4 20.1 P/B（X） 9.0 7.3 5.6 4.3 3.4 ROE（%） 21% 26% 23% 23% 23% Source: Company data, CMS(HK) estimates Neutral (prior：Neutral) TP：HK$ 20.5 Current price：HK$19.2 China Merchants Securities (HK) Gloria Wang 86-755-83295365 wangxiaodi@cmschina.com.cn， 23 Mar 2010 Key data HSI Index 21370.82HSCEI Index 12262.36S/O（mn） 5587S/O (HK)（mn） 5587Mkt cap (HK) (mn) 113971BVPS（HKD） 0.25Major share holder Holding (％)Tingyi(cayman)Isands 36.6%Free float 66.47Industry F&BShare performance %1m 6m12mAbsolute return 20 4765Relative return 10 517 -20020406080Mar- 09Jul-09Oct-09Feb-10(% )00322.HKHSI Index Source：Bloomberg Related research 1、《2009年中报点评：股价已经反映合理》2009/8/19 2．《公司拜访：规模效应将进一步发挥》2009/11/9 Maintain Neutral due to rich valuation 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司报告康师傅控股(00322.HK) 康师傅控股公布2009年业绩，销售收入同比增加18.94%到50.81亿美元，股东应占盈利同比增加47.2%到3.83亿美元。每股盈利6.85美分，略低于我们预期2%。公司拟派发股息3.43美分/股，股息派发率达到50%。2009年方便面和饮料业务表现为亮点。我们认为公司经营模式成熟，2010年主要面临轻微原材料成本压力，我们对2010-2012年的EPS预测为8.1，10.3和12.5美分。我们的目标价为20.5港币，维持中性评级。 方便面2009年受益于低价棕榄油成本 2009年，方便面、饮料和糕饼占收入比率46%，51%和3%，净利润占比为68%、30%和2%。方便面主要受益于较低的棕榄油价格，推动公司总体净利润增长47.2%，整体毛利率提升2.4个百分点到34.6%。 2009年饮料营销投入大，净利润率略低 2009年每股受益略低于预期2%。主要是营销费用占销售收入提高1.4个百分点。公司2009年3-9月份连续推出茶饮料营销活动，9月份以后推出果汁饮料营销活动。总体饮料销售收入增加32.2%，但饮料业务净利润率降低0.7个百分点到4.5%。 2010年加大饮料业务投入 公司2010年资本开支计划3.8亿投入饮料业务。公司依赖自有的销售策略和渠道优势，我们认为公司饮料业务增长在未来3年保持20%以上年复合增长率。 估值与评级 我们给予公司的盈利预测如下, 我们预计方便面、饮料和糕点的销售收入2010年增长18%、26%和15%。我们的EPS 预测为2010-2012年8.1，10.3和12.5美分。目前估值水平相当于31.2X10PE,24.4X11PE以及20.1X12PE. 我们的目标价位20.5港币，维持中性评级。 盈利预测及估值 美元 百万元 20082009 2010E2011E2012E营业额 42725081 619875529125同比增长(%) 33% 19% 22% 22% 21% 净利润 260 383 450 576 699 同比增长(%) 34% 47% 17% 28% 21% 每股盈利（美分） 4.7 6.9 8.1 10.3 12.5 每股股息（美分） 2.3 3.4 4.0 5.2 6.3 市盈率（X） 54.0 36.7 31.2 24.4 20.1 市净率（X） 9.0 7.3 5.6 4.3 3.4 ROE（%） 21