首次覆盖报告：进击的小型PLC龙头，横向延伸转型解决方案提供商

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年4月30日 信捷电气（603416.SH） 电力设备新能源 进击的小型PLC龙头，横向延伸转型解决方案提供商 ——信捷电气（603416.SH）首次覆盖报告 公司动态 ◆公司简介 公司是国内小型可编程逻辑控制器（以下简称“PLC”）龙头企业，研发生产经验超过十年。2015年公司小型PLC市占率达到5%，近年来进一步快速提升，在国产品牌中市占率稳居第一。依托在小型PLC领域技术积累，公司积极拓展中型PLC市场，并立足工控自动化控制层产品拓展感知层与驱动层产品。公司目前已具备“视觉系统+PLC+HMI+伺服系统+智能设备”的完整工控自动化解决方案能力。 ◆稳居国内小型PLC龙头，延伸中型PLC市场 小型PLC为工业自动化系统控制层核心设备，截至2015年国内超过80%的市场仍为外资品牌占据，公司作为唯一国产品牌进入国内市场前十。公司依托小型PLC技术与市场积累，拓展进口替代空间广阔的中型PLC领域，推出XG系列中型PLC产品。中型PLC产品应用行业与小型PLC具有高度一致性，销售网络以及客户资源协同效应明显。我们认为，在公司小型PLC市占率持续提升的同时，公司中型PLC业务拓展有望加速整体PLC业务增长，公司PLC业务整体有望持续实现25%左右增长。 ◆深耕客户需求，“感知层+控制+驱动层+执行”打造一体化综合解决方案 公司2000年发展至今，由PLC与HMI延伸伺服和视觉装置以及智能控制装备，已具备从感知层到执行层完整一体化解决方案，且所有核心设备实现自制。公司下游客户多为规模较小的中小型企业，相比单独采购不同品牌产品再自行组装，一体化解决方案能够更为快捷地满足其自动化控制需求。公司持续推动解决方案模式，整体营收保持较快增长，2017年全年实现营收4.8亿，同比增幅37.0%。同时由于整体解决方案附加值更高，近三年公司综合毛利率保持43%-45%的行业领先水平。 ◆估值与评级 我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.20、1.56、1.93元，给予18年29倍PE水平，对应目标价35元，首次给予“增持”评级。 ◆风险提示： 制造业固定资产投资不达预期，国产工控品牌进口替代不达预期。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 353 484 620 797 999 营业收入增长率 16.82% 36.81% 28.21% 28.57% 25.31% 净利润（百万元） 100 124 169 219 271 净利润增长率 23.26% 23.57% 36.60% 29.42% 23.78% EPS（元） 0.71 0.88 1.20 1.56 1.93 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.14% 13.30% 15.66% 17.21% 17.97% P/E 43 35 26 20 16 P/B 5.2 4.7 4.0 3.4 2.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年4月26日 增持（首次） 当前价/目标价：30.81/35.00元 目标期限：6个月 分析师 刘锐 (执业证书编号：S0930517030002) 021-22169116 Liur@ebscn.com 联系人 唐雪雯 021-22169102 tangxw@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1.41 总市值(亿元)：43.31 一年最低/最高(元)：23.50/55.78 近3月换手率：31.72% 股价表现(一年) -40%-23%-5%13%30%04-1707-1710-1701-18信捷电气沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 14.04 21.22 -28.88 绝对 10.21 7.26 -19.74 资料来源：Wind 2018-04-30 信捷电气 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 公司概况 ................................................................................................................................... 3 2、 工控自动化：制造业回暖带动工控行业复苏 ............................................................................. 5 3、 夯实小型PLC龙头地位，拓展中型PLC市场 .......................................................................... 7 3.1、 稳扎稳打，小型PLC龙头市占率持续提升 ............................................................................................. 7 3.2、 积极拓展中型PLC市场 ........................................................................................................................ 10 4、 深挖行业+完备产品线，打造一体化解决方案 ......................................................................... 12 4.1、 延伸感知层、驱动层与执行层，打造解决方案能力 .............................................................................. 12 4.2、 加强营销网络，深挖重点行业 .............................................................................................................. 13 5、 估值水平与投资评级 ............................................................................................................... 15 5.1、 盈利预测 ............................................................................................................................................... 15 5.2、 相对估值 ............................................................................................................................................... 16 5.3、 估值与投资建议 .................................................................................................................................... 16 6、 风险分析 ................................................................................................................................. 17 2018-04-30 信捷电气 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、公司概况 信捷电气（以下简称“公司”）为国内领先工业自动化综合方案提供商，核心产品覆盖工业控制自动化控制层、执行层以及感知层，为下游OEM（Original Equipment Manufacturer）厂商提供包括主控制器、人机界面、驱动系统、视觉系统以及综合解决方案。2015年公司小型PLC市占率已达到5%，近年来市占率持续提升，是唯一进入国内市场市占率前十的国产品牌，稳居国内小型PLC龙头地位；依托在小型PLC方面的技术以及客户积累，公司延伸工控其他环节，目前已形成“视觉系统+PLC+人机界面+驱动系统+智能装置”整体解决方案能力。 图1：公司产品类型覆盖感知层到执行层等各类产品 资料来源：公司官网 受益行业回暖，营收重回高增长轨道。2015年，中国宏观经济结构调整、增速放缓，工业自动化市场受下游制造业投资拖累，市场规模同比缩减8.1%。进入2016年下半年，受固定资产投资拉动和自动化升级推动，工控行业逐渐回暖。2016年公司实现营收3.5亿，同比增幅17%，重回增长轨道；2017年公司实现高速增长，全年营收达到4.8亿，同比增幅达到36.8%。 图2：2015年至2017年公司营收增长情况（单位：亿元） 资料来源：公司年报 研发投入大幅增长推动产品技术升级。2017年公司加大研发投入，技术人员人数同比增长超过25%，研发投入达到4056万，研发费用占营收比例达到8.5%，处于行业较高水平。公司攻克了机器视觉动态引导技术、多伺服协同 2018-04-30 信捷电气 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 运动控制技术、具有自抗扰性能的伺服控制技术、图形化现场快速编程技术一系列新技术，为公司的产品开发奠定了深厚的技术基础。 图3：2016-2017年公司研发投入大幅增长 资料来源：公司年报 核心产品盈利能力稳定，保持行业领先盈利水平。公司自2000年进入PLC生产制造领域，近3年PLC产品毛利率稳定维持55%左右。2015年至2017年，公司综合毛利率稳定维持43-45%，其中以伺服系统为主的驱动系统业务由于产量提升带来的规模效应以及伺服电机自产比例提升，毛利率水平稳步提升。 图4：2014年-2017年公司主要产品毛利率变动情况 资料来源：公司年报 表1：2017年主要工控公司营收以及毛利率情况 公司名称 2017年营收 （单位：百万元） 2017年营收 同比增幅 2017年 综合毛利率 汇川技术 4,777 31% 45% 英威腾 2,106 61% 38% 蓝海华腾 574 -15% 40% 英搏尔 533 32% 32% 鸣志电器 1,624 10% 38% 宏发股份 5,958 18% 40% 麦格米特 1,483 29% 31% 信捷电气 480 37% 43% 资料来源：公司公告，Wind 2018-04-30 信捷电气 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 资金充沛、回款良好以及低负债率保障公司稳健前进。2016年底，公司公开发行股票募集资金4.5亿用于核心产品产能扩建以及销售网络建设。公司在手资金充沛，截至2017年底持有现金以及理财资金约6.4亿元，目前无任何有息负债。公司大部分收入来自经销商销售，有助于实现快速回款，2017年全年公司流动比率5.1，应收账款周转率为9.4，公司经营管理能力位居行业前列。 表2：截至2017年公司部分经营性与财务指标与同业公司对比 公司名称 流动比率 应收账款周转率 短期借款/总资产 长期借款/总资产 汇川技术 2.24 3.8 2.4% 0.0% 英威腾 2.0 3.5 4.5% 0.0% 蓝海华腾 2.4 2.0 0.9% 0