不俗,唯不优越

P. 1 PHILLIP SECURITIES RESEARCHPHILLIP SECURITIES RESEARCH Equity Report Hong Kong March 12, 2010 大唐國際發電股份有限公司大唐國際發電股份有限公司大唐國際發電股份有限公司大唐國際發電股份有限公司 (991.HK) (991.HK) (991.HK) (991.HK) ---- 不俗不俗不俗不俗 ，，，，唯不優越唯不優越唯不優越唯不優越 概要概要概要概要 大唐國 際發電股份有限公司(下稱集團)是國內其中一家最大的獨立發電商，公司主要集中於燃煤發電。除了發電業務外，集團亦分別從事煤炭化工業務及煤炭業務。 截至 2009年12月31日，集團的發電機組的營運產能，由於新建設及拼購，較2009年同期增加5645兆瓦 ，達到 30742兆瓦。下圖顯示2008至2009年各種發電產能的增長。 集團的使用率高度取決於鋼鐵工業的產量，因集團超過一半的發電產能乃服務北京 -天津 -唐山 (BTT)地區，而鋼鐵乃當地的主要產品。下圖顯示河北省 (包括 BTT地區 )的鋼產品產量。 截至 2009年12月31日，集團的總售電量 （以綜合基礎計算）達1418.6585億千瓦時 ，顯示按年增長11.98%，而集團的網絡發電總額錄得去年同期增長12.13％。 儘管地產發展及鐵路修建的比重有可能改變，固定資產投資將仍是中國政府維持經濟平穩復甦的主要措施。這標誌著鋼鐵需求，及至鋼鐵生產量，以及集團的售電量和更優良使用率，將於 2010年經歷溫和的增長。唯鋼鐵業的產能過剩問題亦有可能導致集團月度售電量的波動。 我們設定2009年及2010年預測每股盈利分別為港幣0.161元及0.201。另一方面 ，因集團料受惠於北京 -天津 -唐山 （BTT）地區的鋼鐵業產量提高及煤化工業務，我們給予集團2010年預測市盈率為19倍，於預測市盈率的平均數及一個標準差之間 (如下圖所示)。我們的年終目標價為港元3.82。評級為認購。 Kevin Au Research Analyst
(852) 2277-6870 FAX (852) 2868-5307  kevinau@phillip.com.hk Recommendation: 持有持有持有持有 Price Last Close HK$ 3.67 12-month TP HK$ 3.82 Phillip Securities (HK) Ltd. Datang International Power Generation Co., LTD. March 12, 2010 P. 2 公司簡介公司簡介公司簡介公司簡介 大唐國際發電股份有限公司(下稱集團)是國內其中一家最大的獨立發電商，公司主要集中於燃煤發電。集團的發電業務主要分佈於華北電網、甘肅電網、浙江電網、雲南電網、福建電網、廣東電網、重慶電網、青海電網，江西電網和遼寧電網。 發電產能的增長發電產能的增長發電產能的增長發電產能的增長 截至 2009年12月31日，集團的發電機組的營運產能，由於新建設及拼購，較2009年同期增加5645兆瓦，達到 30742兆瓦。下圖顯示2008至2009年各種發電 產能的增長。51625162516251625645564556455645322032203220322046604660466046601902190219021902735735735735404040402502502502500000100010001000100020002000200020003000300030003000400040004000400050005000500050006000600060006000MWTotal Growth Coal-firedGeneration Unit HydropowerGeneration Unit Wind powerGeneration Unit The Growth of Generation Capacity 2008-200920082009 Sources: Company information 集團的使用率高度取決於鋼鐵工業的產量，因集團超過一半的發電產能乃服務北京 -天津 -唐山 (BTT)地區，而鋼鐵乃當地的主要產品。下圖顯示河北省(包括 BTT地區 )的鋼產品產量。 Phillip Securities (HK) Ltd. Datang International Power Generation Co., LTD. March 12, 2010 P. 3 Sources: CEIC 根據上圖，河北省 (包括 BTT地區 )的鋼鐵產量，於2009下半年錄得顯著增長，更於 12月達到全年高位。此能反映出2009下半年於BTT地區內的電力需求及集團的售電量 。截至 2009年12月31日，集團的總售電量 （以綜合基礎計算）達1418.6585億千瓦時，顯示按年增長11.98%，而集團的網格發電總額達1335.523億千瓦時，較去年同期增長12.13％。 以上顯示集團的售電量於 2009下半年遠超2009上半年的主要理由。值得注意的是 ，由中國政府為應對環球金融危機而推動，並著重固定資產投資(FAI)的 4萬億人民幣刺激經濟方案，促使集團的售電量總額及總電網售電量自2009上半年回升。下圖顯示由2008上半年至 2009下半年集團的售電量總額及總電網售電量 。 Phillip Securities (HK) Ltd. Datang International Power Generation Co., LTD. March 12, 2010 P. 4 Trend of total power generation and total on-grid powergeneration from 20081H to 20092H010203040506070809020081H 20082H 20091H 20092Hbillion kWhTotal PowerGenerationTotal on-grid PowerGeneration Sources: Company information 儘管地產發展及鐵路修建的比重有可能改變，固定資產投資將仍是中國政府維持經濟平穩復甦的主要措施。這標誌著鋼鐵需求，及至鋼鐵生產量，以及集團的售電量和更優良使用率，將於 2010 年經歷溫和的增長。唯鋼鐵業的產能過剩問題亦有可能導致集團月度售電量的波動。 業務多元化業務多元化業務多元化業務多元化 除了發電業務外，集團亦分別從事煤炭化工業務及煤炭業務。 煤炭化工業務 多倫煤炭化工項目是一項由集團位於內蒙自治區的控股權發展及建造。該項目利用來自內蒙古勝利煤礦的褐煤作原料，並透過世界級的先進科技每年出產約460,000噸聚丙烯及其他副產品 。 煤炭業務 (截至 2009上半年 ) 由集團發展及建造的勝利煤礦的東 2單元煤礦，位元於內蒙勝利煤礦的中央部份，預計產量達60百萬噸。東2單元煤礦所生產的煤炭將主要用作： • 煤炭化工項目的原料， • 煤基天然氣項目（包括多倫煤化工專案）， • 克什克騰旗煤制天然氣項目。 一期工程涉及10萬噸的生產規模 ： 與此同時 ，集團亦正進行內蒙勝利煤礦、五間房煤礦及孔兌溝煤礦的第二及 Phillip Securities (HK) Ltd. Datang International Power Generation Co., LTD. March 12, 2010 P. 5 三期的初步發展計劃。上述項目將提升集團發電廠的煤炭自給率 。 2009上半年業績概要上半年業績概要上半年業績概要上半年業績概要 營運收入營運收入營運收入營運收入 集團實現約人民幣20684百萬元的營運收入，顯示按年上升18.9%。來自集團的發電及熱能銷售的收入達約人民幣18289百萬元，顯示按年增長7.84%，而熱能銷售錄得收入達人民幣176百萬元，顯示按年增長54.46%。2008下半年的兩次網上電費調整帶動售電收入增長 。下圖顯示各個業務板塊的收入份額： Distribution of Revenue of DifferentDistribution of Revenue of DifferentDistribution of Revenue of DifferentDistribution of Revenue of DifferentBusiness Sectors 20091HBusiness Sectors 20091HBusiness Sectors 20091HBusiness Sectors 20091H89.27%89.27%89.27%89.27%10.24%10.24%10.24%10.24%0.49%0.49%0.49%0.49%Power & Heat Sales Coal BusinessOthers Sources: Company Information 截至 6月30日，集團並未錄得任何來自煤炭化工業務的利潤。我們預期煤炭化工業務將會自2011年起（在成功開發及建造後）為公司貢獻利潤。 我們亦預計收入將上升135%，主要由於鋼鐵業對電力的需求高 ，以及非住宅電費於2009下半年調整。 營運成本營運成本營運成本營運成本 2009上半年的總營運成本約為人民幣17673百萬元，顯示按年增長14.28%。在營運成本當中 ，燃料成本及折舊成本分別約佔64.1%及20.