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中银财经述评:香港房地产市场的走势、影响和启示

2014-03-14王春新中国银行香港分行市***
中银财经述评:香港房地产市场的走势、影响和启示

1 香港房地產市場的走勢、影響和啟示 高級經濟研究員 王春新 內容提要 從樓市周期、利率走勢、供應狀況和政府辣招等因素看,未來香港樓價難以維持過去幾年的升勢,但中短期內也不虞大跌,而是會漸進式的向下調整,預期今年跌幅在一成左右。樓價下跌將影響內部需求、經濟增長、通脹水平和財政收入,也將沖擊勞動就業市場。香港經濟和民生高度依賴房地產價格波動,並非健康現象,未來必須加快推動經濟結構轉型,才可逐步化解深層次矛盾。 去年下半年以來,香港房地產市場一改過去數年的凌厲升勢,樓價從直線上升轉為橫向波動,私人住宅價格指數一直維持在245點左右;成交量郤急遽減少,每月平均少於四千宗,創下有紀錄以來的新低,市場處在徘徊待變的關鍵時刻。但社會對房地產市場的未來走勢,則是意見紛陳,有看法認為樓市仍會保持平穩發展,暫無大跌之虞;也有分析全面看淡樓市前景,指出累積經年的樓市泡沫即將破滅,今年樓價會大挫兩成至三成。由於房地產對香港經濟和民生有重大影響,如何看待房地產市場的未來走勢,就成為急待解決的課題。 一. 未來走勢 筆者認為,從各項基本因素看,未來香港樓價不可能維持過去幾年的升勢,但中短期內也不虞急速大跌,而是會漸進式的逐步向下調整,使高不可攀的樓價漸漸恢復到與市民收入相適應的正常水平。主要原因是: 第14號 2014年3月11日 2 第一,從樓市周期看,目前香港樓價已處在這一輪周期的頂峰,下調的風險正在不斷加大。如所周知,香港自進入主權回歸後過渡期以來,樓市已經歷了一個半的周期變動。第一個周期是1984-2003年,私人住宅價格指數先從1984年的17.2點一路飆升到1997年163.1點,十三年 間急升8.5倍,同期人均GDP雖也增加3.4倍,但遠遜低於樓價升勢,令樓價升幅與人均GDP升幅之比,從1984年的100%(假定以這一年為起點),升至1997年254%,即樓價升幅比人均收入快出1.5倍,把樓市泡沫推向頂峰,嚴重脫離了市民的承受能力。其後在亞洲金融風暴的沖擊下,樓市經過長達六年的漫長調整,私人住宅價格指數跌至2003年的61.6點,前後共下跌62.2%,令樓價升幅與人均GDP升幅之比降至92.8%,即回歸到樓價升幅略慢於收入升幅的相對合理水平,但也使不少在高峰期入市的市民淪為負資產一族。 第二個周期從2004年開始啟動一直到現在,私人住宅價格指數持續升至2013年的242.4點,十年間又勁升2.9倍,期間雖遇到全球金融海嘯而出現短暫調整,但很快便止跌回升,至今已從金融海嘯的谷底回升一倍有餘。樓價升幅與人均GDP升幅之比則創下258%的新高,超過上一周期最高峰的水平。換句話說,目前樓價正處在新一輪周期的頂峰,可謂是高處不胜寒,未來向下調整是恐難避免。 第二,從利率走勢看,在港元聯匯制下,香港利率走勢必然跟隨美國,一旦美國啟動加息,未來利率上升對樓市的壓力將逐步顯現。隨着美國經濟復甦步伐的加快,去年底美國聯儲局已啟動退市,逐步減少每月買債規模,估計到今年底前應可把買債規模縮減到零。但聯儲局負責制定貨幣政策的公開市場委員會中的大多數成員仍對加息持審慎態度,認為不宜在2015年前加息,這意味着當前超低利率環境將會維持一段時間,今年內聯邦基金利率應基本保持不變;即使明年開始加息,也會較為溫和及緩慢,估計每年加息幅度至多一厘,2015-2017年最多共加三厘,使利率回到正常水平。可見,未來幾年利率上升對香港樓價雖然會帶來一些壓力,但應該不會導致樓價暴跌。 第三,從供應情況看,未來香港房屋供應量逐步加大,對樓價將構成一定壓力。近年來香港樓價急升與房屋供應量大幅減少不無關係,根據差餉物業估價署的數字,過去五年香港私人住宅平均落 3 成量僅約一萬個單位,只有八、九十年代的三分之一;尤其是2008-2009年平均落成量還不到八千個單位,造成嚴重供不應求。但目前情況已有所改變,去年私人住宅落成量已增至13000多個單位,政府預測今年將進一步增至15820個,創2007年以來的新高;2015-2019將增至接近兩萬個,加上每年供應八千個居屋單位和兩萬個公屋單位,預計市場供求將基本平衡。但由於供應量仍低於八、九十年代的水平,因而對樓價的影響不會太大。 第四,從政府辣招看,目前樓市處於徘徊待變狀態在一定程度上是特區政府推出額外印花稅(SSD)和買家印花稅(BSD)等辣招控制市場需求、抬高換樓成本、限制投機炒賣和外來購買力的結果。自從去年首季政府推出這些樓市調控措施後,樓價大幅攀升的勢頭被迅速扭轉,下半年私人住宅樓價開始橫行,私人商鋪和工廠大廈價格甚至有所下跌。在未來一段時間內,只要外圍形勢沒有急遽惡化,估計政府限制房地產投資和投機的辣招就不會輕易撤銷。交易成本較高將繼續對樓價產生抑制作用。 綜上所述,無論是從樓市周期波動和美國利率走勢看,還是從房屋供應量和政府調控政策角度觀察,香港房地產市場都將面對較大的下調壓力。估計2014年私人住宅樓價將跌一成左右,整個調整期有機會下跌兩成左右。當然, 如果碰到外圍形勢突然逆轉,香港樓價下跌的幅度可能會更大。 二.主要影響 經過多年的畸形發展,香港經濟、社會和民生的諸多方面,包括內部需求、經濟增長、物價走勢、勞動就業和財政收入等,都已高度依賴房地產的價格波動,構成一系列的連鎖反應。樓價調整是未來香港需要面對的一大風險。 第一,樓價下跌將影響內部需求和經濟增長。香港樓市價格走向與本地內部需求有十分密切的關係,多年來財富效應對香港內部需求、尤其是佔GDP逾六成的私人消費需求的影響極大,1990-1997年間香港樓價大幅飆升,本地內部需求每年隨之勁升7.2%,私人消費開支年均升幅也達到6.2%;在1998-2003年樓價大跌期間,本地內部需求和消費開支急遽減少,每年分別收縮0.6%和0.2%;2010-2013年私人樓價再急升,推動本地內部需求和消費開支每年上升 4 5.4%和5.7 %。根據 筆者對2002-2011年十年間香港樓價與私人消費所做的相關分析,發現兩者的相關系數高達0.7431,證明本港私人消費增長與樓價變動高度相關,財富效應如影隨形。未來倘若樓價出現調整,難免會影響內需擴張;如果樓價跌幅超過兩成,香港私人消費開支不排除 出現負增長,從而降低香港經濟的發展速度。 第二,樓價調整將影響香港通脹水平。樓市價格走向是決定香港通脹高低的最重要因素,這是因為在香港CPI項目構成中,住屋租金佔接近三成,加上房租波動幅度經常大於其他項目,令房租對CPI的實際影響更大,同時商業樓宇的價格波動也直接影響商鋪租金的升降,並帶動外出用膳以及商品零售和服務消費的價格。比如1990-1997年香港私人住宅和零 售樓 宇價格分別急升3倍和2.8倍,帶動住宅和商鋪租金分別上升約一倍,成為期間CPI每年飆升8.8%的主要推力;1998-2003年香港私人住宅和零售樓宇售價分別大跌62%和52%,同期兩類租金也分別下降43%和30%,導致香港出現連續68個月的通縮;過去兩年私人住宅和零售樓宇售價分別再上漲35.4%和45.4%,拉動租金分別上升15%和19.4%,成為近年來CPI居高難下的關鍵因素。未來倘若樓價出現調整,香港通脹率將 會跟隨下降;如果樓價跌幅超過兩成 ,香港不排除再現通縮。 第三,樓價下跌將沖擊勞動就業市場。正由於樓價變動對本地通脹和內部需求具有決定性的影響,而後兩者又與勞動就業存在密切的互動關係,如果未來樓價出現較大幅度調整也必將影響勞動就業。樓價與就業的互動關係雖非香港獨有,但兩者之間關係如此緊密則較為罕見,如果本地樓價出現較大調整,失業率隨時會掉頭回升。具體影響程度則視樓價調整的幅度而定,根據過去兩次 金融危機的經驗,平均而言,香港私人住宅樓價每調整一成,失業率就會回升約一個百分點;只要樓價出現中等幅度的調整,目前香港接近全民就業的良好格局就可能被打破。 第四,樓價下調將嚴重影響政府財政收入。由於香港政府財政收支高度依賴於樓價的變動,包括賣地收入、房地產交易印花稅、地產公司利得稅、以及與房地產有關的就業人員薪俸稅等,佔政府財政收入的很大比例,樓價下調對政府財政收入影響極大,如1998-2003年間由於樓價大跌超過六成,香港連年出現數百億元的財赤,使政府財政盈餘大量減少,直到樓價止跌回升,政府財政才扭虧為盈。未來如果樓價向下調整,政府財政收入將會減少,不排 5 除重新出現財政赤字。 三.幾點啟示 第一, 雖然未來幾年香港房地產市場向下調整已是不可避免,但由於美國利率上升和香港房屋供應量增加將是一個較為緩慢的過程,因而估計今後一段時間內香港樓價至多只會緩慢下行,從而為香港逐步消化樓市調整提供了迴旋空間。這將是香港房地產市場與過去表現有所不同的一個重要特點。 第二,香港經濟和民生高度依賴房地產價格波動,顯然並非健康現象,暴露出本地經濟結構的一大缺陷,也是市民居住質素和收入水準遟遟不能提升的主要原因。而要走出這一困境,必須加快推動經濟結構轉型,大力發展高增值產業、尤其是知識型服務業,使香港逐步擺脫對房地產的過度依賴,香港經濟和社會發展中的深層次矛盾也才可以逐步得以化解。這雖然需要長期努 力才能見效,但勢在必行。 第三,中央政府支持香港的各項政策,實施以來成效十分顯著,其中僅自由行政策就給香港帶來了逾十萬個就業機會,這是香港能夠保持接近全民就業水準的重要條件,因而必須長期堅持。但由於過去多年香港房地產供應量偏緊、樓價大幅攀升,財富分配差距擴大,影響了惠港政策效果。未來中央支援香港政策有需要向調控數量、提升品質轉變。