传统业务速度放缓质量提升，新业务落地超预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2014年10月30日 洪涛股份（002325.SZ） 建筑和工程 传统业务速度放缓质量提升，新业务落地超预期 公司简报 ◆事件： 公司发布三季报，2014Q3公司营业收入28.9亿元，同增9.36%；归属母公司股东净利润2.56亿元，同增30.3%；实现EPS0.36元；略低于市场预期。预计2014年全年净利润同比增长20%-40%. ◆高基数、部分项目进度放缓是营收放缓的主要原因，经营依然良好 3Q14营收同比下滑10.7%，相比上半年出现放缓，这从趋势上与业内其他公司表现一致，究其原因：1）宏观环境压力下，部分项目进度放缓，收入确认延后，2）基数较高影响，2013年三季度营收是全年最高水平。受营收影响，公司费用率出现提升，净利润增速放缓。但从环比数据上看，Q3营收相对Q2环比增长36%，显示了公司经营状况依然良好。 ◆增长质量提升——营业利润率创历史新高、现金流在改善 增长质量相对增速来说，更为重要，公司三季报显示了其质量提升：1）受所得税优惠影响，净利率可比性较差，2014Q3毛利率19.8%、营业利润率10.5%，均创下历史最高水平。2）收现比小幅提高、经营现金支付增长放缓，使得公司2014Q3经营性现金净流出1.1亿元，相比去年降低了53%。 ◆新业务落地好于市场预期 职业教育方面，已与20多个企业和高效签订合作协议、组建了20多个教学点，聘任了20多个教师，三季报已经确认部分收入，并且“教育与认证平台”预计11底将全面上线并投入使用；专业频道方面，中装新网涂料商城及防水材料商城于10月15日正式上线， 5家企业近期将通过中装新网涂料商城、防水材料商城采购2000吨涂料产品，900吨防水材料产品；城市频道方面，我们预计在近期也将正式上线。整体而言，超出了市场预期。 ◆下调盈利预测，维持“买入”评级 根据三季报情况及下游需求情况，我们下调公司盈利预测，预计2014-2016年EPS分别为0.45/0.58/0.72元（原预计为0.51/0.68/0.89元）.我们认为经过前面调整，业绩风险已经得到了一定释放，考虑新业务落地情况超预期，维持公司“买入”评级，目标价14元。 ◆风险提示：转型失败风险、业务快速扩张的管理风险、地产风险 业绩预测和估值指标 指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 2,842 3,546 4,291 5,364 6,604 营业收入增长率 31.1% 24.8% 21.0% 25.0% 23.1% 净利润（百万元） 204 280 363 465 580 净利润增长率 50.2% 36.7% 30.0% 27.9% 24.8% EPS（元） 0.26 0.35 0.45 0.58 0.72 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.7% 15.2% 12.1% 13.6% 14.7% P/E 39 28 22 17 14 P/B 5 4 3 2 2 买入（维持） 当前价/目标价：9.88/14.00元 目标期限：6个月 分析师 杜市伟 (执业证书编号：S0930514060002) 021-22169105 dusw@ebscn.com 联系人 市场数据 总股本(亿股)： 8.02 总市值(亿元)：79.19 一年最低/最高(元)：7.53/10.88 近3月换手率：81.70% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -4.09 2.96 -0.70 绝对 -3.51 8.45 2.91 相关研报 增发顺利完成，投资时点来临 ····································· 2014-09-25 净利增速业内最高，转型力度超出市场预期 ····································· 2014-08-28 峥嵘初露，可守可攻 ····································· 2014-08-26 -30%-18%-5%8%20%10-1301-1404-1407-14洪涛股份沪深300 2014-10-30 洪涛股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 2,842 3,546 4,291 5,364 6,604 营业成本 2,326 2,893 3,496 4,364 5,368 折旧和摊销 11 13 21 24 26 营业税费 95 117 137 178 219 销售费用 62 69 84 107 139 管理费用 64 65 90 118 145 财务费用 -8 -1 -2 -7 -8 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 0 营业利润 275 339 435 567 711 利润总额 276 340 436 569 713 少数股东损益 0 0 3 5 8 归属母公司净利润 204.47 279.52 363.30 464.65 579.91 资产负债表（百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 总资产 2,497 3,679 4,725 5,430 6,362 流动资产 2,230 3,265 4,307 4,986 5,914 货币资金 441 349 841 955 1,293 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 1,334 2,493 2,953 3,399 3,844 应收票据 26 26 36 45 56 其他应收款 111 162 180 215 264 存货 9 32 35 44 54 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 119 240 271 299 309 无形资产 28 68 65 62 59 总负债 1,007 1,845 1,715 1,998 2,403 无息负债 1,007 1,845 1,715 1,998 2,403 有息负债 0 0 0 0 0 股东权益 1,490 1,834 3,011 3,433 3,960 股本 460 705 802 802 802 公积金 579 454 1,239 1,285 1,343 未分配利润 450 676 967 1,338 1,799 少数股东权益 0 0 3 8 16 现金流量表（百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 经营活动现金流 -150 -230 -274 206 421 净利润 204 280 363 465 580 折旧摊销 11 13 21 24 26 净营运资金增加 503 395 792 442 371 其他 -868 -917 -1,450 -725 -557 投资活动产生现金流 -106 -114 -47 -50 -30 净资本支出 -98 -72 -50 -50 -30 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -8 -42 3 0 0 融资活动现金流 -35 251 813 -41 -53 股本变化 230 244 97 0 0 债务净变化 0 0 0 0 0 无息负债变化 311 838 -130 283 405 净现金流 -291 -92 492 115 338 资料来源：光大证券、上市公司 0%5%10%15%20%201220132014E2015E2016E利润率毛利率EBIT率销售净利率0%20%40%60%0 200 400 600 800 201220132014E2015E2016E净利润_增长率净利润增长率0%10%20%30%40%0 2000 4000 6000 8000 201220132014E2015E2016E销售收入_增长率销售收入增长率0%5%10%15%20%201220132014E2015E2016E资本回报率ROEROAROICWACC 2014-10-30 洪涛股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 成长能力（%YoY） 收入增长率 31.09% 24.77% 21.02% 25.00% 23.13% 净利润增长率 50.24% 36.71% 29.97% 27.90% 24.81% EBITDAEBITDA增长率 63.31% 26.38% 29.43% 28.63% 24.68% EBITEBIT增长率 61.01% 26.71% 27.97% 29.40% 25.33% 估值指标 PE 39 28 22 17 14 PB 5 4 3 2 2 EV/EBITDA 16 20 17 13 10 EV/EBIT 17 21 18 14 11 EV/NOPLAT 23 26 21 17 13 EV/Sales 2 2 2 1 1 EV/IC 3 4 3 2 2 盈利能力（%） 毛利率 18.16% 18.42% 18.53% 18.63% 18.73% EBITDA率 9.78% 9.90% 10.59% 10.90% 11.04% EBIT率 9.40% 9.54% 10.09% 10.45% 10.63% 税前净利润率 9.70% 9.60% 10.16% 10.61% 10.79% 税后净利润率（归属母公司） 7.20% 7.88% 8.47% 8.66% 8.78% ROA 8.19% 7.60% 7.75% 8.65% 9.24% ROE（归属母公司）（摊薄） 13.73% 15.24% 12.08% 13.57% 14.71% 经营性ROIC 13.46% 13.79% 12.93% 14.09% 15.85% 偿债能力 流动比率 2.21 1.77 2.51 2.50 2.46 速动比率 2.20 1.75 2.49 2.47 2.44 归属母公司权益/有息债务 - - - - - 有形资产/有息债务 - - - - - 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.26 0.35 0.45 0.58 0.72 每股红利 0.03 0.04 0.06 0.08 0.10 每股经营现金流 -0.19 -0.29 -0.34 0.26 0.52 每股自由现金流(FCFF) -0.45 -0.14 -0.51 0.04 0.29 每股净资产 1.86 2.29 3.75 4.27 4.92 每股销售收入 3.54 4.42 5.35 6.69 8.24 资料来源：光大证券、上市公司 2014-10-30 洪涛股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 杜市伟，上海交通大学金融学硕士，2年工程行业经验，2012年开始从事证券行业研究，2014年加盟光大证券，覆盖包括装饰园林、水利工程、房屋建筑、专业工程等在内的建筑与工程行业，对行业有着较为深刻的认识，熟悉公司：金螳螂、洪涛股份、天广消防、围海股份、安徽水利、中化岩土、铁汉生态等 投资建议历史表现图 洪涛股份（002325） 资料来源：光大证券研究所 日期 股价 目标价 评级 2012-12-28 15.48 16.00 买入 2012-12-28 15.48