对央行调高公开市场操作利率的短评：靴子终落地,债市难乐观

债券研究 12010年1月7日 ■ ■ ■ ■ 事件概述：今日央行公告显示以价格招标方式发行了2010年第二期央行票据，并开展了正回购操作，两项合计回笼资金900亿元。具体情况为发行3月期央票600亿元，参考收益率为1.3684%；91天期正回购300亿元，中标利率为1.36%。 ■ 公开市场操作力度加大，招标利率再度上行：新年伊始，央行就明显加大了公开市场操作的力度，数量和价格手段并用，本周到期资金量仅有400亿，但央行通过发行央票和正回购净回笼资金高达1370亿。值得注意的是，在维持不变近5个月之后，央票发行利率终于再度上行。3月期央票发行利率较之前的1.3280%上行了4.04BP；91天期正回购利率也较之前上行3BP。 ■ 防通涨、控信贷，货币政策微调符合预期：我们在1月份月报当中已经作出了1月份央票利率很可能会被调高的判断，可以说此次的调高是符合我们预期的。我们认为调高的原因主要有三个方面：第一，根据商务部近几周公布的价格数据来看，我们预测12月份的CPI很可能达到1.5%以上，CPI的快速走高将使得央行坚持公开市场操作利率不变的坚决程度逐步弱化，提高央票利率的手段首当其冲会被采用；第二，防止年初信贷激增。近期央行反复强调要保持信贷平稳增长，去年年初信贷的激增主要是票据融资显著增长的结果，我们认为此次微调也是为了提高融资成本，防止票据融资激增的现象再度重演；第三，1月份公开市场到期资金规模较09年12月份有所扩大，央行势必会加大央票的发行规模进行对冲，供给的扩张也会加大央票发行利率的上行压力，此次的调高也完全可以理解。 ■ 预计下周1年期央票发行利率将随之上行：根据过去公开市场操作利率变动的经验来看，基本上下周一年期央票随之调升已经没有悬念，而且目前一年期央票在一、二级市场上利差倒挂已经达到27BP的水平，利率若不调升势必抑制一年期央票在一级市场上的需求。 ■ 债市利空兑现，利率产品压力尤重：央票发行利率的调升将直接带动中短期利率产品收益率上行，对利率产品最为不利，当前一年期国债利率对比06年加息之前还有20BP的利差，仍有较大上升空间。因此当前我们建议回避利率产品，依然维持1月份月度策略报告中的判断，建议投资者关注信用债的投资价值。 日期：2010年1月7日 固定收益研究小组 许瑾 021-53519888-1916 Xujin@sigchina.com 报告编号：XJ10-DTDPJ01 相关报告：XJ10-ZQYB01 靴子终落地，债市难乐观 —对央行调高公开市场操作利率的短评 债券研究 / 动态点评 2分析师承诺 分析师 许瑾 本人以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师的研究观点。此外，本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。 投资评级 定 义 超强大市 Superperform 股价表现将强于基准指数20%以上 跑赢大市 Outperform 股价表现将强于基准指数10%以上 大市同步 In-Line 股价表现将介于基准指数±10%之间 落后大市 Underperform 股价表现将弱于基准指数10%以上 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。 投资评级 定 义 有吸引力 Attractive 行业基本面看好，行业指数将强于基准指数5% 中性 Neutral 行业基本面稳定，行业指数将介于基准指数±5% 谨慎 Cautious 行业基本面看淡，行业指数将弱于基准指数5% 投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责条款 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 在法律允许的情况下，我公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告仅向特定客户传送，版权归上海证券有限责任公司所有。未获得上海证券有限责任公司事先书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。 上海证券有限责任公司对于上述投资评级体系与评级定义和免责条款具有修改权和最终解释权。