中航地产(000043)：业绩符合预期，增长质量提升

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] 证券研究报告/公司点评报告 2014年03月02日 中航地产（000043） 推荐 行业：房地产开发 [Table_Title] 业绩符合预期，增长质量提升 [Table_Summary] 公司公布2013年年报，实现营业收入62亿元（+49%），其中房地产结算收入38亿元（+56%）；净利润4.7亿元（+13%），EPS0.70元，ROE15.0%；扣非后净利润3.2亿元（+131%）, 拟每10股派发现金红利2元。 投资要点：  业绩基本符合预期，扣非后净利润大幅增长。EPS0.70元（+13%）略低于我们0.74元（+18%）的预期。全年60亿元的营收目标超额完成，高执行力再度得到印证。综合毖利率30.2%，同比下滑1.4个百分点，低于我们预期，一方面建筑业务毖利率大幅下滑，此外房地产业务毖利率38.9%，同比略降，低于预期，主要结算成都中航国际广场、昆山九方城、赣州中航公元等项目，结算均价1.1万元/平米，同比上涨50%，但由于成本也相对较高，结算毖利率丌升反降。三费占比11.8%，同比降低3.1个百分点，收入大幅增长的规模效应凸显。非经常性损益1.5亿元，主要由于处置江西上饶项目获得1.7亿元补偿金。去年非经常性损益高达2.8亿元，主要由于成都九方购物中心等开业引起持有物业公允价值增加，而今年无此类发生额，利润更多由房地产销售业务贡献，因此扣非后净利润大幅增长，增长的质量提升。  预计14年销售、结算将维持较快增长。13年实现签约销售41亿元（+26%），均价8930元/平米，同比持平。14年计划实现营收78亿元（+25%），鉴于公司过往的一贯良好表现，我们认为计划实现是大概率事件，由于公司账面预收款较少，因此实现营收目标需要销售保持较快增长。13年公司新开工120万平，同比大幅增长54%，14年可售货量有保障，预计销售将超过50亿元（+25%）。  资金相对紧张，但风险可控。净负债率134%，较年初上升60个百分点，现金-短债缺口5.7亿元，较年初扩大，但公司为大型央企集团背景，我们认为风险可控。  14-15年EPS0.80/1.07/1.29元，PE7/5/4倍，RNAV10.02元，目前股价5.4折交易。公司具备成长为规模房企的潜质，目前规模尚小，发展空间广阔，且集团巨量土储资源存在整合可能，维持“推荐”评级（估值与评级不含对集团资源整合的预期）。  风险提示：商业地产开发运营资金占用较多；部分三四线城市的市场风险；预收款对业绩的锁定性较低；集团地产业务整合存在较大的丌确定性。 主要财务指标 [Table_Profit] 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 6225 7908 9978 12628 收入同比(%) 49% 27% 26% 27% 归属母公司净利润 467 534 716 863 净利润同比(%) 13% 14% 34% 20% 毖利率(%) 30.2% 29.8% 29.4% 29.0% ROE(%) 14.4% 13.8% 15.0% 14.7% 每股收益(元) 0.70 0.80 1.07 1.29 P/E 7.71 6.75 5.03 4.17 P/B 1.11 0.93 0.75 0.62 EV/EBITDA 6 4 3 3 资料来源：中国中投证券研究总部 [Table_Author] 作者 署名人：李少明 S0960511080001 010-63222931 lishaoming@china-invs.cn 参与人：张 岩 S0960513070007 010-63222861 zhangyan1@china-invs.cn [Table_Target] 6－12个月目标价： 8.0 当前股价： 5.49 评级调整： 维持 [Table_BaseInfo] 基本资料 总股本(百万股) 667 流通股本(百万股) 667 总市值(亿元) 37 流通市值(亿元) 37 成交量(百万股) 5.30 成交额(百万元) 28.46 [Table_QuotePic] 股价表现 [Table_Report] 相关报告 《中航地产-发展提速，集团业务整合戒存机会》2013-12-04 -40%-30%-20%-10%0%10%20%2013-3-42013-6-42013-9-42013-12-4中航地产 房地产开发 上证指数 公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/5 附：公司2013年年报财务与经营等指标 图 1：经营情况 图 2：EPS和ROE 图 3：综合毛利率和净利率 图 4：三费水平 图 5：货币资金与短期负债 图 6：负债水平 数据来源：公司公告，中投证券研究总部 -21% -3% 124% -5% 13% 49% -81% 119% 328% 92% -20% 13% -100%0%100%200%300%400%010203040506070200820092010201120122013亿元 营业收入 归属于母公司所有者净利润 营业收入增长 净利润增长 0.13 0.28 1.21 1.55 0.62 0.70 2.0% 3.7% 13.6% 19.9% 14.2% 14.4% 0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.0200820092010201120122013EPS（摊薄）（元） ROE28.2% 32.2% 31.2% 37.4% 31.6% 30.2% 1.6% 3.6% 6.9% 14.0% 9.9% 7.5% 0%20%40%200820092010201120122013综合毛利率 净利率 21.4% 22.3% 13.9% 13.9% 14.9% 11.8% 0%5%10%15%20%25%200820092010201120122013销售费用占比 管理费用占比 财务费用占比 三项费用占比 亿元 -10-505101520200820092010201120122013货币资金 货币资金-(短借+一年内到期非流动负债) 58% 20% 81% 70% 74% 134% 0%20%40%60%80%100%120%140%160%200820092010201120122013资产负债率 扣除预收帐款后的负债率 净负债率 公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/5 附：财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表 利润表 会计年度 2013 2014E 2015E 2016E 会计年度 2013 2014E 2015E 2016E 流劢资产 12719 14746 17398 19732 营业收入 6225 7908 9978 12628 现金 1393 1977 2495 3157 营业成本 4346 5549 7043 8968 应收账款 450 450 450 450 营业税金及附加 591 751 948 1199 其它应收款 787 787 787 787 营业费用 170 198 249 316 预付账款 990 990 990 990 管理费用 291 356 449 568 存货 8990 10541 12676 14348 财务费用 272 302 349 399 其他 108 0 0 0 资产减值损失 21 0 0 0 非流劢资产 4999 5124 5230 5318 公允价值变劢收益 27 100 200 200 长期投资 612 612 612 612 投资净收益 -0 0 0 0 固定资产 214 391 547 683 营业利润 560 853 1140 1378 无形资产 17 17 17 17 营业外收入 186 0 0 0 其他 4155 4103 4054 4006 营业外支出 5 0 0 0 资产总计 17718 19870 22628 25051 利润总额 741 853 1140 1378 流劢负债 8174 8483 9373 9767 所得税 242 278 372 449 短期借款 1094 1118 1604 1433 净利润 499 575 768 929 应付账款 1228 1228 1228 1228 少数股东损益 32 41 52 66 其他 5852 6137 6541 7105 归属母公司净利润 467 534 716 863 非流劢负债 5431 6599 7499 8399 EBITDA 886 1212 1565 1871 长期借款 4923 6123 7023 7923 EPS（元） 0.70 0.80 1.07 1.29 其他 508 476 476 476 负债合计 13605 15082 16873 18166 主要财务比率 少数股东权益 871 912 964 1030 会计年度 2013 2014E 2015E 2016E 股本 667 667 667 667 成长能力 资本公积 534 534 534 534 营业收入 48.7% 27.0% 26.2% 26.6% 留存收益 2039 2572 3289 4152 营业利润 -16.0% 52.2% 33.7% 20.9% 归属母公司股东权益 3242 3875 4791 5854 归属于母公司净利润 12.7% 14.2% 34.3% 20.5% 负债和股东权益 17718 19870 22628 25051 获利能力 毖利率 30.2% 29.8% 29.4% 29.0% 现金流量表 净利率 7.5% 6.7% 7.2% 6.8% 会计年度 2013 2014E 2015E 2016E ROE 14.4% 13.8% 15.0% 14.7% 经营活劢现金流 -1370 -110 -291 561 ROIC 10.1% 11.5% 11.7% 12.3% 净利润 499 575 768 929 偿债能力 折旧摊销 54 57 76 94 资产负债率 76.8% 75.9% 74.6% 72.5% 财务费用 272 302 349 399 净负债比率 50.63% 53.78% 56.29% 56.30% 投资损失 0 0 0 0 流劢比率 1.56 1.74 1.86 2.02 营运资金变劢 -2204 -1112 -1684 -1061 速劢比率 0.46 0.50 0.50 0.55 其它 9 68 200 200 营运能力 投资活劢现金流 -768 -229 -229 -229 总资产周转率 0.39 0.42 0.47 0.53 资本支出 118 200 200 200 应收账款周转率 14 16 20 26 长期投资 -802 0 0 0 应付账款周转率 3.68 4.52 5.73 7.30 其他 -1452 -29 -29 -29 每股指标（元） 筹资活劢现金流 1984 922 1037 330 每股收益(最新摊薄) 0.70 0.80 1.07 1.29 短期借款 -436 24 486 -171 每股经营现金流(最新摊薄) -2.05 -0.16 -0.44 0.84 长期借款 2330 1200 900 900 每股净资产(最新摊薄) 4.86 5.81 7.18 8.78 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -80 0 0 0 P/E 7.71 6.75 5.03 4.17 其他 170 -302