兴民钢圈新股点评报告：产能扩张,盈利能力提高

汽车行业产能扩张，盈利能力提高徐敏锋 021-50588666-8029 xumf@ccnew.com 2010 年 1 月 29 日 ——兴民钢圈（002355）新股点评报告新股点评 报告关键要素: 公司是国内钢车轮行业内重要企业，在商用车车轮无内胎化趋势中和产能利用率居高不下的背景下扩大产能以应对需求增长，将提升综合毛利率。 事件: z 兴民钢圈发行新股。公司主要产品是钢车轮，配套福田汽车、金龙汽车、长安汽车等，并出口欧美。实际控制人为自然人王嘉民，持有比例占发行前总股本的58％。公司拟在中小板发行新股5260万股，发行价为14.50元，按2008年摊薄每股收益计算发行市盈率为59倍，募集资金7.62亿元，发行后总股本为21040万股。 点评: z 钢车轮行业竞争充分，公司规模处于前列。目前国内汽车配套的车轮主要包括钢车轮和铝车轮两类。钢车轮主要用于商用车和低端乘用车以及工程机械、农业机械，铝车轮主要用于中高端乘用车。两类车轮各有其优势。钢车轮价格便宜、安全性好、平衡指标优良、废品率小；铝车轮重量轻、美观、散热性好、加工精度高。由于铝车轮的相对优势，对钢车轮市场造成一定挤压，特别是在乘用车领域，钢车轮比例持续下降。据中国汽车工业统计，2006年主要钢制车轮生产企业共有33家，其中约有11家企业的年产量达到100万只，如正兴车轮、东风车轮、兴民钢圈等年产量都在500万只以上。虽然近年来钢车轮需求持续上升，但众多厂商的参与甚至钢铁企业（如宝钢）的加入，使得行业竞争异常激烈。公司钢车轮产量规模在行业内处于第三位，市场占有率在15％以上。 图 1：国内钢车轮产量 050010001500200025003000350040002002200320042005200620072008国内钢车轮产量（万只）资料来源：中原证券研究所，公司资料，CAAM 表 1：钢车轮行业主要生产企业 企业 07年产量（万只） 产能（万只）一汽富维 300 400 东风车轮 818 700 宝钢车轮 164 300 正兴车轮 935 1400 济宁车轮 120 200 兴民钢圈 583 800 浙江金固 424 600 资料来源：中原证券研究所，CAAM z 国内无内胎钢车轮处于成长期。钢制车轮按照生产工艺的不同，可分为型钢车轮和无内胎钢制车轮。与传统的型钢车轮相比，无内胎钢制车轮采用旋压生产工艺和装备，有效提高生产的工艺效率和精度，并降低了车轮的重量，主要适用于无内胎的子午线轮胎，适合于高速公路行走，安全性和节油作用十分明显。目前国内装配无内胎钢车轮主要是高端商用车和出口车辆。预计随着国内子午线轮胎比例提高和商用车出口增加，无内胎钢车轮需求将高速增长。 汽车行业 中原证券研究所 http://zyyj.ccnew.com 第 2 页 共 4 页图 2：无内胎钢车轮 资料来源：中原证券研究所，公司资料 表 2：无内胎车轮发展趋势 项目 应用领域 替代风险 无内胎车轮 卡车、客车 中低档经济型轿车 比重逐步提高 工程机械钢轮工程机械 农林机械 替代风险小 卡车钢轮 卡车 比重逐步降低 存在被替代风险有内胎车轮农用车辆钢轮农用运输车辆 替代风险小 资料来源：中原证券研究所，招股说明书 z 无内胎车轮盈利能力较佳。近年来公司无内胎产品收入增长较快，从2006年的2.08亿元增长到2008年的3.77亿元，预计2009年将超过4亿元。其占主营业务收入的比例也逐年提高，从2006年的40％增长到2009上半年的48％。相对于其他产品，无内胎车轮毛利率更高，近几年均维持在20％左右，其中外销产品的毛利率更高。总体来说无内胎车轮是近年来毛利增长的主要贡献者。 图 3：分产品收入结构 02468102006200720082009H1无内胎车轮（亿元）卡车车轮（亿元）其他车轮（亿元）资料来源：中原证券研究所，招股说明书 图 4：分产品毛利率趋势 81216202006200720082009H1无内胎车轮（％）卡车车轮（％）其他车轮（％）资料来源：中原证券研究所，招股说明书 z 募集资金投向年产200万套高强度轻型无内胎车轮项目。本次募集资金主要投向年产200万套高强度轻型无内胎钢制车轮建设项目，公司预计投资总额为2.60亿元，已先期投入7556万元。目前公司无内胎钢车轮产能为378万只/年，产能利用率已经达到100％。随着无内胎车轮需求的增长，公司需要扩充产能以增加产量。根据公司统计，针对新项目投产的需求订单已经超过100万套。另外可以借此进一步开拓AM市场，提高整体市场占有率。如果项目达产并且销售情况良好，将进一步提升无内胎车轮收入比例，提高综合毛利率水平。 汽车行业 中原证券研究所 http://zyyj.ccnew.com 第 3 页 共 4 页图 5：分产品产能利用率 808590951001052006200720082009H1无内胎车轮产能利用率（％）其他车轮产能利用率（％）资料来源：中原证券研究所，招股说明书 表 3：2010年部分客户需求 公司 计划车轮采购量（万套） 金龙汽车 8.3 北汽福田 0.5 TBC 40 TRANS TEXAS TIRE,INC. 50 IMDEPA 8 合计 106.8 资料来源：中原证券研究所，招股说明书 z 盈利预测。我们预测公司2009年-2010年每股收益分别为0.36元和0.43元（按发行后总股本摊薄），发行价对应的2009年市盈率为40倍。近期中小板上市首日收盘涨幅在15％左右，而中国西电上市首日破发，受此影响估计公司上市首日收盘价格为15.22-16.67元。 z 风险提示。（1）原材料价格大幅波动；（2）出口达不到预期；（3）无内胎钢车轮需求达不到预期；（4）募集资金投资项目进展不顺利。 盈利预测 2007年 2008年 2009E 2010E 营业收入（亿元） 7.87 9.83 10.93 12.14 增长比率（%） 37.49 24.89 11.13 11.08 净利润（亿元） 0.39 0.52 0.76 0.90 增长比率（%） 136.23 32.05 46.74 18.38 每股收益（元） 0.19 0.25 0.36 0.43 市盈率（倍） 发行数据 基础数据（2009年6月30日） 发行价（元） 14.50 发行数量（万股） 5260 发行方式 网下配售 网上资金申购 发行日期 1月27日 上市日期 每股净资产（元） 2.03 每股经营现金流（元） 0.37 毛利率（%） 14.67 净资产收益率（%） 11.56 资产负债率（%） 49.49 总股本/流通股（万股） 15780/ B股/H股（万股） / 汽车行业 中原证券研究所 http://zyyj.ccnew.com 第 4 页 共 4 页 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入： 未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持： 未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 观望： 未来6个月内公司相对大盘涨幅－5％至5％； 卖出： 未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 免责条款 本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写，本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。