友阿股份（002277）公司动态点评 2014年10月27日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 陈曙睿0755-83559732（内线：8732） Email:csr@cgws.com 执业证书编号:S1070514080004 目前股价 15.13 总市值（亿元） 84.98 流通市值（亿元） 84.98 总股本（万股） 56,164 流通股本（万股） 56,164 12个月最高/最低 17.91/9.21 2014E 2015E 2016E 营业收入 6,185 6,688 7,378 (+/-%) 1.8% 8.1% 10.3% 净利润 382 410 472 (+/-%) -7.1% 7.3% 15.0% 摊薄EPS 0.68 0.73 0.84 PE 22.2 20.7 18.0 数据来源：贝格数据 <<省内再下一城，深耕湖南市场>> 2014-07-02 <<同店增速下滑，扩张稳步推进>> 2014-04-29 <<业绩符合预期，奥特莱斯给力>> 2014-03-29 业绩符合预期，线上综合平台初具雏形 ——友阿股份（002277）三季报点评 我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.68元、0.73元和0.84元，对应PE分别为22X、20X和18X。公司储备项目丰富，湖南省内加速下沉，奥特莱斯拓展给力，积极向全渠道和金融相关业务转型，继续维持“推荐”评级。  业绩符合预期：公司14年三季度实现营业收入43.62亿元，同比下滑1.60%，实现归属上市公司股东的净利润3.15亿元，同比下滑13.98%，每股收益为0.56元，扣非后归属于母公司净利润为3.09亿元，同比下滑14.79%，业绩符合预期。同时预计14年的净利润同比增长-15%-5%，测算EPS约为0.62-0.77元。  主力门店同店增速下滑，长沙奥特莱斯增长强劲：受宏观经济影响以及反腐等一系列抑制高端消费政策的进一步严格执行，公司销售受到一定程度影响。2014Q3营业收入同比下滑1.60%，三大主力门店友谊商城、阿波罗广场和友谊AB馆均呈现不同幅度的下滑，而长沙奥特莱斯增长仍强劲，作为收入和利润增量的重要来源，定位于中端消费的长沙奥莱继续保持20%左右的强劲增长。随着周边住宅、商业配套的进一步成熟，地铁开通带来的人流量提升和二层扩建使得经营面积增加，未来仍将保持较快的增速。  毛利率小幅下滑：2014Q3毛利率17.67%，同比下降0.32个百分点，主要是奥特莱斯收入占比上升以及主力门店毛利率小幅下滑。随着经营压力的加大，公司费用率也呈上升趋势。2014年三季度期间费用率8.17%，同比上升0.45个百分点；销售费用率3.19%，同比下降0.23个百分点；管理费用率4.75%，同比上升0.26个百分点；财务费用较上年同期增加1,741.81万元，增长132.84%，主要系公司本期发行12亿元短期融资券和新增长短期贷款利息支出增幅较大所致。  储备项目丰富，扩张稳步推进：公司加大主业扩张力度。目前拥有8个储备项目合计面积约40万平米，为现体量的两倍：（1）立足长沙核心商圈：成功获得五一广场绿化用地超过6万平方米及地下空间30年的经营权，用于开设“五一广场地下购物中心”；公司积极推进友谊商店东边占地面积约33亩的旧城改造进程，以获取该土地用于扩建友谊商店AB馆。（2）深耕湖南地州市：加快郴州城市综合体、邵阳友阿购物中心项目的建设进度；（3）面向全国发展奥特莱斯业态：签约石家庄奥特莱斯项目，加速天津奥特莱斯的建设。 -40%-20%0%20%40%60%13-1013-1113-1214-0114-0214-0314-0414-0514-0614-0714-0814-09友阿股份 沪深300 投资要点 投资建议 证券研究报告 商贸零售| 公司动态点评 2014年10月27日 股价表现 相关报告 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明  金融业务值得期待，积极拥抱全渠道转型：金融业务2014年三季度实现收入约6800万元。公司加大对金融板块的投入，实施“两条腿走路，商业和金融业同步发展”战略。担保公司增资后注册资本增加至2亿元人民币，担保能力大大提升。另一方面对移动互联网对消费行为习惯的改变，公司创新运营渠道，以“微购友阿”、“玩购友阿”、“有阿云商”为三大支柱的020平台，实现传统实体零售向线上线下融合的020模式转型。“微购友阿”已于去年12月上线，目前关注人数约30万，而有阿云商定位于线上商业综合体平台，集合网络购物、生活服务、休闲娱乐及政府服务四大板块，为公司未来重点打造项目。首期网络购物板块旗下的“特品汇”已于10月底上线，主要覆盖长沙奥特莱斯入驻品牌，配送主要由第三方物流完成，未来不排除自建物流配送的可能。我们认为公司积极向全渠道转型，针对消费者提供差异化营销和个性化服务，强化消费者黏性及体验，短期在业绩上虽难有体现，但长期利于提升公司门店聚客能力和盈利能力。  风险提示：经济下滑、线上业务进展以及门店培育低于预期 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 主要财务指标 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 5,794 6,075 6,185 6,688 7,378 成长性 营业成本 4,723 4,953 5,072 5,484 6,043 营业收入增长 21.2% 4.8% 1.8% 8.1% 10.3% 销售费用 217 246 263 288 310 营业成本增长 20.9% 4.9% 2.4% 8.1% 10.2% 管理费用 293 289 303 331 357 营业利润增长 36.5% 5.2% -7.2% 7.2% 15.0% 财务费用 -4 -15 -18 -21 -28 利润总额增长 29.4% 5.5% -7.2% 7.3% 15.0% 投资净收益 32 34 34 34 34 净利润增长 29.4% 9.4% -7.1% 7.3% 15.0% 营业利润 520 547 508 545 626 盈利能力 营业外收支 -3 -2 -2 -2 -2 毛利率 18.5% 18.5% 18.0% 18.0% 18.1% 利润总额 517 546 506 543 625 销售净利率 6.6% 6.7% 6.1% 6.1% 6.4% 所得税 136 137 127 136 156 ROE 16.6% 14.4% 11.6% 11.1% 11.4% 少数股东损益 5 -3 -3 -3 -3 ROIC 15.1% 12.9% 10.2% 9.7% 10.0% 净利润 376 411 382 410 472 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 3.7% 4.1% 4.3% 4.3% 4.2% 流动资产 2,758 3,865 4,403 5,037 5,799 管理费用/营业收入 5.1% 4.8% 4.9% 5.0% 4.8% 货币资金 1,753 2,024 2,529 3,046 3,650 财务费用/营业收入 -0.1% -0.3% -0.3% -0.3% -0.4% 应收账款 27 12 12 13 14 投资收益/营业利润 6.1% 6.2% 6.7% 6.2% 5.4% 应收票据 0 0 0 0 0 所得税/利润总额 26.3% 25.1% 25.0% 25.0% 25.0% 存货 608 816 836 904 996 应收账款周转率 262.5 313.5 514.6 529.9 535.0 非流动资产 2,422 2,677 2,653 2,629 2,604 存货周转率 10.3 7.0 6.1 6.3 6.4 固定资产 927 985 1,122 1,142 1,161 流动资产周转率 2.2 1.8 1.5 1.4 1.4 资产总计 5,180 6,542 7,056 7,666 8,403 总资产周转率 1.1 1.0 0.9 0.9 0.9 流动负债 2,516 3,392 3,525 3,730 4,009 偿债能力 短期借款 100 100 200 200 200 资产负债率 49.7% 52.8% 50.8% 49.5% 48.5% 应付款项 821 877 898 971 1,070 流动比率 1.1 1.1 1.2 1.4 1.4 非流动负债 57 63 63 63 63 速动比率 0.9 0.9 1.0 1.1 1.2 长期借款 0 0 0 0 0 每股指标（元） 负债合计 2,574 3,454 3,587 3,792 4,072 EPS 0.67 0.73 0.68 0.73 0.84 股东权益 2,607 3,087 3,468 3,873 4,331 每股净资产 4.7 5.5 6.2 6.9 7.7 股本 1,173 1,227 1,280 1,334 1,388 每股经营现金流 -0.4 1.0 0.8 1.0 1.2 留存收益 1,088 1,443 1,773 2,128 2,535 每股经营现金/EPS -0.5 1.3 1.2 1.4 1.4 少数股东权益 346 417 415 412 409 估值 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 负债和权益总计 5,180 6,542 7,056 7,666 8,403 PE 22.5 20.7 22.2 20.7 18.0 现金流量表 （百万） PEG 76.4 219.2 -315.0 285.6 119.7 经营活动现金流 -201 542 473 586 674 PB 3.2 2.8 2.4 2.2 2.0 其中营运资本减少 -671 11 -1 88 121 EV/EBITDA 8.4 8.1 8.6 8.1 7.2 投资活动现金流 -201 -359 -88 -88 -88 EV/SALES 0.9 0.9 0.8 0.8 0.7 其中资本支出 -32 228 0 0 0 EV/IC 1.9 1.6 1.4 1.3 1.1 融资活动现金流 26 13 120 19 18 ROIC/WACC 1.3 1.1 0.9 0.9 0.9 净现金总变化 -375 197 505 518 603 REP 1.4 1.4 1.5 1.5 1.3 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 陈曙睿：2012年加入长城证券，任商业零售行业研究助理 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见