- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币） 行业优化平均市盈率 38.73 市场优化平均市盈率 18.52 国金石油化工指数 2207.89 沪深300指数 3845.62 上证指数 3379.58 深证成指 10962.85 中小板综指 11678.37 相关报告 1.《东边日出西边雨：跨区油品价差研究及北美飓风影响——油价研究系...》，2017.9.1 2.《北美天然气出口我国有多便宜？——天然 气 研 究 之 进 口LNG经 济 性...》，2017.8.14 3.《PDH景气度有望提升，关注东华能源、卫星石化-【国金大化工-...》，2017.7.21 5.《蓄势待发，煤化工行业迎来重要的发展机遇期——新型煤化工产业深...》，2017.5.22 郭一凡 分析师 SAC执业编号：S1130517050005 (8621)60230247 guoyf@gjzq.com.cn 蒲强 分析师 SAC执业编号：S1130516090001 puqiang@gjzq.com.cn 霍堃 联系人 huokun@gjzq.com.cn 陈铖 联系人 Chencheng2@gjzq.com.cn 何雄 联系人 Hexiong@gjzq.com.cn 下一个定时炸弹？美国库存井的压力有多大？ ——油价研究系列报告之三 行业观点  当前库存井数量处于历史高位，市场关注其潜在生产能力。库存井又叫未完井，二季度以来美国原油产量增速放缓，但库存井堆积情况严重。截至2017年7月份，美国七大页岩油产区的库存井存量为7059口，环比增加208口，增幅达3.04%，和年初的5586口相比增加26.4%。假设各产区的库存井按照该产区新井的产量出油，目前美国页岩油库存井的潜在生产能力为393万桶/天，接近伊朗全国的产量。但由于目前在开采的新井集中在甜点区块，单井产量要远高于库存井的单井产量，因此库存井的实际潜在产能要大打折扣。  低油价与钻机数高企是库存井堆积主因。影响库存井堆积的因素很多，最主要的两个原因为：一是油价，美国库存井存量和WT I油价之间存在很强的负相关关系，相关系数为-0.85。库存井的成本普遍较高，油价低时，采油经济性不足，完井后产油收入难以覆盖成本，页岩油厂商会主动选择暂停完井，等待油价反弹。二是活跃钻机数，因为从钻井开始到完井结束大概需要3个月的时间，这期间会产生一定量的库存井。今年以来美国五大盆地的活跃钻机数从年初的450台大幅提升至687台，这一时期活跃钻机数和库存井存量之间的相关系数为0.994，可见不断增加的钻机数在一定程度上推动了库存井堆积。  下半年库存井产量仍难以释放。库存井普遍开采成本偏高，目前油价低迷，完井经济性差，每月完井数很难有大的突破。此外，尽管活跃钻机数还是保持增长态势，但增速明显放缓，预计下半年钻机数不会大幅提高，由于现阶段钻机数与库存井数呈显著的正相关关系，我们判断下半年库存井产量难以释放，不会对美国原油产量带来重大影响。  库存去化将主导油价走势，四季度油价有望回升。短期看，飓风使WTI价格承压，美国飓风对当地炼厂以及交通造成重大影响，炼油产能下降了约440万桶/日。展望四季度，原油需求仍处于旺季，页岩油产量增速放缓，库存井产量难以释放，全球原油市场库存持续去化。根据我们的测算，预计2017年4季度到2018年1季度，OECD原油库存有望下降至5年均值水平，这将给油价提供实质性支撑。此外，四季度OPEC将再次讨论减产协议事宜，有望重新约束减产纪律并延长减产时间，减少市场对OPEC减产执行率下行的担忧。 投资建议  飓风影响逐步消退后，受“库存去化”支撑，预计四季度油价有望上行。建议关注涤纶行业链（桐昆股份、恒逸石化）、油气上游（新潮能源、新奥股份）；炼油和PDH（华锦股份、卫星石化、东华能源）。 风险提示 飓风影响持续时间长；库存井产能释放超预期；OPEC减产不达预期；库存去化慢于预期。 193620122088216422412317160905161205170305170605国金行业 沪深300 2017年09月05日 石油化工 2017年日常报告 评级：买入维持评级 行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、美国页岩油库存井堆积严重，比年初上升26% ........................................4 1.1、库存井的成因和分布：美国库存井集中在Permian与EagleFord地区.4 1.2、为什么要研究库存井？美国页岩油库存井堆积情况严重.......................5 1.3 、库存井潜在生产能力测算 ...................................................................6 二、库存井存量核心影响因素：油价与钻机数 ................................................7 2.1、油价是影响库存井最重要的因素..........................................................7 2.2、活跃钻机数高企或是库存井堆积另一主要原因.....................................9 2.3、其他影响因素：无效干井、完井设备不足等 ......................................10 2.4、库存井存量影响因素总结：主要影响因素为油价和钻机数，次要影响因素包括干井、完井设备或人员不足等 ......................................................... 11 三、美国库存井变化规律：当前完井活动规模显著低于高油价时期，经济性不足或成库存井堆积主因 ................................................................................. 11 四、如何看待下半年美国库存井压力？ .........................................................15 五、油价展望：短期油价受飓风影响，去库存化主导油价走势、四季度有望回升 .................................................................................................................16 5.1、飓风使短期WTI油价承压 .................................................................16 5.2、OPEC减产执行率略有下降，关注下阶段减产会议............................16 5.3、美国产量增长放缓，钻机数增速下滑.................................................17 5.4、需求稳步增长，机构上调全球需求预期 .............................................17 5.5、全球原油库存去化加速，支撑四季度油价..........................................19 六、投资建议 ...............................................................................................20 图表目录 图表1：美国库存井分布.................................................................................4 图表2：美国库存井主要集中在Permian地区和Eagle Ford地区（口）.........5 图表3：近期美国原油产量增速放缓 ...............................................................5 图表4：美国页岩油库存井堆积情况严重 ........................................................6 图表5：美国库存井潜在的生产能力核算细节（以7月份数据为例） ..............6 图表6：美国库存井潜在的生产能力可能会对供给端造成压力.........................7 图表7：美国页岩油产量主要集中在五大盆地 .................................................7 图表8：库存井存量和油价呈显著的强负相关关系 ..........................................8 图表9：钻井完井总成本构成（美国典型陆上油井）.......................................9 图表10：低油价时期页岩油厂商经营活动产生的现金流减少、资本开支减少..9 图表11：活跃钻机数与库存井存量、每月完井量 ..........................................10 图表12：美国主要页岩油盆地的钻机数变动会滞后于油价变动（台） ..........10 图表13：美国库存井存量影响因素总结........................................................ 11 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表14：美国五大盆地库存井数量与WTI油价 ............................................12 图表15：库存井变动=当月钻井数-当月完井数 .............................................12 图表16：库存井存量变动原因总结...............................................................13 图表17：2016年12月-2017年7月库存井变动和当月钻井、完井数量 .......14 图表18：2016年12月-2017年7月库存井堆积速度较快 ............................14 图表19：目前不断增加的钻机数促使库存井堆积..........................................14 图表20：现阶段油价低迷是库存井堆积速度较快的主因 ...............................14 图表21：油价与完井数量呈显著的正相关关系 .............................................15 图表22：目前活跃钻机数增速放缓...............................................................16 图表23：OPEC减产执行率略有下降 ...........................................................17 图表24：利比亚与尼日利亚迅速增产 ...........................................................17 图表25：美国原油产量增长放缓 ......................................................