请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业报告2010年1月7日 医药生物 周锐 0755-82026719 zhourui@cjis.cn 评级调整： 首次 行业基本资料 上市公司家数 138 总市值（亿元） 8470 占A股比例（%） 1.80% 平均市盈率（倍） 101.72 行业表现 （%） 1M 3M 6M 医药生物 0.72 25.80 37.31 上证综合指数 -1.05 0.00 6.28 - 21%0%21%42%63%84%105%126%2009/12009/42009/82009/11069401388020820277603470041640成交金额医药生物上证综合指数 相关报告 《医药生物-布局2010－医药行业12月月报》2009-11-30 医药生物行业 看好行业变局，独特产品和独特盈利模式将获得超常发展 ——医药行业2010年投资策略报告 医药板块在 2009 年热点纷呈，目前整个板块估值短期到了历史上较高的水平，在这种情况下，医药板块在 2010 年能否获得超额收益成为市场最关心的问题。 „ 我们认为 2010 年医药行业将较 2009 年增长加快，政府投入将体现为消费升级和需求释放两大效应，同时医药消费结构也将产生巨大变革，在此背景下具有独特产品和独特盈利模式企业的企业将获得超常发展。 „ 在药品消费的高端医院市场，产品本身的特质已经成为营销竞争的主体，具备独特产品的企业无论营销能力如何都在市场中取得了高速的增长，2010 年我们建议重点关注： 1、 专利药企业。2010 年随着恒瑞、恩华等企业的专利药品的上市，中国专利药时代将来临，相关公司的估值有可能先于业绩提升；2、 中药注射剂经过 06 年以来的整顿进入一个良性发展的过程，除了康缘、益佰和中恒之外，越来越多的中药注射剂企业将成为我们的投资标的。 „ 在基层市场，未来集中度增加成为趋势。主要体现在以下方面：1、基本药物目录中的独家产品在定价方面具有明显优势，将在未来市场竞争中占领同类产品的领域；2、普药品牌化成为趋势，蜀中等先行者将成为行业整合的胜者。 „ 具备独特盈利模式的公司在未来的市场中有可能脱离板块获得较高的估值水平：1、大型医药流通企业，依靠其规模优势，成为行业整合的主体，国药股份和一致药业仍然是良好的投资标的；2、医疗服务连锁企业，如爱尔眼科；3、跨国 CRO 企业，未来发展机遇较好，估值有望高于一般原料药企业。 „ 虽然短期医药板块估值不具优势，但鉴于其未来成长的确定性，我们仍然维持板块的看好评级，建议重点投资于具备独特产品和独特盈利模式的企业。 股票代码 股票名称 08EPS 09EPS 10EPS 11EPS 08PE 09PE 10PE 11PE 投资评级 600267 海正药业 0.4 0.56 0.76160.243.031.7 24.1推荐 600276 恒瑞医药 0.68 1.06 1.391.7572.146.235.3 28.0强烈推荐002262 恩华药业 0.23 0.34 0.470.6788.359.743.2 30.3强烈推荐000538 云南白药 0.87 1.12 1.551.9565.751.136.9 29.3强烈推荐600557 康缘药业 0.44 0.57 0.680.8249.938.532.3 26.8强烈推荐600518 康美药业 0.17 0.28 0.380.4860.836.927.2 21.5推荐 002038 双鹭药业 0.87 1.13 1.51.9352.840.730.6 23.8推荐 600511 国药股份 0.4 0.52 0.650.8267.251.741.3 32.8强烈推荐000028 一致药业 0.54 0.66 0.91.1653.243.631.9 24.8强烈推荐 行业报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/20 2010 年，医药行业既面临着消费升级和需求释放的巨大历史性机遇，同时随着医改的推进，行业的重心将呈现下移趋势，同时各地药品的招标采购也开始进入省级医保招标和基本药物目录招标两标并存的状况，公立医院的改革也使得未来行业的发展存在不确定性。 我们认为，政府对药品价格的调控趋于温和，这使得我们对 2010 年的预期较原来乐观，行业的增长速度将较 2009 年有所加快，增长速度将达到 25%左右。整个行业仍然可以作为成长性行业进行超配，其中具有独特产品和独特盈利模式的企业将超越行业呈现高速增长。 2010 年我们建议重点专注以下公司： 1、具有独特产品的： 专利药和首仿药企业：恒瑞医药、恩华药业、人福科技 中药独家品种： 高端：康缘药业、红日药业、益佰制药、中恒集团 基层：云南白药、千金药业 2、独特盈利模式： 医药服务连锁：国药股份、一致药业、爱尔眼科 普药品牌化：康美药业 跨国 CRO：海正药业、华海药业。 一、政府投入促进消费升级和需求释放 近些年政府明显加大了对医疗卫生的投入，2009 年 1-10 月，全国医疗卫生投入同比增长26.8%，而中央财政预算的投入增加更快，09年同比增长38.2%。 图1：政府投入持续增加 资料来源：中投证券研究所 全国财政支出0500100015002000250030002005年2006年2007年2008年09年1-10月0%10%20%30%40%50%60%全国财政用于医疗卫生投入同比增长中央财政用于医疗卫生支出02004006008001000120014002005年 2006年 2007年 2008年 09年预算亿元0%100%200%300%400%500%中央财政用于医疗卫生支出同比增长 行业报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/20 原来市场预期药品价格将受到较大幅度的调控，但 10 月份基本药物目录的价格出台显示政府更加趋向于从体制上去控制药价，直接的药品价格下降措施趋于缓和，这使得行业 2010 年有望保持快速的增长，预计 2010 年行业增长速度将较 2009 年有明显加快。 图2：2010年行业增长速度将明年加快 10%15%20%25%30%35%198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009E201020112012959799101103105107109111113115医药工业总产值增长率医药保健品价格指数政府定价公费医疗药品价格放开需求受到压抑主要药品政府定价药品降价频繁，行业波浪式上升需求释放价格稳定需求继续释放,价格温和调控资金供给不足，需求受到压抑全民医保推进，需求加速释放IIIIIIIVVVI10年增长将加快资料来源：中投证券研究所 医药行业未来增长的动力将主要体现在消费升级和需求释放。 1.1 医药消费升级趋势明显 图3：药品价格指数下降，人均药费金额逐年上升 资料来源：中投证券研究所 医药保健品价格指数959799101103105107109111113115199319951997199920012003200520072009E人均药费变化情况0100020003000400050006000199019952000200420052006200720080%10%20%30%40%50%门诊人均药费住院人均药费门诊人均费用增长率住院人均费用增长 行业报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/20 1993年以来，医药保健品价格指数急剧下降，近几年一直在低位徘徊，而人均药费则一直呈现上升趋势，十几年间，人均门诊药费和人均住院费用都增长到了原来的十倍之多。 价格指数与人均药费背离的原因在于目前用药水平还在不断上升过程中，同时在目前的药品消费体系中，贵的药好卖的特性一直没有改变，导致同种疾病的治疗用药水平不断上升； 另一方面，随着人们生活水平的提高，环境污染的加重，心脑血管、肿瘤等疾病的发病率和就诊率不断上升，相关疾病的治疗费用是各种疾病里最高的，这也带来了另一种形式上的消费升级。 图4：不同病种治疗费用 不同病种治疗费用05000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000心肌梗塞冠状动脉搭桥胃恶性肿瘤急性心肌梗塞食管恶性肿瘤膀胱恶性肿瘤急性白血病肺恶性肿瘤脑出血前列腺增生颅内损伤结节性甲状腺肿病毒性肝炎脑梗塞腰椎间盘突出症再生障碍性贫血子宫平滑肌瘤急性胆囊炎原发性肾病综合征急性上消化道出血慢性肺源性心脏病浸润性肺结核充血性心力衰竭细菌性肺炎老年性白内障剖宫产甲状腺功能亢进腹股沟疝急性阑尾炎支气管肺炎感染性腹泻万 资料来源：中投证券研究所 在县级医院，心脑血管疾病的占比上升明显，而城市医院肿瘤疾病的占比比例上升幅度要高于县级医院。 这说明农村随着生活水平提高，心脑血管疾病的就诊情况明显提高，而城市医院受环境污染和治疗能力影响，肿瘤疾病的就诊占比提高较县医院明显。 行业报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/20 图5：县级和城市医院不同疾病占比情况对比 县级医院各种疾病占比02468101214161820呼吸系统生育损伤中毒消化系统循环系统泌尿生殖肿瘤传染病围生期影响健康状态眼和附器神经系统内分泌肌肉骨骼症状、体征血液及免疫精神障碍皮肤耳先天性畸形%2003年循环系统疾病上升明显 城市医院各种疾病占比0246810121416呼吸系统生育损伤中毒消化系统循环系统泌尿生殖肿瘤传染病围生期影响健康状态眼和附器神经系统内分泌肌肉骨骼症状、体征血液及免疫精神障碍皮肤耳先天性畸形%2003年肿瘤疾病上升较县医院明显 资料来源：中投证券研究所 1.2 需求释放加速 自从 1998 年城镇职工医疗保险制度建立，2003 年新农合制度建立，2007年城镇居民医疗保险制度建立以来，因经济困难原因被压抑的需求开始加速释放。 2008 年与 2003 年相比，城市和农村的未就诊率和未住院率都出现了明显下降，农村更为明显，未就诊率从 45.8%下降到 35.6%，未住院率从 30.3%下降到 20%，下降幅度惊人，未来随着城镇居民医疗保险的覆盖率上升，城市的未就诊率也会上升。 相对应而言，基层医疗机构的就诊率和住院率迅速上升，社区和乡镇卫生院的相关指标体现得尤其突出，这部分虽然占比还很小，但增长速度非常快，是目前需求释放增长最迅速的一个部分，未来两年有可能对相关企业构成较大 行业报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/20 贡献。 图6：未就诊率和未住院率大幅下降 门诊——患病两周未就诊率42.4%49.9%57.0%47.90%35.6%45.8%33.2%33.7%0%10%20%30%40%50%60%70%1993年 1998年 2003年 2008年城市农村住院——应住院而未住院率26.2%27.5%27.8%22%20%30.3%34.5%40.6%0%10%20%3