价格拉动3G加速发展 规模效应加速兑现

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司基本情况(人民币) 项 目 201120122013E 2014E2015E摊薄每股收益(元) 0.067 0.112 0.178 0.264 0.399 每股净资产(元) 3.35 3.41 3.55 3.76 4.09 每股经营性现金流(元) 3.28 3.53 6.40 6.11 7.33 市盈率(倍) 78.65 31.33 18.89 12.73 8.43 行业优化市盈率(倍) 20.02 18.69 23.90 23.90 23.90 净利润增长率(%) 15.04%67.68%59.19% 48.37%51.13%净资产收益率(%) 1.99%3.28%5.01% 7.01%9.74%总股本(百万股) 21,196.60 21,196.60 21,196.60 21,196.60 21,196.60 来源：公司年报、国金证券研究所 2013年10月28日 中国联通 (600050 .SH) 无线通信行业 业绩点评业绩简评  中国联通发布2013年三季报，公司前三季度实现收入2266.46亿元，同比增长18.9%；实现归属净利润27.82亿元，同比增长51.8%。 经营分析  3G用户规模超预期，ARPU值下降超预期，价格弹性效果彰显：公司前三季度实现移动主营业务收入1153.8亿元，同比增长20.3%。截至9月份，中国联通共有移动通信用户2.73亿，上半年累计新增3G用户3517万户，平均月新增3G用户为391万户，大大超出市场和我们之前的预测。今年以来三大运营商加快2G向3G转换步伐，在价格上做出了灵活调整，促进更多用户转向3G或增加移动通信服务使用，通过价格杠杆促进了整体的收入弹性；  固话、宽带用户数稳定增加，ARPU值稳中有升：公司前三季度实现固网主营业务收入669.9亿元，同比增长3.8%。其中期末宽带用户数达到6408.3万，月均增加61.6万户，宽带用户ARPU值61.6元，环比稳中有升。固网业务尤其是宽带业务给公司贡献了稳定的现金流，宽带升级提升了平均的ARPU值，公司显然受益于这一进程；  2G向3G迁移速度超预期，3G用户快速增长带动公司规模效应迅速体现：从去年四季度以来，三大运营商尤其是移动、联通的3G用户规模快速扩大，市场之前预期的设备层面LTE投资周期中，用户层面2G向3G转换的过程超预期实现。尽管公司的3G用户份额并未提升，但公司整体移动用户市场份额不断提升，且随着3G用户规模快速扩大，成本相对刚性下公司盈利能力超预期兑现，我们甚至认为如果不存在调工资等情况，公司今年的盈利完全可以持续超预期。 盈利调整  我们上调公司2013~2015年的盈利预测，归属37.70亿元、55.93亿元和84.53亿元，同比分别增长59.19%、48.37%和51.13%，对应EPS分别为0.178元、0.264元和0.399元。 投资建议  目前公司股价对应0.95x2013PB/18.89x2013PE，股价跌破净资产。另一方面，如我们之前在《LTE商用任重道远 联通股价存在低估》中所阐述的，LTE部署期间设备是投资逻辑，3G用户增、2G用户减是运营逻辑，用户规模的扩大恰恰会释放联通潜在的盈利能力。我们给予公司1.2x2013PB/15X2014PE，目标价3.96~4.26元，给予“买入”评级。 评级：买入 维持评级 价格拉动3G加速发展 规模效应加速兑现 长期竞争力评级：高于行业均值 市价（人民币）：3.36元 目标（人民币）：3.96-4.26元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 21,196.60总市值(百万元) 712.21年内股价最高最低(元) 3.86/3.04沪深300指数 2368.56上证指数 2132.95 相关报告 1.《LTE商用任重道远 联通股价存在低估》，2013.3.25 2.《短期面临需求趋缓,中期面临竞争加剧》，2012.10.29 成交金额（百万元）3.043.544.044.54121029130122130423130725131024人民币(元)05001,0001,5002,0002,500成交金额中国联通国金行业沪深300 邢开允 联系人 (8621)61038223 xingky@gjzq.com.cn 张帅 分析师 SAC执业编号：S1130511030009 (8621)61038279 zhangshuai@gjzq.com.cn wwwww1用使司公限有理管金基信泰供仅告报此此报告仅供泰信基金管理有限公司使用http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cn - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 中国联通业绩点评价格拉动3G加速发展 规模效应初步显现 业绩简评  中国联通发布2013年三季报，公司前三季度实现收入2266.46亿元，同比增长18.9%；实现归属净利润27.82亿元，同比增长51.8%。 经营分析  3G用户规模超预期，ARPU值下降超预期，价格弹性效果彰显：公司前三季度实现移动主营业务收入1153.8亿元，同比增长20.3%。截至9月份，中国联通共有移动通信用户2.73亿，其中2G用户1.61亿，3G用户1.12亿，上半年累计新增3G用户3517万户，平均月新增3G用户为391万户，大大超出市场和我们之前的预测。与此同时，联通2G、3G用户ARPU均超预期下降，3G用户平均ARPU值为76.5元。今年以来三大运营商加快2G向3G转换步伐，在价格上做出了灵活调整，促进更多用户转向3G或增加移动通信服务使用，通过价格杠杆促进了整体的收入弹性；  固话、宽带用户数稳定增加，ARPU值稳中有升：公司前三季度实现固网主营业务收入669.9亿元，同比增长3.8%。其中期末宽带用户数达到6408.3万，月均增加61.6万户，宽带用户ARPU值61.6元，环比稳中有升。固网业务尤其是宽带业务给公司贡献了稳定的现金流，宽带升级提升了平均的ARPU值，公司显然受益于这一进程；  2G向3G迁移速度超预期，3G用户快速增长带动公司规模效应迅速体现：从去年四季度以来，三大运营商尤其是移动、联通的3G用户规模快速扩大，市场之前预期的设备层面LTE投资周期中，用户层面2G向3G转换的过程超预期实现。尽管公司的3G用户份额并未提升，但公司整体移动用户市场份额不断提升，且随着3G用户规模快速扩大，成本相对刚性下公司盈利能力超预期兑现，我们甚至认为如果不存在调工资等情况，公司今年的盈利完全可以持续超预期。 盈利调整  我们上调公司2013~2015年的盈利预测，归属37.70亿元、55.93亿元和84.53亿元，同比分别增长59.19%、48.37%和51.13%，对应EPS分别为0.178元、0.264元和0.399元。 投资建议 图表1：中国联通收入及预测（单位：百万元） 图表2：中国联通EPS及预测（单位：元） 来源：国金证券研究所 wwwww2http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnclick here: http://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cnhttp://www.hibor.com.cn - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 中国联通业绩点评 目前公司股价对应0.95x2013PB/18.89x2013PE，股价跌破净资产。另一方面，如我们之前在《LTE商用任重道远 联通股价存在低估》中所阐述的，LTE部署期间设备是投资逻辑，3G用户增、2G用户减是运营逻辑，用户规模的扩大恰恰会释放联通潜在的盈利能力。我们给予公司1.2x2013PB/15X2014PE，目标价3.96~4.26元，给予“买入”评级。 图表3：中国联通收入预测（单位：百万元） 主营业务收入：20092010201120122013E2014E2015E2016E通话及月租费收入78,809.6477,767.3780,780.1883,671.8183,693.6786,230.7088,206.4989,069.24增值业务收入24,956.8531,621.8943,788.1658,181.4686,462.28109,304.27130,229.11150,004.91宽带、数据及互联网收入27,182.0333,580.0039,812.1844,614.1553,627.2156,779.7261,277.0965,000.58网间结算收入14,164.9815,066.8315,713.6