一季度扣非增长29%，核心品种热毒宁终端增速超50%

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 [table_main] 公司点评 医药生物/中药 康缘药业(600557.SH)/26.18元 一季度扣非增长29%，核心品种热毒宁终端增速超50% 事 项 康缘药业发布2014一季度业绩报，报告期内，营业收入为5.9亿元，同比增22%，归属于母公司所有者的净利润为7225万元，同比增24%；扣非后7040万，同比增长29.2%，基本每股收益为0.17元。符合预期。 主要观点 1. 预计一季度热毒宁终端增长50%，30亿级别品种潜质显现。预计一季度热毒宁终端消化3亿，同比增50%，销售端去年受新版GMP影响发货量较少，预计销售增长80%。在整个中药注射剂众多品种增速放缓，不断受到质疑的情况下，热毒宁保持相对较高增速实属不易，证明了该品种的产品力及销售能力。参考心脑血管中药注射剂市场，清热解毒中药注射剂市场同样将诞生超30亿的大品种，我们认为热毒宁具备成为30亿品种的潜质。预计14年销售收入增长35%左右。 2. 口服品种等待基药红利释放。经过近一年的渠道调整，13年一季度口服品种发货量基数较大，远高于消化规模，14年一季度口服品种消化与销售基本匹配。预计一季度桂枝茯苓终端消化基本持平，销售端下滑25%，骨科等产品线渠道处于整合期，表现较弱。由于桂枝茯苓、复方南星止痛膏、腰弊通等新进新版基本药物目录，随着新版基本药物目录招标及采购的启动，预计口服品种增速将会逐季提升。 3. 银杏内酯下半年开发放量，产品结构进一步改善。银杏内酯作为市场极为看好的心脑血管大品种，12年获批后，公司13年启动上市工作，但是受各地医保、招标等进度推迟影响，整体进度低于预期。我们认为随着下半年各地招标的陆续启动、医保目录的陆续调整，银杏内酯下半年将会逐步放量，公司产品线结构进一步改善。我们认为银杏内酯5年内销售收入有望超20亿。 4. 投资评级：强烈推荐（维持）。公司2014-2015年盈利预测为0.90/1.21/1.64，对应PE为29.1X/21.6X/15.9X。公司口服品种重回增长轨迹，热毒宁30亿级别的大品种雏形已经显现，银杏内酯放量在即。看好公司短期营销改善及长期明确的成长空间，继续给予“强烈推荐”评级。 风险提示：（1）产品降价超预期；（2）银杏内酯推广不及预期 [table_reportdate] 2014年04月28日 公司点评 证券分析师： 于洋 执业编号： S0020109021253 Tel： 0755-82828560 Email： yuyang@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级： 强推 评级变动： 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 41565 流通A股/B股(万股) 30711/0 资产负债率(%) 44.17 每股净资产(元) 5.44 市盈率(倍) 33.87 市净率(倍) 5.75 12个月内最高/最低价 38.5/23.75 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2013/4/28～2014/4/28-15%-6%3%12%21%13/513/813/1114/2沪深300康缘药业 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 《靓丽经营质量下蕴含较大业绩弹性》 2014-04-01 《费用平滑影响单季利润表现,预计四季度增速提升》 2013-10-24 《热毒宁持续高增长,经营质量不断提升》 2013-08-08 《口服品种恢复是亮点，预计热毒宁2季度发货恢复》 2013-04-21 《产品力和营销力改善，是公司快速发展的核心动力》 2013-03-01 《12年热毒宁一支独秀，13年有望全面开花》 2013-02-28 证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 / 2 [table_page] 0公司点评 附录：财务预测表 [table_money] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 流动资产 1747.69 2202.90 2726.43 3370.52 营业收入 2230.30 2758.93 3572.83 4463.47 现金 291.69 413.84 535.92 669.52 营业成本 565.01 689.73 878.92 1090.87 应收账款 827.63 993.22 1250.49 1517.58 营业税金及附加 35.19 41.38 53.59 66.95 其它应收款 73.21 96.72 122.08 153.27 营业费用 941.37 1167.03 1511.31 1856.80 预付账款 34.81 103.14 75.50 147.67 管理费用 324.34 405.56 525.21 638.28 存货 117.22 126.63 170.66 212.81 财务费用 56.07 55.47 55.84 56.58 其他 403.13 469.35 571.76 669.67 资产减值损失 2.26 0.00 0.00 0.00 非流动资产 1684.51 1849.65 2197.66 2543.90 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资 3.98 5.30 5.74 6.32 投资净收益 0.72 0.52 0.43 0.56 固定资产 1101.52 1248.87 1511.55 1791.01 营业利润 306.79 400.27 548.40 754.55 无形资产 223.83 263.47 328.91 400.84 营业外收入 42.74 42.00 42.00 42.00 其他 355.18 332.01 351.47 345.73 营业外支出 2.95 11.00 11.00 11.00 资产总计 3432.19 4052.54 4924.09 5914.41 利润总额 346.58 431.27 579.40 785.55 流动负债 1309.89 1627.96 2028.00 2382.63 所得税 45.90 53.40 73.67 100.39 短期借款 655.00 821.31 994.46 1189.69 净利润 300.68 377.87 505.73 685.16 应付账款 156.27 225.75 247.08 335.64 少数股东损益 3.67 3.70 2.61 3.32 其他 498.62 580.90 786.47 857.31 归属母公司净利润 297.02 374.18 503.12 681.83 非流动负债 187.76 162.05 162.45 150.86 EBITDA 451.55 604.26 766.86 1000.67 长期借款 167.00 151.29 149.20 135.94 EPS（元） 0.71 0.90 1.21 1.64 其他 20.76 10.76 13.25 14.92 负债合计 1497.65 1790.01 2190.46 2533.50 主要财务比率 少数股东权益 55.59 59.28 61.89 65.22 2013 2014E 2015E 2016E 股本 1878.96 2203.26 2671.74 3315.70 成长能力 资本公积金 3432.19 4052.54 4924.09 5914.41 营业收入 17.18% 23.70% 29.50% 24.93% 留存收益 营业利润 26.29% 30.47% 37.01% 37.59% 归属母公司股东权益 1878.96 2203.26 2671.74 3315.70 归属母公司净利润 23.93% 25.98% 34.46% 35.52% 负债和股东权益 3432.19 4052.54 4924.09 5914.41 获利能力 毛利率 74.67% 75.00% 75.40% 75.56% 现金流量表 净利率 13.48% 13.70% 14.15% 15.35% 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E ROE 16.57% 17.83% 20.14% 22.30% 经营活动现金流 388.11 388.17 530.09 566.65 ROIC 12.22% 12.79% 13.84% 15.11% 净利润 300.68 377.87 505.73 685.16 偿债能力 折旧摊销 63.48 134.08 153.06 185.32 资产负债率 43.64% 44.17% 44.48% 42.84% 财务费用 56.07 55.47 55.84 56.58 净负债比率 44.45% 44.66% 43.55% 40.84% 投资损失 -0.72 -0.52 -0.43 -0.56 流动比率 1.33 1.35 1.34 1.41 营运资金变动 89.89 -180.79 -183.71 -359.43 速动比率 1.24 1.28 1.26 1.33 其它 -121.30 2.06 -0.40 -0.42 营运能力 投资活动现金流 -309.80 -301.08 -500.02 -530.62 总资产周转率 0.68 0.74 0.80 0.82 资本支出 397.68 189.12 328.98 349.62 应收帐款周转率 0.37 0.36 0.35 0.34 长期投资 -4.11 2.69 0.89 -0.18 应付帐款周转率 3.90 3.61 3.72 3.74 其他 83.77 -109.27 -170.15 -181.18 每股指标(元) 筹资活动现金流 -132.02 -202.32 -41.97 -100.08 每股收益 0.71 0.90 1.21 1.64 短期借款 24.65 -71.08 39.17 -2.42 每股经营现金 0.93 0.93 1.28 1.36 长期借款 -28.00 -15.71 -2.09 -13.26 每股净资产 4.65 5.44 6.58 8.13 普通股增加 估值比率 资本公积增加 P/E 36.87 29.09 21.64 15.96 其他 -128.67 -115.53 -79.05 -84.40 P/B 6.07 5.75 4.74 3.82 现金净增加额 -53.72 -115.23 -11.90 -64.05 EV/EBITDA 26.67 22.07 17.47 13.45 资料来源：公司报表、华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 / 3 [table_page] 0公司点评 医药组分析师介绍 于洋：中科院上海生