海尔电器：长期受益于广泛的市场覆盖

请参阅本报告尾部免责声明 2011年xx月xx日 T_Ran kI nfo 评级： 买入 上次评级： XX 目标价格： 26.2元 期限： xx个月 上次预测： xx.xx元 现价（2014年2月26日） ： 22.35元 报告日期： 2014-2-27 T_MarketInfo 总市值(百万港元) 57,655.53 H股市值(百万港元) 57,655.54 总股本(百万股) 2,579.67 H股股本(百万股) 2,579.67 12个月低/高(港元) 10.42/24.9 平均成交额（百万港元） 197.71 主要股东 海尔股份有限公司 32.27% 青岛海尔股份有限公司 15.27% 青岛海尔投资发展有限公司 13.53% 股价表现 T_Gr aph T_Yi eld Info % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -2.12 26.43 65.61 绝对收益 0.44 21.11 65.45 数据来源：彭博、港交所、公司 T_Anal yst 刘洋 行业分析师 +86-021-68762596 liuyang2@essence.com.cn xxx 首席行业分析师 +86-021-6876xxx xxx@essence.com.cn 01,0002,0003,0004,0005,0006,0000.05.010.015.020.025.030.06/9/1320/9/134/10/1318/10/131/11/1315/11/1329/11/1313/12/1327/12/1310/1/1424/1/147/2/1421/2/14成交额(百万港元)1169.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势家用电器 重新覆盖 ReportType 公司深度分析/证券研究报告 海尔电器（1169） 长期受益于广泛的市场覆盖 海尔电器战略定位于打造共同服务于海尔内部及社会化品牌的开放渠道平台，实现销售、物流、服务、电商四网资源的优化配置，使海尔掌控国内底层渠道家电销售服务平台。海尔已经实现了底层市场的密集覆盖，推广平台的普及度与开放度将成为工作重心。阿里巴巴的入股将推动其进程。在此背景下，海尔电器将迎来新的发展机遇。 报告摘要 公司定位于打造开放社会化家电平台。公司在海尔集团中的承担整个集团销售、物流、售后服务的职责，着力推进、巩固对广阔的底层市场的覆盖，定位于平台搭建、服务提供。营销网络最终目的海尔已经建立起高密集度的、覆盖全国的渠道网络。海尔力求通过日日顺体系，打造一个开放的家电平台，实现对社会化品牌的销售、物流、服务。 综合渠道业务专卖业务稳定，社会化平台业务继续推进。目前海尔综合渠道业务以海尔品牌专卖为主要收入来源，社会化渠道业务仍处于成长阶段。海尔建立社会化渠道所需的硬件条件已经具备，平台普及已成为工作重点。社会化业务占比增加是海尔打造开放平台的必然结果。 洗衣机和热水器业务优势明显，发展稳定。国内洗衣机、热水器市场格局维持在较为稳定的状态。经过长期经营和沉淀，海尔已经在这两个市场奠定了行业第一的地位。从毛利率来看，两项业务盈利能力呈现稳定上行的态势。从费用角度来看，两项家电业务的费用率呈现下行态势。从成本和业务模式上判断，我们判断上述趋势将得到延续。 投资建议。13至15年公司基本EPS预计为1.06、1.31、1.61港币，复合增长率23%。考虑公司卓越的渠道网络以及在行业中的领先地位，我们重新给予“买入”评级，目标价港币26.20元，对应20倍的2014 财年每股收益。 风险提示：社会化业务推进受阻；房地产景气度下滑 (31/12年结；百万RMB) 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 49,899.8 55,615.0 64,399.4 76,091.1 89,483.5 增长率 39.4% 11.5% 15.8% 18.2% 17.6% 净利润 1,406.0 1,695.1 2,148.1 2,653.7 3,267.1 增长率 45.8% 20.6% 26.7% 23.5% 23.1% 毛利率 15.0% 16.1% 16.2% 16.6% 17.0% 净利润率 2.8% 3.0% 3.3% 3.5% 3.6% 每股收益(HKD) 0.69 0.84 1.06 1.31 1.61 每股净资产(HKD) 1.95 2.68 3.70 4.94 6.44 市盈率 34.49 28.61 22.58 18.28 14.84 市净率 12.07 8.75 6.34 4.76 3.65 资产收益率 10.2% 9.4% 9.9% 9.9% 9.9% 股息收益率 0.00% 0.34% 0.35% 0.44% 0.54% 数据来源：公司；安信国际预测 2014年2月27日 海尔电器(1169) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第2页 1. 公司介绍 海尔电器（1169.HK）是海尔集团旗下在香港联交所上市的附属公司。主要从事海尔及非海尔品牌的其他家电产品的渠道综合服务业务，同时该公司也在中国从事研究、开发、制造及销售以海尔为品牌的洗衣机与热水器。 从业务结构可以看出，1169.HK在海尔集团中的承担整个集团销售、物流、售后服务的职责，着力推进、巩固对广阔的底层市场的覆盖，定位于平台搭建、服务提供。 图1:海尔集团业务结构简图及1169业务范围 资料来源：公司资料，安信国际 公司是全球最大的洗衣机生产商之一，旗下品牌包括海尔、卡萨帝和统帅等，2013年旗下品牌零售量国内市场占有率33%，领先优势较为明显。同时公司是国内最大的热水器生产商，1H13年的国内市场占有率高达23%，稳居行业第一的位置。公司于热水器行业的主流产品电热水器和燃气热水器生产方面拥有诸多行业领先的技术，产品以良好的性价比享誉国内市场。 图2:2013E公司收入结构（含分类间销售） 资料来源：公司资料，安信国际 空调、冰箱等洗衣机、热水器等其他空调、冰箱等洗衣机、热水器等海尔家电社会化销售渠道平台，兼销售海尔家电传统渠道（苏宁、国美等）日日顺销售平台海尔专卖店、社区店物流售后服务1169.HK生产部门物流、服务部门销售部门18% 6% 76% 洗衣机 热水器 综合渠道 2014年2月27日 海尔电器(1169) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第3页 图3:2013E公司毛利润构成 资料来源：公司资料，安信国际 图4:2013年主要品牌国内洗衣机市场份额 资料来源：产业在线，安信国际 图5:1H13主要品牌国内热水器市场份额 资料来源：公司资料，安信国际 35% 18% 47% 洗衣机 热水器 综合渠道 0%5%10%15%20%25%30%35%海尔 美的系 合肥三洋 美菱 0%5%10%15%20%25%海尔 史密斯 美的 万家乐 万和 惠而浦 2014年2月27日 海尔电器(1169) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第4页 2. 渠道综合服务业务——建设开放平台 海尔建设营销网络的目标：打造平台。营销网络最终目的海尔已经建立起高密集度的、覆盖全国的渠道网络。海尔力求通过日日顺体系，打造一个开放的家电平台，实现对社会化品牌的销售、物流、服务。 2.1销售渠道——高覆盖度 海尔销售渠道分为传统渠道、专卖店社区店、日日顺，主要特征分别为： 表1:海尔集团渠道体系 分类 定位 属性 深度 传统渠道 （国美、苏宁等家电连锁） 只销售海尔产品 客户 一二级渠道 专卖店、社区店 自有渠道 三四级渠道 日日顺渠道 打造社会化销售平台，兼销售海尔产品 资料来源：公司资料，安信国际 图6:2013自有渠道收入分布预测 资料来源：公司资料，安信国际 63% 19% 18% 专卖店 社区店 日日顺社会化 2014年2月27日 海尔电器(1169) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第5页 图7:2013自有渠道净利率预测 资料来源：公司资料，安信国际 社区店、专卖店——深度覆盖市场 社区店和专卖店属于集团内部销售网络，的作用在于销售海尔集团自身产品。海尔社区店主要分布在1-2 线城市，提供个人化的售后服务、提供安装和配送服务旨在是通过提升服务水平增加客户粘性，延长客户生命周期；海尔专卖店的任务在于完成渠道下沉。截至2013年6月30日，海尔社区店有3000 家；全国销售网点超过30000个，其中在县级城市有8000 个海尔专卖店。 日日顺渠道——打造开放平台 日日顺开渠道对海尔之外的家电品牌开放，旨在打造社会化家电销售平台。日日顺渠道以加盟的方式拓展家电分销网络，提升海尔专营网络的效率，并大力拓展经营多元化品牌的日日顺加盟网络。截至2013年6月30日，公司日日顺门店在全国有2800家，县城有1000 家，其余在乡镇。 图7:门店数量与市场覆盖度（1H13） 资料来源：公司资料，安信国际 0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%专卖店 社区店 日日顺社会化 1073 1572 30000 386 599 9000 国美 苏宁 海尔 全国销售门店数 底层市场店数 2014年2月27日 海尔电器(1169) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第6页 目前三四线城市以及农村地区占国内家电销售额的60%左右，但是农村市场极为分散。国美和苏宁等全国性家电连锁企业渠道下沉能力有限。海尔专卖店及日日顺加盟店能够整合三四线以及农村市场的零散经销商资源，营造遍及全国的销售平台。 在銷售网络的深度方面，海爾在全国建立了7600多家县级专卖店，26000个乡镇专卖店，19万个村级联络站，在中国2800多个县建立了物流配送站，布局17000多家服务商，真正做到了“销售到村，送货到门，服务到户”。 从门店数量及分布看，海尔在市场覆盖、渠道下沉两个方面均占有明显领先优势。 2.2物流和服务 自二零一零年本集团于海尔集团收购物流业务以来，整合效果令人满意。公司着重从仓储和配送资源战略布局两个方面发展深网络覆盖的核心能力，倾力打造满足客户即需即供之物流核心竞争力。在一二级市场，发展物流配送到小区，实现直达消费者的零距离一站式服务；在三四级市场的试点领域，实现物流直配到镇、延伸到村。目前，日日顺物流已经实现了150公里以内的产品配送仅需时24小时，250公里以内的产品配送仅需时48小时的快速响应能力。 日日顺通过整合乡镇级的仓储资源、系统化设计配送路线以及优化不良品的返程物流的配送路线，实现全国无缝覆盖物流直接配送到乡镇级客户。依托83个TC库房和超过6000个星级服务中心，日日顺物流的配送速度得到了前所未有的提高。全国共2800多个区县，日日顺目前已经实现在1500多个区县实现24小时内限时达，在460个区县实现48小时内送达。真正实现用户在网上点击下单后即可让快速享