新能源汽车全产业链基础研究系列报告之三：电机电控行业深度研究报告：寻找中国“电驱动玉柴”

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧行业研究Page1证券研究报告—深度报告新能源[Table_IndustryInfo]新能源汽车全产业链基础研究系列报告之三—电机电控行业深度研究报告超配（维持评级）2017年09月17日一年该行业与上证综指走势比较行业投资策略寻找中国“电驱动玉柴”新能源汽车产业链中，电机电控需求确定性最大燃油车推出时间表推出、“双积分”政策的可能落地都对新能源汽车的发展提供了政策保障。在新能源汽车的三电产业链中，电机电控因不同于电池存在技术路线之争而受益确定性最大，预计到2020年驱动总成（电机+电控）市场规模可达300亿元。电机向永磁化发展，电控核心部件IGBT预热进口替代永磁电动机凭借较高的功率质量比，被业界普遍认为是最合适新能源汽车的电机类型，且国内外电机技术水平差异较小；电控核心零部件IGBT模块，目前仍被国外企业垄断，随着近年国内企业技术创新，先进企业得以突破，打破国外垄断，IGBT进口替代正被预热，可期未来可大幅降低国内驱动电控生产成本，国内电驱动企业竞争力将进一步提高。对标柴油机市场，寻找中国“电驱动玉柴”中国动力总成市场竞争格局更像柴油机市场。在市场崛起之初，独立柴油机企业就有一定规模，且随着市场的发展，独立柴油机厂商出现强者恒强的局面。至今独立柴油机市占率占绝对优势，且整车车企也更依靠独立柴油机企业，并多与技术优势的独立柴油机企业谋求合作，合资成立动力总成供应企业，以成为整车车企本身稳定的动力总成供应源。玉柴便是其中的佼佼者。与柴油机市场类似，独立电机电控生产商已抢占新能源驱动总成市场，其市场份额已经超过整车厂配套供应商。新能源汽车产业链细分化、精尖化趋势明显。目前，整个电机电控及动力总成市场呈现垄断竞争格局，在未来行业整合阶段，专业电机电控及动力总成生产厂家将依靠技术先发优势，市场比重将同向提升。届时，拥有先进技术及持续高研发投入驱动总成生产企业将最终胜出。依托全球最大市场，先进动力总成及高客户粘性标的将最终胜出未来几年国内和全球新能源汽车产量仍将维持快速增长势头，且中国市场潜力最大，而率先降本竞争，具备技术、规模优势及客户黏性的供应商将在全球最大市场中占据优势，或将实现弯道超车。风险提示政策变动的风险；新能源汽车推广不及预期。推荐标的1）汇川技术：工控和新能源汽车电控龙头，行业成长空间大；2）大洋电机：最早的新能源汽车驱动总成企业，燃料电池布局领先；3）方正电机：乘用车市场拓展顺利，业绩增速领先行业。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（百万元）2017E2018E2017E2018E300124汇川技术增持28.3347,1730.690.8941.131.8002249大洋电机增持8.4920,1180.270.3331.425.7002196方正电机增持13.255,9740.350.4937.927.0资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测相关研究报告：《新能源汽车全产业链基础研究系列报告之二：三维看电池：资源+技术是制胜法宝》——2017-09-11《行业重大事件快评：光热电价出台，行业迎准生证》——2016-09-02《行业重大事件快评：光热是实现非水可再生能源消纳目标的重要途径》——2016-03-04《行业重大事件快评：十三五规划10GW征求意见，光热行业闻风而动》——2015-12-30《行业重大事件快评：碳排放政策进入倒计时》——2015-11-20证券分析师：杨敬梅电话：021-60933160E-MAIL：yangjmei@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511030001证券分析师：梁超电话：0755-22940097E-MAIL：liangchao@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001联系人：龚诚电话：010-88005306E-MAIL：gongcheng@guosen.com.cn证券分析师：贺泽安E-MAIL：hezean@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080003独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page2投资摘要关键结论与投资建议新能源汽车目前正处在行业发展初期，行业短期内对政策影响较为敏感，长期替代传统汽车趋势明显，空间巨大。电机及电控不同于电池存有各种技术路线的争议，其在新能源汽车放量之际将受益最为确定。目前，国内新能源汽车电机、电控及驱动总成市场格局尚不明晰，未来市场格局由分散走向集中，产品性价比高的企业或将在行业洗牌中受益。从产业发展来看，电机电控市场更像柴油机市场，第三方企业市场份额已经很高，未来有望继续保持和增强强势地位。核心假设或逻辑第一，未来几年国内和全球新能源汽车产量仍将维持快速增长势；第二，补贴政策涉及补贴不降、双积分政策实施力度不减，三万公里政策存在调整预期；第三，电机、电控企业产能扩张进程按计划推进，国内电机永磁体利用率水平提高，国产电控核心部件IGBT研发及生产发展符合预期；第四，乘用车发展呈现逐步高端化趋势。第五，电机电控市场更新传统领域的柴油机市场，且会循着柴油机市场的发展路径发展。与市场预期不同之处我们认为国内电机及电控行业格局尚未稳定，独立第三方电机及电控厂家已率先占领市场。对标传统汽车动力总成行业发展，未来电驱动总成行业第三方电机电控凭借技术优势持续扩大市场份额，马太效应明显。随着中高端乘用车放量，高端产品及核心零部件研发加速为各电机电控企业当务之急，电机及电控总成化趋势明显。未来随着新能源乘用车，尤其是中高端乘用车的放量，率先实现技术升级、拥有高客户忠诚度的企业或将脱颖而出。股价变化的催化因素第一，相关新能源行业政策出现重大有利变化；第二，新能源汽车产销量数据大幅超预期；第三，国产企业倚靠国内景气市场发展壮大，电控核心零部件IGBT进口替代趋势出现。核心假设或逻辑的主要风险第一，新能源汽车板块受政策影响较大，若补贴政策出现不利变化，行业或面临需求下滑的风险；第二，双积分政策执行不及预期，CAFC、NEV积分转让趋严；第三，新能源车企中高端车型推出不畅，市场认可度不及预期；第四，电机及电控企业技术研发不及预期，电机永磁体利用率未出现显著上升，国内IGBT研发不及预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page3内容目录新能源汽车市场睡狮初醒，电机电控受益最确定.................................................................5新能源汽车成长期已至，消费升级为大概率趋势........................................................5电机电控受益确定性最强，可期百亿市场空间..........................................................11提效降本，电机电控永恒主题曲...........................................................................................14永磁电机为未来电机技术主流......................................................................................14电控核心材料IGBT模块正预热进口替代..................................................................16他山之石：寻找新能源汽车“电驱动玉柴”.........................................................................19为什么电机电控市场更像柴油机市场..........................................................................19背靠全球最大市场，国产电机电控后发优势显著......................................................23推荐标的...................................................................................................................................25汇川技术（300124.SZ）：精耕细作，强者恒强........................................................25大洋电机（002249.SZ）：燃料电池拓展迅速，期待下半年业绩............................25方正电机（002196.SZ）：新能源乘用车业务拓展顺利............................................26国信证券投资评级...................................................................................................................28分析师承诺...............................................................................................................................28风险提示...................................................................................................................................28证券投资咨询业务的说明.......................................................................................................28 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page4图表目录图1：海外国家取缔燃油汽车时间表......................................................................................5图2：合资车企新能源乘用车型投放计划一览......................................................................6图3：新能源汽车行业处于发展初期......................................................................................7图4：欧美国家新能源汽车占全部新车销量比例较高..........................................................7图5：中国新能源汽车销量占比提升迅速..............................................................................7图6：历年1-8月新能源汽车产量结构........................................