批发业务快速增长，零售业务盈利能力提升

HeaderTable_User 343958300 HeaderTable_Stock 600335 增持 investRatingChange.same 13022000 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 62,124 74,888 94,055 112,839 133,488 同比增长 22.2% 20.5% 25.6% 20.0% 18.3% 营业利润（百万元） 630 872 1,050 1,400 1,716 同比增长 -14.6% 38.4% 20.4% 33.4% 22.6% 归属母公司净利润（百万元） 556 681 817 1,014 1,236 同比增长 12.7% 22.6% 19.9% 24.1% 21.9% 每股收益（元） 0.91 1.11 1.33 1.66 2.02 毛利率 2.8% 2.7% 3.0% 3.0% 3.0% 净利率 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 净资产收益率 20.4% 20.8% 18.9% 18.2% 18.7% 市盈率（倍） 18.7 15.2 12.7 10.2 8.4 市净率（倍） 3.5 2.9 2.0 1.7 1.5 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 批发业务快速增长，零售业务盈利能力提升 核心观点 业绩符合预期。上半年实现营业收入457.4亿，同比增长37.9%，上半年实现归属利润3.71亿，同比下降3.6%，扣非后净利润同比增长19.8%，对应EPS0.61元，扣非后EPS0.66元；二季度营收236.9亿，同比增长33.6%，二季度归属利润2.3亿，同比上涨3.3%，对应EPS0.38元，扭转一季度的下降趋势。收入增加但归属利润同比下降的主要原因是财务费用上涨及同期存在非经常性收益。 公司批发业务代理进口车品牌强势增长，零售业务盈利能力提升。上半年进口车上牌量 66.3 万辆，同比增长 25.5%。公司批发代理JEEP、福特等欧美系列进口车市场占有率合计75.5%，销量增速达到70%以上增长，汽车批发收入 418 亿元，同比增长超过 40%。上半年零售业务收入36亿元，同比增长9.3%，毛利率9.3%，同比提升0.51个百分点。 汇兑损失增加财务费用，现金流情况良好，存货管控良好。上半年由于人民币贬值汇兑损失增长，汇兑损失6812.5万元，增加约1.74亿，造成财务费用大幅增加。每股经营活动现金流83.73元，同比上涨30.68%，主要原因是购买商品、接受劳务支付的现金增速（27.48%）高于经营活动现金流出增速（25.85%）。存货管控良好，上半年库存商品余额同比下降10.51%，在营收大幅增长的情况下库存水平同比下降。 公司代理强势品牌，批发业务快速增长，汽车租赁业务有望成为盈利新的来源。公司批发业务品牌以欧美品牌为主，有望维持稳定增长。同时，在公车改革背景下，2014年7月，公司成功中标中央国家机关公务车辆租赁服务采购项目，汽车租赁业务将有望成为盈利新的来源。 财务预测与投资建议 预计公司2014-2016 年每股收益分别为1.33、1.66、2.02元，参考可比公司估值水平及同行业新能源汽车主题公司估值，给予14年16倍PE估值，目标价21元，维持公司增持评级。 风险提示 经济复苏程度影响进口车需求，整车降价影响经销商盈利。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2014年08月08日） 16.96元 目标价格 21.00元 52周最高价/最低价 23.02/11.32元 总股本/流通A股（万股） 61,239/27,596 A股市值（百万元） 10,386 国家/地区 中国 行业 汽车与零部件 报告发布日期 2014年08月11日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 9.5 6.3 16.0 22.5 相对表现（%） 9.4 -0.6 6.9 20.1 沪深300（%）% 0.1 6.9 9.2 2.4 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 姜雪晴 021-63325888*6097 jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 相关报告 主营业务超越行业平均增速，新业务开拓提升估值 2014-04-18 传统业务超越平均增速，新业务提升估值 2014-02-28 预计14年盈利仍有望超越行业平均增速增长 2014-01-16 -28%0%28%56%84%13/0813/0913/1013/1113/1214/0114/0214/0314/0414/0514/0614/07国机汽车沪深300国机汽车 600335.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 国机汽车中报点评 —— 批发业务快速增长，零售业务盈利能力提升 2 表 1：单季度数据 百万元 1Q2013 2Q2013 3Q2013 4Q2013 1Q2014 2Q2014 营业收入 15432.08 17742.06 18762.60 22951.11 22041.15 23699.73 同比增速（%） 2.2% 25.0% 24.3% 27.4% 42.8% 33.6% 营业成本 15098.28 17252.44 18229.97 22277.46 21452.83 23061.83 同比增速（%） 2.6% 24.1% 24.6% 27.9% 42.1% 33.7% 主营业务利润 333.80 489.62 532.63 673.65 588.32 637.90 同比增速（%） -15.1% 67.6% 15.7% 15.1% 76.2% 30.3% 毛利率（%） 2.2% 2.8% 2.8% 2.9% 2.7% 2.7% 营业税金及附加 8.43 7.65 9.35 13.98 7.86 8.33 同比增速（%） -0.7% -21.5% 4.4% 8.4% -6.8% 8.9% 销售费用 91.09 142.98 123.81 139.66 122.05 116.15 同比增速（%） -28.9% 132.9% -3.4% -3.8% 34.0% -18.8% 销售费用率（%） 0.6% 0.8% 0.7% 0.6% 0.6% 0.5% 管理费用 70.59 119.79 129.60 114.62 102.23 107.26 同比增速（%） -0.7% 95.0% 44.2% -27.3% 44.8% -10.5% 管理费用率（%） 0.5% 0.7% 0.7% 0.5% 0.5% 0.5% 财务费用 39.30 -39.69 70.08 7.87 178.91 55.56 同比增速（%） -48.9% -251.4% -9.2% -82.4% 355.2% 240.0% 财务费用率（%） 0.3% -0.2% 0.4% 0.0% 0.8% 0.2% 期间费用 200.99 223.07 323.49 262.16 403.19 278.97 同比增速（%） -27.2% 49.7% 9.6% -24.6% 100.6% 25.1% 期间费用率（%） 1.3% 1.3% 1.7% 1.1% 1.8% 1.2% 资产减值损失 -0.13 0.22 -0.75 207.14 0.00 -0.25 同比增速（%） 847134% -215.8% 8537.0% 2395.4% -100.0% -213.5% 投资收益 71.93 13.47 14.99 -2.76 -1.74 14.24 同比增速（%） 3042.2% 38.8% -586.2% -333.8% -102.4% 5.8% 营业利润 196.44 272.14 215.52 187.62 175.54 365.10 同比增速（%） 77.5% 90.0% 40.6% -13.8% -10.6% 34.2% 营业外净收入 9.42 14.87 4.58 19.61 7.50 -14.52 同比增速（%） 322.3% 279.5% 183.5% -2.6% -20.3% -197.6% 利润总额 205.85 287.02 220.10 207.23 183.04 350.57 同比增速（%） 82.3% 95.1% 42.1% -12.8% -11.1% 22.1% 税前利润率（%） 1.3% 1.6% 1.2% 0.9% 0.8% 1.5% 所得税费用 50.23 73.12 72.72 66.72 51.77 125.69 同比增速（%） 55.4% 45.2% 137.9% 88.7% 3.1% 71.9% 实际税率（%） 24.4% 25.5% 33.0% 32.2% 28.3% 35.9% 净利润 155.63 213.90 147.38 140.51 131.27 224.88 同比增速（%） 93.1% 121.0% 18.6% -30.6% -15.6% 5.1% 销售净利率（%） 1.0% 1.2% 0.8% 0.6% 0.6% 0.9% 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 国机汽车中报点评 —— 批发业务快速增长，零售业务盈利能力提升 3 归属于母公司股东净利润 161.69 223.10 153.90 142.42 140.56 230.54 同比增速（%） 92.6% 107.7% 11.5% -36.0% -13.1% 3.3% 每股收益（元） 0.26 0.36 0.25 0.23 0.23 0.38 资料来源：公司公告 东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 国机汽车中报点评 —— 批发业务快速增长，零售业务盈利能力提升 4 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 单位:百万元 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 货币资金 2,677 3,379 9,553 12,718 14,490 营业收入 62,124 74,888 94,055 112,839 133,488 应收账款 96 366 188 226 267 营业成本 60,412 72,858 91,256 109,488 129,449 预付账款 892 1,676 1,599 1,918 2,269 营业税金及附加 39 39 47 56 67 存货 11,403 11,956 9,126 7,664 7,767 营业费用 4