近期资产置换即将完成 未来可能受益兵器集团资本运作

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司简评研究报告 ● 机械军工行业 2014年7月9日 近期资产置换即将完成 未来可能受益兵器集团资本运作 北方创业（600967.SH） 推荐 维持评级 投资要点： 1．事件 公司发布公告， 7月7日，公司与一机集团签订了《资产置换协议》，此项交易尚须获得股东大会的批准、需国家行业主管部门的备案同意。 2．我们的分析与判断 （一）资产置换即将完成，将增厚公司业绩水平 公司拟置出富成锻造66.82%的股权；拟置入资产为一分公司重组后的全部民品资产、六分公司80%权益的资产、与大成装备相关的由一机集团投入的用于军品生产线技术改造形成的资产。本次置产置换将增厚公司业绩。置入资产2013年为亏损业务，置入资产大部分为盈利的军品资产，包括自动装弹机、焊接结构件、冲压件等军品。 （二）可能受益兵器集团资本运作；类似成飞集成 大股东内蒙一机集团是国家唯一主战坦克和8*8轮式战车研制基地。是兵器工业集团核心子集团和保军骨干企业。我们注意到兵器集团中还有不少和坦克、轮式战车相类似的装甲车、配套发动机相关企业和研究院所；例如北京北方车辆集团、湖南江麓机电集团、哈尔滨第一机械集团、北方通用动力集团、中国北方车辆研究所等。 兵器集团目前资产证券化水平不足20%，在十大军工集团中处于较低水平。随着中航、中船等几大军工集团资产重组推进，我们预计兵器集团资本运作将提速。我们认为北方创业未来将受益于兵器集团资本运作；公司在兵器集团中的定位可能类似于中航工业中的成飞集成。 （三）中报预增30-40%，下半年基数低业绩将提速 公司业绩主要驱动力为自备车、出口车和军品。今年公司订单饱满、产品结构改善明显，预计今年全年、明年业绩将保持较快增长。 公司中报业绩预增30-40%，主要由于2013年中报业绩达到1.62亿元，同比大幅增长82%，占全年业绩比重达到63%；基数较高。2013年下半年公司业绩基数相对较低，我们认为公司订单饱满，今年已新接订单超4600辆（神华2800辆C80铝合金、国铁700辆C80E，北方国际埃塞俄比亚1100辆），今年新接订单大幅增长，下半年业绩将提速。 3．投资建议 预计2014-2016年EPS为0.47/0.61/0.72元，PE为30/23/20倍；如计入近期资产置换，预计2014-2016年备考EPS为0.51/0.67/0.78元，PE为28/21/18倍；如果未来兵器集团启动资本运作，预计估值和业绩将双提升。维持“推荐”评级。风险提示：海外出口风险；军工资产整合低于预期。 分析师 王华君 机械军工行业分析师 ：（8610）6656 8477 ：wanghuajun@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513050002 陈显帆 机械军工行业分析师 ：（8621）2025 7807 ：chenxianfan@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514020002 市场数据 时间 2014.7.8 A股收盘价(元) 14.31 A股一年内最高价(元) 14.77 A股一年内最低价(元) 6.36 上证指数 2064.02 市净率 4.6 总股本（亿股） 8.23 实际流通A股（亿股） 7.73 总市值(亿元) 118 流通A股市值(亿元) 111 相关研究 公司深度：《受益铁道部改革；自备车、出口、防务业务驱动高增长》 2013-5-2 行业深度：《兵器集团资本运作将提速，看好北 方 创 业 、 晋 西 车 轴》 2013-10-11 《承接700辆80吨国铁车生产任务；受益自备车、出口、军品、集团资本运作》2014-6-9 《业绩快速增长可持续；未来受益自备车、出口、军品、集团资本运作》 2014-4-26 《军品业绩大幅增长；未来受益自备车、出口、军品、集团资本运作》 2014-3-25 《18亿元特别重大合同远超市场预期，未来受益军品、出口、集团资本运作》 2014-1-22 《拟置入军品核心零部件等业务，启动新一轮军工资产证券化进程》 2013-8-27 《北方创业（600967）：军品占比提升，业绩大幅超市场预期》 2013-7-4 公司简评研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 附录1：本次资产置换将增厚公司业绩水平 公司拟置出富成锻造66.82%的股权；拟置入资产为一分公司重组后的全部民品资产、六分公司80%权益的资产、与大成装备相关的由一机集团投入的用于军品生产线技术改造形成的资产。 内蒙古一机集团富成锻造有限责任公司2013年末经审计资产总计5.22亿元，净资产3.78亿元，2013年实现营业收入3.2亿元，净利润-1305万元。截至2014年6月30日资产总计5.3亿元，净资产3.75亿元，2014年1-6月实现营业收入1.75亿元，净利润-365万元。 一分公司模拟财务报表，2013末年资产总计1.43亿元，净资产7739万元，2013年实现营业收入3.97亿元，利润总额581万元。截至2014年6月30日资产总计1.45亿元，净资产7361万元，2014年1-6月实现营业收入2亿元，利润总额681万元。 六分公司模拟财务报表，2013年末资产总计1.18亿元，净资产6176万元，2013年实现营业收入2.73亿元，利润总额-1097万元。截至2014年6月30日资产总计9766万元，净资产5806万元，2014年1-6月实现营业收入1.39亿元，利润总额486万元。 大成装备公司2013年末经审计资产总计5.01亿元，净资产2.17亿元，2013年实现营业收入6.97亿元，净利润5715万元。截至2014年6月30日资产总计4.89亿元，净资产2.42亿元，2014年1-6月实现营业收入3.23亿元，净利润2396万元。大成装备以军品为主。我们注意到：大成装备2013年全年销售净利率达到8.2%。 表1：本次资产置换拟置入资产 拟置入资产 2013年（单位：万元） 2014年1-6月（单位：万元） 总资产 净资产 营业收入 利润总额/净利润 总资产 净资产 营业收入 利润总额/净利润 一分公司 14,336.98 7,739.13 39,746.93 581.35 14,527.88 7,360.62 20,094.46 681.25 六分公司 11,748.02 6,175.55 27,287.82 -1,096.60 9,766.17 5,805.74 13,871.71 486.1 大成装备公司 50,101.28 21,709.69 69,708.61 5,715.65 48,908.07 24,240.02 32,250.90 2,396.13 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部（一分公司和六分公司为利润总额数据；大成装备为净利润数据） 表2：本次资产置换拟置出资产 拟置出资产 2013年（单位：万元） 2014年1-6月（单位：万元） 总资产 净资产 营业收入 净利润 总资产 净资产 营业收入 净利润 内蒙古一机集团富成锻造公司 52,197.67 37,780.99 32,067.05 -1,305.48 53,258.99 37,455.84 17,515.65 -364.75 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部 附录3：北方创业在手订单保障2014年业绩快速增长 表3：2014年北方创业已新接订单超4600辆，保障2014年业绩快速增长 时间 客户 车型 合同数量 （辆） 均价 （万元/辆） 合同金额 （亿元） 贡献收入（亿元） 2014年5月 中国铁路总公司 C80E型通用敞车 700 2014年3月7日 北方国际 埃塞亚迪斯-吉布提铁路机车570 49 2.80 公司简评研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 时间 客户 车型 合同数量 （辆） 均价 （万元/辆） 合同金额 （亿元） 贡献收入（亿元） 车辆采购项目铁路货车 2014年3月7日 北方国际 埃塞亚迪斯-吉布提铁路机车车辆本地化项目铁路货车 530 39 2.07 2014年1月22日 中国神华 C80型铝合金运煤专用敞车 2800 65.50 18.34 15.68 2013年9月18日 中国铁建投资 C70E型通用敞车 600 33.78 2.03 2013年9月18日 中国铁建投资 X70型集装箱平车 300 38.93 1.17 2013年9月18日 印尼铁路KERETA API公司 KKBW BM敞车 600 40.51 2.43 2013年1月12日 中国神华 C80铝合金型运煤专用敞车 1500 66.50 9.98 8.53 2012年12月12日 中国铁建投资 C70E型通用敞车 800 37.75 3.02 2.51 2012 年4 月 中国铁建投资 C70E 1500 0.00 5.67 2012 年5 月 俄罗斯某公司 7.73 2011年11月1日 中国神华 C80铝合金 800 72.96 5.84 2011年11月1日 中国神华 C70E 200 43.98 0.88 2011年8月1日 中国铁建投资 C70E 975 37.64 3.67 2011年5月1日 印尼铁路公司 C50 1200 43.75 5.25 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部 图1：2013年公司结构件（军品为主）业务收入占比已达22% 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部 图2：2011-2013年公司铁路车辆、结构件毛利率持续提升 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部 公司简评研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 图3：2007-2013年公司收入复合增长率为14% 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部 图4：2007-2013年公司净利润复合增长率为59% 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部 附录4：北方创业盈利预测 表4：不考虑资产置换，预计2014-2016年北方创业业绩保持快速增长 指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 3,066.72 3,203.52 3,713 4,732 5,513 营业收入增长率 3.70% 4.46% 16% 27% 17% 净利润（百万元） 170.33 258.52 389 502 593 净利润增长率 47.52% 51.77% 50% 29% 18% EPS（元）（摊薄） 0.21 0.31 0.47 0.61 0.72 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.70% 11.77% 15.04% 16.62% 16.82% P/E 69 46 30 23 20 P/B 6.0 5.4 4.6 3.9 3.3 EV/EBITDA 13 19 22 17 14 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部（注：股价截止至2014年7月8日） 附录5：估值比较：参考铁路设备和军工行业，公司估值有较大提升空间 在铁路设备行业中，公司成长性好于行业。和国防军工行业相比，公司估值具备较大提升空间。维持“推荐”评级。 表5：在铁路设备行业中，北方创业成长性好，估值具提升空间 分类 上市公司 股价(元) EPS（元） PE（倍） 2013 2014E 2015E 2016E 2013 2014E 2015E 2016E 整车制造 中国北车 4.82 0.34 0.42 0.50 0.57 14 11 10 8 中国南车 4.71 0.30