国泰航空：期望在2014年持续提高产量

工业/香港2014年3月12日希望在2014年持续提高产量刘凯文(852) 2848 4467管理层预计，到2014年，客运量将得到更好的客运组合的支持–自2H13以来，优质客流量一直在不断提高。然而，管理层表示，国泰航空预期货运业务将保持困难，并可能保持运力灵活以满足需求。国泰航空在2013年的新货运码头录得亏损超过5亿港元，但鉴于所有基于1.1倍的不变目标市帐率，这与其过去5年的交易平均值一致。我们认为，主要风险将是低于预期的流量和产量增长。■ 我们有何不同我们对2014-15财年的每股收益比彭博一致预期低14-19％，因为我们对这段时间的货运量恢复更为悲观。我们预计共识将削减其短期收益预测，但对国泰航空的前景保持乐观， 货物已转移到新的终端进行处理。因为我们认为其收益已进入上升周期。2013年净利润基本符合市场预期，但高于我们的预期在长途航线的支持下，2014年客运收益率将继续提高上调6个月目标价至18.50港币；重申就2014年的运力而言，管理层设定了客运和货运运力分别同比增长7.0％和9.6％的目标。但是，由于我们预计管理层将削减产能增长目标（与过去两年一样），因此我们认为预测修订（％） 一年至12月31日14E 15E 16E 收入更改1.1（0.8）不适用 净利改变2.9 1.8不适用核心每股收益（FD）更改2.91.8不适用资料来源：大和的预测股价表现（港元）(%)购买（1）评分■ 什么是新的国泰航空（国泰）录得载客量成长18分别仅为3.8％和1％，16分别。租约7飞机15将于2014年到期，这很可能会13为国泰提供更大的灵活性在1212511610899902013年净利润为26亿港元，同比增长204％，基本与上年同期持平。13年3月2013年6月13日-13年12月13日14年3月调整能力年。 彭博共识预测（28亿港元），高于我们的预测（23亿港元）。管理层预计2014年展望将保持乐观。■ 有什么影响净利润的强劲增长得益于更好的客运收益率（同比增长1.8％）和客座率（同比增长2.1pp），以及燃油成本节省（燃油价格同比下降3％，燃油价格同比下降1.5％）消费同比下降）。国泰航空的客运收益率增长在北美和欧洲航线上最为强劲，分别同比增长8.3％和3.6％。看着■ 我们推荐什么结果大致上与共识预测一致，尤其是如果考虑到过去其收益的高周期性。我们预计旅客收益率将继续提高，尤其是在飞往欧洲的长途航班上，这与我们在欧盟看到的商业信心的不断提高是一致的。但是我们重申我们对今年货运量回升的期望不高。我们将2014-15年每股收益提高2-3％，以反映优于预期的2013年业绩。因此，我们将6个月目标价格从17.30港币上调至18.50港币，国泰航空（LHS）相对于恒指（RHS） 12个月范围12.28-17.12 市值（十亿美元）每日平均营业额7.80 3m（美元）6.35 已发行股票（米）3,934 重大的股东太古（44.0％）财务摘要（港币） 一年至12月31日14E 15E 16E 收入（百万）105,500 108,581 112,657 营业利润（米）5,6365,8907,038 净利润（百万）4,074 5,559 6,655核心每股收益（完全稀释）1.0351.4131.691 每股收益变化（％）53.1 36.5 19.7 大和vs。每股收益(%)(18.8)(13.5)不适用每（x）14.9 10.99.1 股息收益率(%)2.22.52.9 每秒伤害0.342 0.380 0.451PBR（x）0.9 0.9 0.8 EV / EBITDA（X）4.34.03.5 净资产收益率（％）6.3 8.2 9.3资料来源：FactSet，Daiwa的预测从第5页开始，查看重要的披露，包括任何必要的研究证明。国泰航空293香港目标（港元）：17.1上行空间：23月12日价格（港币）：15.40 购买（不变） 跑赢大市 保持 表现不佳 卖 工业/香港293香港2014年3月12日-页2 -国泰航空：损益表（港元）一年至12月31日（港元）1H132H132013财年1H13同比（％）2H13E2013财年总收入48,58451,900100,484(1)31总营业费用(47,601)(50,056)(97,657)(4)3(0)营业利润9831,8442,827(245)(13)97除税前溢利3383,2413,579(144)44141净利242,5962,620(103)45204净利润（针对非常规项目进行调整）(7)2,6682,660(99)19171每股收益-港币0.00.70.7(103)44204每股收益-港币（针对非常规项目进行了调整）(0.0)0.50.7(99)19171保证金(%)ppt调整营业利润率2433(1)1调整净利润率(0)53312资料来源：公司欧洲：商业信心与高端成长 全球优质舱的增长（指数）0.50.0(0.5)（同比）15105（YoY％）201510(1.0)(1.5)(2.0)0(5)(10)50-5-10欧洲商业信心（LHS）欧洲-远东（RHS）资料来源：彭博社，国际航空运输协会资料来源：国际航空运输协会总国际的欧洲-远东北部和中太平洋地区的远东同行组估值彭博社分享价钱 PBR（X）EV / EBITDA（x）股息收益率(%)净资产收益率（％）名称码2014年3月12日评分2014年2015年2014年2015年2014年2015年2014年国航有限公司753港币4.8购买0.80.74.43.71.21.79.9中国东方航空有限公司670港币2.6购买0.80.76.15.40.00.012.9中国南方航空股份有限公司1055 HK2.5跑赢大市0.60.65.14.41.92.85.7国泰航空293香港15.4购买0.90.94.34.02.22.56.3资料来源：彭博社，大和银行预测Jan-12 Feb-12 Mar-12 Apr-12 May-12 Jun-12 Jul-12 Aug-12 Sep-12 Oct-12 Nov-12 Dec-12 Jan-12 Feb-13 Mar-13 Apr-13 May-13 13年6月13日7月13日8月13日9月13日10月13日11月13日12月13日1月14日1月12日2012年2月12月3日12年4月12年5月12月6日12月7日12月8日12月9日2012年10月12月11日12月12日13年1月13年2月13年3月13年4月13年5月13年6月13年7月13年8月13年9月13年10月13年11月13年12月 工业/香港293香港2014年3月12日-页3 -主要假设一年至12月31日200920102011201220132014年2015年2016年整体RPK增长（％）(1.7)8.05.12.30.75.03.03.0RFTK总体增长（％）(6.6)23.2(5.2)(7.3)(2.1)1.01.02.0整体ASK增长（％）(3.7)4.19.22.6(1.8)3.83.03.0AFTK总体增长（％）(13.1)15.26.9(3.1)1.71.01.02.0总体PLF（％）80.583.480.480.182.283.183.183.1总体CLF（％）70.875.767.264.261.861.861.861.8整体旅客收益率增长（％）(19.7)19.88.71.21.81.30.51.0货运收益率（％）(26.8)25.33.90.0(4.1)0.00.01.0国际航空燃油价格（美元/桶）70.190.1126.0126.9120.0118.0118.0118.0损益（港币百万元）一年至12月31日200920102011201220132014年2015年2016年旅客收入45,92059,35467,77870,13371,82676,39679,08182,268货运收入17,25525,90125,98024,55523,66323,90024,13924,868其他收入3,8034,2694,6484,6884,9955,2055,3615,522总收入66,97889,52498,40699,376100,484105,500108,581112,657其他的收入00000000齿轮(56,062)(66,810)(84,064)(86,651)(85,466)(87,408)(89,591)(92,017)SG＆A(571)(736)(791)(777)(775)(805)(829)(854)其他支出(8,749)(11,178)(9,872)(10,512)(11,416)(11,652)(12,271)(12,749)营业利润1,59610,8003,6791,4362,8275,6365,8907,038净利息公司/（exp。）(847)(978)(744)(884)(1,019)(1,023)(857)(816)Assoc / forex / extraord。/其他4,3985,8733,5389311,7718541,0161,016税前收益5,14715,6956,4731,4833,5795,4676,0497,238税(283)(1,462)(803)(409)(675)(951)(1,038)(1,283)最小内部/首选项div./others(170)(185)(169)(212)(284)(442)(490)(582)净利润（报告）4,69414,0485,5018622,6204,0744,5215,372净利润（调整后）79911,3094,1199802,6604,0745,5596,655每股收益（报告）（港币）1.1933.5711.3980.2190.6661.0361.1491.366每股收益（调整后）（港币）0.2032.8751.0470.2490.6761.0361.4131.692每股收益（调整后全面摊薄）（港币）0.2032.8741.0470.2490.6761.0351.4131.691DPS（港元）0.1001.1100.5200.0800.2200.3420.3800.451息税前利润1,59610,8003,6791,4362,8275,6365,8907,038息税折旧摊销前利润10,67720,19513,08111,74714,29017,75718,40919,888现金流量（港币百万元）一年至12月31日200920102011201220132014年2015年2016年除税前溢利5,14715,6956,4731,4833,5795,4676,0497,238折旧及摊销5,6846,3516,1686,7397,3528,0368,5659,043已付税款(1,743)(810)(1,461)(1,356)(675)(951)(1,038)(1,283)营运资金变动(3,472)1,0546,4721,3193,155(79)00其他运行CF项目(2,501)(1,758)(4,089)(1,269)(1,994)(854)(1,016)(1,016)经营现金流量3,11520,53213,5636,91611,41711,61912,56013,982资本支出(6,776)(8,299)(17,610)(20,975)(8,667)(8,667)(8,667)(8,667)净（收购）/处置1,9072,130(2,737)(95)0000其他投资CF项目3,820(8,394)7,286784(881)000投资产生的现金流量(1,049)(14,563)(13,061)(20,286)(9,548)(8,667)(8,667)(8,667)债务变动2,392(2,987)4,78017,654(3,157)(5,218)(4,819)(4,819)净股发行/（回购）000