年报点评：配电变实力大增，节能服务期待爆发

敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 5 页 证券研究报告 置信电气(600517)年报点评 配电变实力大增，节能服务期待爆发 2014.4.3 姚玮(首席分析师) 姬浩(助理研究员) 电话： 020-88836125 020-88831169 邮箱： yaow@gzgzhs.com.cn jih_a@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310512110002 事件： 4月3日公司发布2013年财报：实现营业收入32.69亿元，同比增长111.45%；归属于母公司股东的净利润2.83亿元，同比增长86.22%，EPS0.41元。2013年南瑞帕威尔、宏源电气、重庆亚东亚纳入公司合并范围，追溯调整后公司2013年营收、归母净利分别同比增长4.24%和10.36%。公司拟10转8派1.5元，仍需股东大会审议通过。 点评：  整合并购国网资产，配电设备制造实力大增。去年公司传统主业非晶变实现收入14.68亿元，同比下降0.3%，毛利率同比下降0.79个百分点，主要受配电变需求下滑所致。2013年，公司完成整合国网电科院旗下的以非晶变为主的配电变压器资产和业务，国网电科院入主成为公司第一大股东。合并后公司新增硅钢变、集成变电站等产品和运维业务等，新增产品及服务收入占公司13年总收入的49.25%。公司配电设备制造实力大幅提升，龙头地位更加稳固。  受益配网投资拐点和市场份额提升，公司非晶变有望爆发。2014年国网计划完成电网投资3815亿元，同比增长12.9%，其中，配电网建设改造投资达1580亿元，投资力度较过去几年明显加大。非晶变具有空载损耗低、维护费用低、寿命长等特点，节能环保效益显著，是变压器节能改造不二之选。公司目前已成为全球生产规模最大、技术水平最先进、产品规格系列最齐全和产业链最完整的非晶变制造企业。同时，整合国网配电资产和业务后整体实力再上一个台阶。我们认为今年非晶变受配电投资、节能改造双推动，需求有望大幅增长，公司市场份额也有进一步提升空间，非晶变主业有望爆发。  节能服务转型坚决，高速增长期即将到来。公司自去年开始进入节能服务领域，不到一年时间陆续签订重庆项目、浙电节能3年60亿协议等一系列节能服务订单，电网产品制造向综合节能服务商转型加速且坚决。公司国网背景属性决定其用电和节能捆绑利益的天然特效，业务空间具高度确定性。浙江每年20亿订单的落地以及未来江西、上海、重庆等框架性协议的再爆发，都将成为公司市值空间的巨大推动力。目前节能项目属于导入期前奏，对置信的盈利弹性还未显现，未来机遇远远大于风险，高速增长期即将到来  盈利预测与估值：我们预计公司14-16年摊薄EPS分别为0.70、1.02、1.34元，对应26、18、14倍PE，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：行业竞争加剧风险、节能服务业务进展不达预期风险。 强烈推荐(维持) 现价： 18.38 目标价： 28.00 股价空间： 52% 电力设备与新能源行业 股价走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 置信电气 -10.3 22.5 32.5 电力设备 -9.5 4.1 7.2 沪深300 -1.2 -6.8 -10.1 基本资料 总市值（亿元） 127.080 总股本（亿股） 6.914 流通股比例 89% 资产负债率 49% 大股东 国网电力科学研究院 大股东持股比例 25% 相关报告 -置信电气（600517）点评报告：13年业绩符合预期，14年是转型腾飞之年-2014.3.18 -置信电气（600517）点评报告：工信部力推工业节能监察，非晶龙头受益显著-2014.3.13 -置信电气（600517）调研简报：高速成长起步，崛起中的节能行业龙头-2014.2.27 050100150200250300350-40%-20%0%20%40%60%80%100%2013-032013-042013-052013-062013-072013-082013-092013-102013-112013-122014-012014-02成交金额 置信电气 沪深300 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 5 页 主要财务指标 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 3268.91 5116.20 7863.62 10000.58 同比(%) 111.45% 56.51% 53.70% 27.18% 归属母公司净利润 283.42 486.41 706.86 923.92 同比(%) 86.22% 71.62% 45.32% 30.71% ROE(%) 15.77% 19.78% 23.83% 25.03% 每股收益(元) 0.41 0.70 1.02 1.34 P/E 32.87 26.13 17.98 13.75 P/B 4.40 5.08 4.09 3.24 EV/EBITDA 20.04 16.49 11.59 8.83 图表 1 整合国网配电资产致13年营收大增 图表 2 合并致公司13年归母净利同比增长86% 资料来源：WIND，广证恒生 资料来源：WIND，广证恒生 图表 3公司单季销售毛利率与销售净利率触底回升 图表 4 公司13年期间费用前高后低 资料来源：WIND，广证恒生 资料来源：WIND，广证恒生 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500200820092010201120122013营业收入（百万元） 同比增长率（%） -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%05010015020025030035020092010201120122013归属于母公司的净利润（百万元） 同比增长率 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2009Q12009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q4销售毛利率 销售净利率 0246810121416销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 期间费用率(%) 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 5 页 置信电气（600517）点评报告 附录：公司财务预测表 单位： 百万元 资产负债表 2013 2014E 2015E 2016E 现金流量表 2013 2014E 2015E 2016E 流动资产 3209.26 4695.74 7014.14 8399.95 经营活动现金流 284.13 328.63 479.17 634.45 现金 783.71 1227.89 1887.27 2400.14 净利润 298.14 500.41 720.86 937.92 应收账款 1692.76 2455.77 3617.27 4200.24 折旧摊销 66.20 112.93 152.71 208.64 其它应收款 47.00 69.28 109.44 117.84 财务费用 16.30 28.01 73.59 108.56 预付账款 34.65 68.71 90.15 111.88 投资损失 -0.12 0.00 0.00 0.00 存货 632.70 853.63 1278.55 1539.84 营运资金变动 -295.18 -311.07 -466.96 -619.65 其他 18.44 20.46 31.45 30.00 其它 198.80 -1.64 -1.02 -1.02 非流动资产 1225.68 1483.56 1914.27 2209.82 投资活动现金流 155.89 -369.17 -582.40 -503.17 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 资本支出 740.54 256.25 429.72 294.54 固定资产 461.61 636.57 889.09 1027.07 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 380.67 457.33 603.31 743.43 其他 896.43 -112.91 -152.69 -208.62 其他 383.40 389.66 421.87 439.32 筹资活动现金流 -18.15 -124.97 -183.54 -223.53 资产总计 4434.94 6179.30 8928.41 10609.77 短期借款 214.83 -1.12 0.00 0.00 流动负债 2060.28 3423.89 5565.61 6427.23 长期借款 111.21 -15.95 -9.75 -14.48 短期借款 481.12 1089.68 2035.83 2640.95 其他 -344.18 -107.90 -173.78 -209.05 应付账款 861.96 1544.33 2037.06 2362.49 现金净增加额 216.83 -165.51 -286.77 -92.24 其他 717.20 789.88 1492.72 1423.80 非流动负债 113.95 98.01 88.25 73.78 主要财务比率 2013 2014E 2015E 2016E 长期借款 111.21 95.26 85.50 71.03 成长能力 其他 2.75 2.75 2.75 2.75 营业收入增长率 111.45% 56.51% 53.70% 27.18% 负债合计 2174.24 3521.90 5653.86 6501.00 营业利润增长率 64.53% 70.58% 46.06% 30.31% 少数股东权益 142.00 156.00 170.00 184.00 归属于母公司净利润增长率 86.22% 71.62% 45.32% 30.71% 归属母公司股东权益 2118.71 2501.41 3104.55 3924.77 获利能力 负债和股东权益 4434.94 6179.30 8928.41 10609.77 毛利率 21.12% 22.40% 22.58% 23.01%