参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共6公司报告：中外运（00598香港）周van周一帆公司报(00598香港）+86 7552014年7月17日正在进行资产收购，升级为“积累”资产收购进行中，调高至“收集”公司宣布将发行新的H股。公司拟发行3.575亿股H股，占配售后总股本的7.8％。配售价较最后交易日收市价折让约11.6％。预期所得款项净额合共约为16.78亿港元。正在从其母公司收购资产。目标公司具有货运代理，运输代理，集装箱租赁，仓储和报关业务。我们认为评分：积累已升级评级：收集 (上调)TP 6-18m目标价:HK $ 5.50修改自原目标价:HK $ 3.50分享价格股价：HK $ 5.430收购将使公司受益，增强公司业务公司， 促进收入增长并巩固公司在市场上的领先地位。上调2014-2016年盈利预测。考虑向上修订股票表现股价表现收购的海上货运量，船只停靠数量和新的商机，我们上调收入预测，并将2014-2016年盈利预测分别上调至人民币10.74亿元，人民币12.77亿元和人民币14.24亿元。上调至“收集”并上调目标价至5.50港元。新股配售后，公司股价可能面临短期压力，但公司的基本面仍然乐观。上调投资评级至“收集”并上调目标价至5.50港元。配售新股后，我们的目标价相当于17.6倍的2014年市盈率，15.5倍的15年市盈率，13.9倍的2016年市盈率和1.5倍的2014年市净率。350.0300.0250.0200.0150.0100.050.00.0(50.0)回报百分比公司今天公告打算配售 H股。公司打算配售 3.575亿 H股，相当于配股后 7.8%的总股数， 11.6%。该次配股预计集资约 16.78亿港元。2013年7月13日至10月13日1月14日14年4月14年7月恒生中运有限公司-H公司正在从母公司收购资产。收购的目标经营货运代理，行业代理，集装箱租赁，仓储和 报关业务。我们认为该收购对公司有利。该收购会加强公司现有业务，增加收入和加强公 司在市场上的领导地位。上调 2014-2016 年盈利预测。考虑到上调运量预测、代理船舶次数预测以及收购后增加的新业务，上调 2014-2016 年收入预测和净利润预测，预测净利润分别至人民币 10.74 亿元、人民币 12.77 亿元及人民币 14.24 亿元。上调至“收集”评级，并且上调目标价至 5.50 港元。配股后股价会短期受压，但公司基本面正面且不变。我们上调投资评级至“收集”并上调目标价至 5.50 港元。我们的目标价分别相当于配股后 17.6 倍、15.5 倍和 13.9 倍 14 年、15 年和 16 年市盈率，以及 1.5 倍 14 年市净率。股价变动股价变动绝对变动 %相对恒指变动资料来源：彭博社。1 M1 个月3 M 1年3 个月1 年年末年结周转收入净利股东净利每股收益每股净利每股收益每股净利变动每市盈率BPS每股净资产PBR市净率DPS每股股息产量股息率鱼子净资产收益率12/31（人民币百万元）（人民币百万元）（人民币）(△ %)（X）（人民币）（X）（人民币）(%)(%)2012A47,4826490.1531.028.62.4391.80.0300.76.42013A47,7698440.19930.121.32.5711.60.0501.27.92014F49,8571,0740.24422.817.42.8821.50.0591.48.92015F50,5541,2770.27713.515.33.0711.40.0701.69.32016F51,5451,4240.30911.513.73.2791.30.0781.89.7已发行股份（m）总股数 （米）4,606.5大股东大股东中国外运长航集团55.4％市值。 （百万港元）市 值 （百万港元）23,072.1自由浮动 （％）自由流通比率 (%)36.893个月平均卷3个月平均成交股数 (‘000)11,446.52014财年净负债率（％）2014财年净负债/股东资金 (%)净现金52周高/低（HK $）52周高/低5.750/1.4202014财年预估资产净值（港元）每股估值（港元）5.6资料来源：公司，国泰君安国际。GTJA研究国泰君安研究公司报告书中国外运中国外运 （00598 HK）吸收％8.635.4274.5相对％兑换HS指数7.631.8264.1平均股价（港币）平均股价（港元）5.14.63.0 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共6公司宣布将发行新的H股。公司拟发行3.575亿股H股，占配售后已发行股份总数的7.8％。假设所有配售股份获悉数配售，配售事项之所得款项净额合共约为16.78亿港元。配售所得款项净额拟用作公司的一般营运资金，以资助未来的业务发展和扩展。配售价较最后交易日收市价折让约11.6％。交易完成后，每股收益预期为7.76％。鉴于配售价折让和每股收益摊薄，公司股价可能面临短期压力。正在从其母公司收购资产。根据本公司公告，本公司已与其母公司中国外运长航集团有限公司订立框架收购协议，根据该协议，本公司同意以总代价人民币901百万元（等值）向母公司收购11家子公司的股份。至11.34亿港元）。目标子公司在北京，山东省，广西省，福建省，江苏省，香港，日本和韩国设有货运代理，货运代理，集装箱租赁，仓储和报关业务。根据协议，双方计划在120个工作日内完成收购。因此，我们认为收购很可能在2014年完成。截至2014年第一季度末，公司拥有现金或等价物为人民币61.95亿元；而到2014年第一季度末，公司的现金或等价物为人民币61.95亿元。本公司于2014年6月10日发行了人民币10亿元的3年期债券。此外，公司还宣布发行新股。因此，我们认为公司有足够的现金进行收购。我们认为收购将使公司受益。2013年，目标公司合计按比例产生净利润人民币8060万元；比例资产净值总额为人民币686.5百万元。这将使公司的净利润增加约7％。收购价格相当于1.3倍2013财年市净率或11.4倍13财年市盈率。考虑到公司当前的估值，价格很低。此外，此次收购将增强公司的货运，货运代理和仓储业务，并巩固公司在大中华地区和东北亚的领先市场地位；他们为公司带来了集装箱租赁等新业务。修改操作假设。我们修订了14-16财年的运营假设，以反映即将完成的收购以及优于2014年1季度的预期。我们分别在2014、2015和2016财年分别上调海上货运量1.3％，1.6％和2.0％。在2014-2016财年分别上调船舶停靠数量13.9％，15.0％和15.6％。表1：体积假设的变化百万单位2014财年FY15FFY16F新估算海运（TEU）8.99.09.2上船次数69,94771,34572,416海上运输（TEU）000货运（TEU）0.80.80.9原始估算海运（TEU）8.88.99.0上船次数61,43162,04662,666海上运输（TEU）000货运（TEU）0.80.80.9变化百分比海运（TEU）1.3%1.6%2.0%上船次数13.9%15.0%15.6%海上运输（TEU）货运（TEU）-1.4%-3.4%--5.3%资料来源：公司，国泰君安国际。2014年7月17日公司报告书中国外运中国外运 （00598 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共6上调2014-2016年盈利预测。考虑到海上货运量的上调，并购带来的船舶停靠数量和新的商机，我们将2014-2016年的收入分别上调至人民币498.57亿元，人民币505.54亿元和人民币515.45亿元。分别上调2014-2016财年的利润预测至人民币10.74亿元，12.77亿元和14.24亿元。预计2014-2016财年EPS分别为0.244元，0.277元和0.309元。上调至“收集”并上调目标价至5.50港元。即使在新股配售后公司的股价可能面临短期压力，公司的基本面仍然是积极的。我们上调投资评级至“收集”并上调目标价至5.50港元以反映公司的积极前景。配售新股后，我们的目标价相当于17.6倍的14年市盈率，15.5倍的15年市盈率，13.9倍的2016年市盈率。配售新股后，我们的目标价相当于2014财年市帐率1.5倍。图一：中外运2014-2016年收入预测图二：中外运2014-2016年利润预测总收入同比总数收入同比人民币mn人民币百万元52,000.051,000.050,000.049,000.048,000.047,000.046,000.045,000.09%8%7%6%5%4%3%2%1%0%FY12A FY13A FY14F FY15F FY16F52,000.051,000.050,000.049,000.048,000.047,000.046,000.045,000.09%8%7%6%5%4%3%2%1%0%FY12A FY13A FY14F FY15F FY16F资料来源：公司，国泰君安国际。资料来源：公司，国泰君安国际。图3：中外运的成本结构图4：中外运14财年收入细分运输员工R M燃油租赁办公室出行其他折旧货运费税金及附加50.0十亿人民币转发88.5％运输机构1.5%40.030.020.010.00FY12A FY13A FY14F FY15FFY16F海军陆战队1.0%仓储和码头服务4.8％其他4.2%资料来源：公司，国泰君安国际。资料来源：公司，国泰君安国际。2014年7月17日公司报告书中国外运中国外运 （00598 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE4 共6表2：对等组 PE PB ROE（％）D / Y（％）EV / EBITDA ROA（％）公司股份代号货币最后价格12A13楼14楼15楼12A13楼14楼15楼13楼13楼13楼13楼中外运航运有限公司368港元港币2.12248.534.224.1 16.10.50.50.50.51.41.13.9(0.2)中国外运股份有限公司598港币港币5.4321.516.913.7 11.41.61.61.41.39.21.511.03.6嘉里物流网络有限公司636港币港币12.989.321.719.1 17.21.61.51.41.37.11.012.14.3中海发展1138 HK港币4.81不适用52.914.3 10.80.60.60.60.61.80.617.50.8中远控股-H1919年香港港币3.12107.5不适用26.9 12.71.01.11.01.0(6.3)0.024.3(3.3)中海集运-H2866港币港币2.17不适用不适用30.6 13.40.80.90.80.8(2.2)0.141.2(1.0)简单平均96.731.421.5 13.61.01.01.00.91.90.718.30.7加权平均48.414.822.7 13.31.11.11.01.00.70.622.10.2资料来源：彭博社。2014年7月17日公司报告书中国外运中国外运 （00598 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE5 共6财务报表和比率收入证明资产负债表年末12月（人民币百万元）2012A2013A2014F2015F2016F年末12月（人民币百万元）2012A2013A2014F2015F2016F-货运代理39,44940,38244,11245,22145,928物业，厂房及设备6,3677,1078,0368,2188,354- 航运中介1,018649746780811对合资企业和联营企业的投资3,3483,3053,9774,6955,465-海运3,8093,47150000无形资产9711011810590-仓储和码头服务1,8981,8702,4042,5522,722土地使用权2,3532,4472,4232,3992,373- 其他1,3081,3972,0952,0012,083其他非流动资产1,6051,5801,8091,7761,7