电气设备行业：节能空调强制普及,高效电机市场翻番

维持 买入 分析师: 周励谦（执业证书编号：S0930209050199） 021-22169175 zhouliqian@ebscn.com 联系人： 王海生 袁瑶 021-22169112 yuanyao@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -10%13%35%58%80%03-0906-09 08-09 12-09电气设备沪深300 相关报告： 泰豪科技深度报告_智能建筑节能龙头，全面整合发力在即 ·················································· 2010-01-31 核电行业爆发性增长在即 ·················································· 2010-01-12 低碳经济——站在伟大未来的山脚下 ···················································2009-11-20 财政百亿补贴，发力建筑节能 ·················································· 2009-09-07 节能政策枪响,万亿市场门开 ·················································· 2009-06-17 行业研究行业动态报告 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2010-03-05 电气设备与新能源 节能空调强制普及，高效电机市场翻番 ◇ 报告起因：《房间空气调节器能效限定值及能效等级》强制性国家标准出台 ◆发改委推出强制性标准，节能型空调市场份额翻番 2010年3月3日国家质量监督检验检疫总局、国家标准化管理委员会发布了新的《房间空气调节器能效限定值及能效等级》强制性国家标准。 该标准将于2010年6月1日起正式实施，目前市场份额50%的高效节能空调，2010年高效空调市场份额将翻番，占领整个市场。考虑生产销售周期，下游空调厂家将很快全面采用节能型电机，拉动高效空调电机及其上游钕铁硼磁性材料市场的爆发式增长。 ◆高效节能电机在空调市场的渗透率将持续快速提升 国家将高效空调推广由补贴转为强制执行，我们对政策的解读是：1）为期一年的补贴期，是高效空调推广的过渡期，一方面培育市场，同时等待国内相关产品推出。目前大规模推广时机已经成熟；2）国家将继续采用补贴强制相结合的手法，滚动提升电机能效标准；3）包括永磁直驱电机在内的高效节能电机在空调市场的渗透率将持续快速提升。 政策对行业的影响主要体现在以下几个方面：1）节能型电机龙头企业受益市场整合及盈利能力提升；2）磁性材料生产企业受益于永磁同步电机渗透率提升。 ◆受益公司中我们首推空调电机行业龙头：大洋电机、卧龙电气 大洋电机是A股唯一专业空调电机行业龙头，2009年87%的销售收入来自空调电机行业，目前非高效的Y5、Y6系列电机销售收入占比40%，2010年其一方面是空调节能政策的最大受益者，盈利能力较高的高效微特电机将全面替代Y5、Y6；同时受益于出口复苏，高端Y7系列电机将会呈现量价齐升的良好局面。另一方面新能源车用电机的先发，也将给公司带来持续增长的动力和估值提升的空间。 公司2010-2012年净利润分别为3.42亿、4.56亿和6.13亿元，折合EPS为1.36元 1.81元和2.43元，给予“买入”评级，目标价50元。 卧龙电气是国内电机节能领域的领跑者，2010年公司电机产品将成为业绩主推动力。1. 空调电机：受益国家强制推广节能空调带来的结构性机会，市场集中度提升，盈利能力增强； 2. 中小电机：国家对生产环节的补贴政策即将落实，2011年强制推广节能产品，同样带来市场集中，盈利能力增强。欧洲2010年6月开始高效电机推广政策改为强制标准，利好中国电机出口龙头企业； 3. 公司传统业务增长稳定，目前在低碳经济板块中估值存在优势； 4. 公司正在向电机节能、储能技术、新能源汽车领域加大投入，存在估值提升空间大。 公司2010-2012年净利润分别为2.81亿、3.55亿和4.60亿元，折合EPS为0.76元、0.96元和1.24元，给予“买入”评级，目标价22元。 EPS(元) 证券 代码 公司 名称 股价 08A 09E 10E 投资评级 002249 大洋电机 36.23 0.56 0.78 1.36 买入 600580 卧龙电气 16.79 0.35 0.69 0.76 买入 000970 中科三环 11.14 0.29 0.39 0.50 增持 22010-03-04 电气设备 1 节能空调强制普及，高效电机市场翻番 2010年3月3日国家质量监督检验检疫总局、国家标准化管理委员会发布了新的《房间空气调节器能效限定值及能效等级》强制性国家标准。该标准将于2010年6月1日起正式实施，目前市场份额50%的高效节能空调，当年份额翻番，占领整个市场。考虑生产销售周期，下游空调厂家将很快全面采用节能型电机，拉动高效空调电机及其上游钕铁硼磁性材料市场的爆发式增长。 2 由补贴到强制，空调节能空间仍大 国家将高效空调推广由补贴转为强制执行，我们的解读是： ¾ 为期一年的补贴期，是高效空调推广的过渡期，一方面培育市场，同时等待国内相关产品推出，目前大规模推广时机已经成熟； ¾ 国家将继续采用补贴强制相结合的手法，滚动提升电机能效标准 ¾ 包括永磁直驱电机在内的高效节能电机在空调市场的渗透率将迅速提升 2.1 步骤一：政府补贴助力高效节能空调行业启动 2009年6月1日，财政部、国家发展和改革委员会启动了节能产品惠民工程，对高效空调予以补贴。截至2009年12月31日，共推广一二级高效节能空调420万台，是2008年全年销售量的3倍，高效节能空调市场占有率从推广前的大约5%上升到50%。 节能空调补贴方式采用财政直接补贴给企业，企业按标准下调产品定价。国家节能产品惠民工程推出后，各空调企业积极扩大高效节能空调的生产和销售，大幅度下调高效节能空调的价格，平均售价由每台3000元-4000元下降到2000元左右，与四五级能效产品价格基本持平。 图表1节能空调补贴标准 额定制冷量 能效1级补贴量 能效2级补贴量 小于2800W 500元 350元 2000至4500W 550元 350元 额定制冷量为7100至14000W 850元 650元 资料来源：发改委，光大证券研究所 2.2 步骤二：强制提升能效标准，推动高效空调发展 通过政府补贴，优化了国内空调产品结构，促进了技术进步。此次高效空调强制性国家标准重新划分了空调能效标准，在原有与现行的标准相比，能效限定值提高了23%左右，并规定2010年6月1日后取消低能效空调销售。 图表2节能空调强制标准能效标准 32010-03-04 电气设备 额定制冷量 能效限定值 描述 小于等于4500W 3.2 能效最高 大于4500W小于等于7100W 3.1 节能评价值，即评价空调产品是否节能的最低要求 大于7100W小于等于14000W 3.0 能效限定值，即标准实施以后产品达到市场准入的门槛 资料来源：发改委，光大证券研究所 3 利好空调用节能电机行业及磁性材料行业龙头 我们认为政策对行业的影响主要体现在以下几个方面： 1) 节能型电机龙头企业受益市场整合及盈利能力提升 ¾ 空调用节能型电机技术目前在国内刚刚进入规模化生产阶段，主要掌握在卧龙、大洋等技术领先的龙头厂家手中，强制性政策有利行业整合； ¾ 一般而言，节能型电机较传统型号电机，价格高20-30%，毛利率高3-5%，强制推广之初供应紧张，盈利能力可能更强； 2) 永磁同步电机渗透率提升，材料企业受益 ¾ 按照上调后的空调能效标准，目前的一级和二级能效空调必须使用永磁无刷电机。在相同的额定功率和额定转速下，设单相异步电动机的体积和重量为100%，则永磁无刷直流电动机体积为38%，重量为34.8%，用铜量为 20.9%，用铁量为36.5%，效率提高10%以上。 ¾ 目前日本90%以上的空调器采用永磁无刷直流电机，替代异步电动机变频调速，而由于市场偏好原因，我国空调器制造厂近些年才开始采用永磁无刷直流电机。 ¾ 未来国家政策必将进一步向高能耗品种倾斜，永磁同步电机的全面推广是大势所趋，永磁材料企业受益。 4 公司推荐：节能电机行业和磁性材料行业龙头受益4.1 大洋电机：弹性最大的空调电机龙头，买入 4.1.1 空调电机量价齐升，新能源车打开空间，目标价50元 我们测算，公司2010-2012年净利润分别为3.42亿、4.56亿和6.13亿元，折合EPS为1.36元 1.81元和2.43元，给予“买入评级”，目标价50元。 4.1.2 2010年起，空调电机走出低谷，价量齐升 公司是专业从事空凋配套用微电机生产的企业，国内主要客户是美的、科龙、海尔、TCL、格力等、国外主要是Goldman、LG、三菱。公司电机生产和技术水平处于国内领先地位，也是国内唯一一家电机类产品出口免验企业。虽然美的集团和海尔集团下属拥有自己的专业电机配套厂，但大洋电机仍然是美的集团和海尔集团的主要供应商。 公司目前的产品结构是非高效的Y5、Y6系列空调电机主要向国内空调 42010-03-04 电气设备 厂商供货，高效的Y7以及更高的Y8、Y9将以出口为主，主要是北美市场，其中非高效的Y5、Y6系列电机占比接近40%。 图表3：大洋电机非高效空调电机占比接近40% 2009年大洋电机产品结构预测 其他空调用电机,5.76%其他电机(亿元),12.80%Y7, 43.22%新能源汽车电机及控制系统,0.58%Y5, 25.86%Y6, 11.78%其他空调用电机其他电机(亿元)Y7Y6Y5新能源汽车电机及控制系统资料来源：光大证券研究所 2009年受高效空调市场启动以及经济危机影响，公司09年Y5、Y6系列电机销售收入同比下降20%左右，而Y7系列电机实现了20%左右的增长，2010年，随着高效空调强制标准的执行，公司Y5、Y6系列电机将完全实现产品升级，因此，我们判断公司空调电机在2010年将呈现价量齐升的格局： 1) 根据我们的资料，内置式高效微特电机较普通电机毛利率高5%左右，我们预测，公司Y5、Y6电机2010年毛利率分别为10%、15%左右，转为高效电机后，产品升级后的毛利率将在19%左右，同时价格较低效率电机高25%-30%。 2) 空调高效电机的的普及将加速行业整合，部分电机企业的客户将向龙头企业转移，大洋电机作为国内空调电机领先企业，必将受益。4.1.3 新能源汽车用电机级控制系统将为公司打开估值空间 公司引进并吸收了北京理工大学的新能源汽车动力及控制系统技术，后面公司能够生产从客车、环卫车到轿车、从混合动力到全电动车的各种大中小新能源汽车用电机及控制系统。 公司新能源汽车项目计划总投资5.2 亿元，目前产能10套/天，折合3000套/年左右，最终计划是3万套/年。根据我们的测算，公司新能源汽车用电机产能2011年为9000套/年，2012年为1.5万套